自20世纪70年代以来，国际货币合作已经得到来自经济学家和各国政策制定者们的越来越高的重视。早在1978年的波恩峰会上，七国集团就已经达成了一套非常详备的合作方案，使我们不能再对该领域内的重要进展无动于衷。在研究中我们常常将货币政策合作（PolicyCooperation）和货币政策协调（PolicyCoodination）交替使用，用以指称涉及两个或两个以上国家的货币决策机构或决策当局之间某种形式的合作关系。对国际货币合作的基础和有效性问题，从来都存在广泛的争议，支持者麦金农和威廉姆森宣称，目前国际货币体系中无节制的汇率浮动对国内宏观经济管理和物价稳定非常不利，而一国货币政策的目标恰恰是宏观经济和通货的稳定，货币政策的独立性并不是目标本身而仅仅是达成目标的手段，对开放经济体而言，有效的国际货币合作值得优先追求。而反对者则阵容更强大，国内稳定是汇率稳定的前提条件已根深蒂固，哈伯勒等则将支持者的论点反转过来，声称应该优先考虑国内的货币稳定，唯其如此这些国家才有能力遵循一种更稳定和更富有预见性的汇率政策，进行国际货币合作才有起码的基础。至今，如何形成有效的国际货币合作机制，并防范其向逆效合作滑落仍是国际经济学有待探索的前治理论。
一、国际货币台作的原因：市场溢出和政策溢出
如果我们承认全球化导致各国在货币经济领域的相互联系和相互影响日益加深，那么一国资本市场的异常波动就可能影响和波及国际资本市场，而国际资本市场危机也可能无法充分隔疫而困扰国内资本市场，这通常被称为市场的“溢出”和“溢入”（MarketSPill－over）。一国货币政策也既可能传递到也可能受制于它国的货币政策，这通常被称为政策的溢出和溢入（PolicySpill－over）。显然市场或政策溢出及相关命题都仅对开放经济体才有意义。鉴于对全球资本市场和对国际货币体系的管辖权的归属模糊不清，人们试图通过国际货币合作来降低上述溢出效应。
基于“货币政策溢出”的国际货币合作理论的代表人物有库珀等。经济全球化的加深导致只有小型开放经济才可以基本不考虑政策的溢出效应，而大国在制订货币金融政策时，就不能不事先考虑相互间的政策溢出并进行政策协调。一般认为，政策溢出效应主要通过贸易渠道和资本流动渠道传递。以贸易渠道为例，一国紧缩性货币政策可能导致进口需求的下降，而其政策溢出则给予其主要贸易伙伴一个外源性需求紧缩；以资本流动渠道为例，一国紧缩性货币政策意味着本币利率上升，而政策溢出则导致向这个国家的资本流动，他国因资本外流而有意外紧缩。库珀的大致结论是：在开放经济下如果不考虑货币合作，则一国政策效能将大为削弱。此后库里，列文和维达里斯等（1987）研究了近年浮动汇率制发展历程后指出，各国力图确保它们宏观政策的独立性可能对世界经济具有破坏性，溢出效应的存在说明各国可以通过国际货币合作来分享合作体系带来福利增进。富兰克尔的基本思路是：所谓政策溢出，是指在经济相互依存不断加深时，一国的政策行为将影响别国的福利函数，而它国的政策行为同样将影响本国福利函数的达成，因此各国彼此割裂和相互冲突的货币政策是不可取的，必须通过货币合作降低整体福利损失，富兰克尔尤其主张以建立起较大的货币区（CurrencyBloc）来作为国际货币合作的手段。
基于“资本市场溢出”的国际货币合作理论的代表人物归功于蒙代尔，他分别讨论了在固定汇率制和浮动汇率制下，资本流动带来的溢出效应，以及一国货币政策和财政政策的搭配问题。目前基于市场溢出的货币政策合作大致有以下几种思路：一是主张国际货币合作可以降低市场和汇率的不确定性，即浮动汇率制在确保了各国货币政策独立性的同时，并不能完全隔疫资本市场的溢出效应，其频繁波动反过来将削弱各国货币政策的效能，各国让渡部分货币进行合作可以降低外汇市场和汇率的不确定性，并最终使货币合作参与者受益；二是主张国际货币合作应该有恰当的水平和方式。S．汉和C．瑞因哈特等认为，估计在1992年时，1．7个百分点的利率差才会因溢出效应而引起货币市场间的波动，而现在0．7个百分点的利率差即可达到类似效果，甚至股票市场等其它资本市场的溢出效应也在增加，因此各国必须在会计准则、银行监管、信息披露等方面进行适当的国际货币合作。可见，各国产生在货币领域进行合作的初衷，就在于通过货币合作降低政策或市场的溢出效应，并改善本国货币政策的效能及资本市场的稳健性。
二、国际货币合作的霸权稳定论
基于霸权稳定结构的货币合作理论的始作佣者可能是金德尔伯格（P．C．Kindleberger），霸权稳定论（HegemonicStabilityTheory）并非由金氏提出，而是另一位学者克欧亨尼（R．Keohane）提出的，但金德尔伯格首先将其运用到国际货币合作领域。在其《1929－1939世界性经济萧条》一书中，金氏认为在国际货币领域需要一个霸主以杜绝政策或市场溢出效应，霸主的作用不仅仅局限于充当发行世界货币和充当全球最后贷款人角色，也应为国际货币体系的稳定发挥作用。但除了霸主和附从者之间以霸权稳定结构维持国际货币秩序之外，金氏甚至否认其他形式的国际货币合作的有效性。1973年正是布雷顿森林体系崩溃之际，但金德尔伯格仍然坚称霸权稳定结构是唯一途径，实在具有讽刺意义。此后，克拉斯纳（S．Krasner）和吉尔芬（R．Gilpin）等对霸权稳定论进行了发展。一般来说，霸权稳定结构必须满足下列条件：1、关键国具有足够的经济规模，在国际经济关系中居于主导地位；2、他国相对于关键国地位的明显逊色和对关键国地位的不言自明的普遍默示；3、体系创立伊始关键国通货稳定，且附从国认为其自身货币政策相对于关键国货币政策的从属性和被动性未对自身利益构成威胁；4、霸权体系内的成员存在一定水平的经济发展趋同性。而霸权合作体系则具有一下特点：1、霸权体系的货币合作体现为霸主决定霸权体系的货币政策，其他附从国认同和接受，一旦默示的接受性受到怀疑，霸权结构就从稳定向非稳蜕变；2、霸权体系的货币合作通过制度予以维持和协调；3、霸权必须能够产生类似“公共产品”的收益以抵补附从国牺牲货币政策独立性的成本，当霸权稳定结构的合作收益趋于枯竭时，该体系就将崩溃。
金德尔伯格等提出的霸权稳定结构的缺陷是显而易见的，克欧亨尼随后提出了后霸权合作论。最早运用霸权稳定结构一词的克欧亨尼在其《霸权衰落之后：世界政治经济中的合作与倾轧》中指出：“霸权性合作并不构成唯一可能的合作方式”，“霸权后合作也是可能的”，他指出后霸权稳定结构（Post－HegemonicStabilityTheory）的特征是：1、从逻辑上看，霸权不是寡头合作体系中出现货币合作的必要条件，而后霸权体系则是大国间的寡头合作博弈过程，大国间“可以自己提供集体利益”；2、不管是否属于霸权性质，国际体系所依赖的是共同的或互补的利益关系，频繁的政策和市场溢出将促使货币合作的规模和程度更深更广，尽管着重寡头合作的信誉是可质疑的；3、霸权体制本身具有惯性，霸权的衰落并不意味着合作体系的消亡，但体系中霸主将受到寡头的挑战，从而导致霸权稳定结构向后霸权合作体系渐变。此后库纳（R．Copper）、艾治格林（B．Eichengreen）等一起发展了后霸权合作理论。他们将国家分为两类，一类是小型开放经济体，对于它们，其参与国际货币合作的可能选择只有两种对角选择（TwoCornerSolu－tions），要么保持彻底的浮动汇率制度，要么通过钉住单一货币或货币局制度（CurrencyBoardSystem）固定其汇率。这也被形象地比喻为“暴风雨中的风叶”理论，一个国家的汇率安排就好象风叶一样，在金融全球化的暴风雨中，除了将风叶和风车完全脱钩，让风叶随风而转之外，就只有把风叶和风车完全固定，让风叶和风车静止不动。另一类是大国经济，对于它们，没有一国在货币体系中处于支配地位，国际货币事务必须通过合作来解决。这潜在地反映了世界多极化的趋势，此方面典型的例子是西方七国集团的政策合作体系。
从全球角度观察，霸权和后霸权的货币合作模型可以用以下模型概括。如假定全球由n国组成，且各国均有自己的货币和中央银行，并通过固定彼此之间的汇率建立货币体系，假定第n国的货币汇率为1，用Si表示i国货币相对于第n国货币的汇率，Fi是i国用本币表示的外汇储备变动，由于全球国际收支差额必为零，则有：S1F1＋S2F2十S3F3＋……Sn－1Fn-1十Fn＝0。为了维持该系统的相容性，第n国必须既不为其国际收支变动Fn规定独立的目标，也不应干预市场，以试图确定S1、S2、S3、Sn-1中的任何一个汇率，结果第n国的唯一选择，就是采取“有益疏忽”政策，把Fn作为国际货币体系的“残差”来决定。因此包含n国成员为了维持汇率和系统的相容性，其可能的路径只有三种：第一种是后霸权合作体系。在n－1国选择其对于第n种货币的汇率并自主国际收支时，第n国必须成为和体系中其他寡头采取合作姿态的“无为的霸主”，放弃其国际收支和汇率政策的自主性；或者相反，第n国执行独立的货币政策，而其余n－1因为维持对n国货币的稳定，它介1的国际收支和本币供给被动地由n国的货币政策所决定，n国成为要求其余附从国服从霸主的“稳定的霸主”。第二种是霸权稳定结构，即在S1、S2、S3，Sn-1、Sn等被货币同盟所确定时，为维持系统相容，各国必须建立区域内的中央银行，并授权它以统一的货币政策保证S1F1＋S2F2十S3F3＋……Sn－1Fn-1十Fn＝0的条件；或者至少在货币政策、汇率和国际收支方面进行非常密切的政策协调，这正是欧盟的德洛尔解法（Delors’SApproach）。第三种，为n国引入第n＋1个约束变量，即“外部驻锚”（ExternalArchor），这样n－1个汇率和外部驻锚的价格是外生的，第n种货币供给才可能成为内生，系统方才具有相容性。但既然全球是n国组成的，故已不可能引入第n＋1个约束变量，这种解法只有在n国是趋于货币同盟而不是全球货币联盟时才可能存在。
三、国际货币台作的博弈分析论
在国际货币合作分析中引入博弈论工具的代表人物是滨田宏一（Y．Hamada）等。从广义上讲，国际经济政策协调在货币领域的表现，指“各国充分考虑国际经济联系，有意以互利的方式调整各自经济政策”的过程，而国际货币合作则是政策协调在货币领域的表现，这一过程在协调范围上有较大的可伸缩性，滨田定一（Y．Hamada，1985）用博弈论直观地说明了两国条件下的政策协调过程。下图中，横轴代表国1的政策工具I1；，越右表示国1相对货币政策越为宽松的财政政策；竖轴代表国2的政策工具I2，越上表示国2相对货币政策越为宽松的财政政策。{U*｝是国1的具有同等福利程度的无差异曲线的集合，即在每一条无差异曲线U*1；上各点的福利是相同的，但距离最佳福利点B*越远的无差异曲线所表示的福利程度越低，即U*i＋1＜u*i；类似地，{U^i}表示国2具有同等福利点程度的无差异曲线的集合，B^表示国2的最佳福利点，并且在图中依然有U^i＋1＜U^；成立。由图可知，滨田宏一分析的依据是相对于一定的货币政策，财政政策越宽松的国家越能获益。
如果不存在政策溢出效应，则各国的无差异曲线可能是直线。在图中，国1的无差异曲线（包括最佳福利点）表现为一系列垂线，而国2的无差异曲线（同样也包括最佳福利点）表现为一系列水平线。这意味着两国自己的政策不会造成对对方的影响，即每一国最优政策的选择是独立于别国最优政策的，各国不必考虑对方采取什么样的政策就能够制定自己的政策以达到最优福利安排。此时各国没有必要展开国际货币合作。但现实中无政策溢出几乎是不可想象的，经济全球化程度越深，一国政策对别国福利的影响更加显著，表现在图上则是使两国原本为直线的无差异曲线变为围绕各自最佳福利点的椭圆形曲线。此时只有使两国无差异曲线相切的货币政策才是有效的，在切点上的政策实现了帕累托最优。因为此时一国福利的改进必须以牺牲另一国福利为代价，这些切点构成的曲线如图所示就是连接两国最佳福利点的契约线B*B^。契约线上的点所代表的政策是国1国2协调的结果。故从博养论角度看，各国必须进行货币合作。
问题是，如果各国拒绝合作会导致什么样的后果？先以国1为分析对象。如果缺乏合作，则对国1而言，国2的政策就是一个既定的函数，其造成的福利结果表现为一条条水平的无差异曲线U^i，由于政策的外部性的客观存在，国1的无差异曲线呈椭圆形曲线。所以，对每一个U^i，国1必须选择一种政策，使得自己的无差异曲线U*i；与水平线U^i相切，切点组成的轨迹构成直线R*，这就是不合作时国1的对策函数。类似地，对国2来说，国1的无差异曲线U*i为一组垂直线，国2为使本国福利最大化必使自己的政策所决定的无差异曲线在与U*i有接触的前提下尽量接近本国的福利最佳点，也即是取与每条垂直的U*i相切的U^i，切点构成的直线R^就是不合作时国2的对策函数。博弈的最终结果是使两国福利的取值在各自反映函数R*和地的交点N上达到稳定。N点是一个稳定的纳什均衡点（NashPoint）。从图一上我们看到，这一点所对应的政策是无效率的，它代表的福利比契约线上进行适当的国际货币合作所对应的任意一点都更远离帕累托最优状态。这说明，在存在政策溢出的前提下，进行国际货币合作将有助于改进参加协调国的福利。
四、国际货币合作的两难：有效合作和逆效合作
除了霸权和后霸权货币合作理论、货币合作的博弈理论之外，还存在其他一些国际货币合作的理论流派，但国际货币合作并不总是有效的，有时反而是无效甚至逆效的。所谓有效的货币合作（ProductiveCooperation），是指成员们通过规则协调或随机协调来参与货币合作时，货币合作的福利产出不仅可以抵销各国所付出的货币政策独立性部分丧失的成本，还可以完全或部分抵销政策和市场溢出带来的损失；所谓逆效的货币合作（Counter-ProductiveCooPeration），是指随着国际经济格局和货币秩序的变迁，货币合作的福利产出逐步下降，当下降到不足以抵补各国所付出的货币政策独立性部分丧失的成本时，货币合作就成为逆效的，此时各国参与货币合作不仅没有降低市场和政策的溢出性，反而还付出了货币政策独立性受损的代价，结果合作不如不合作，原有国际货币合作的制度安排或随机安排在惯性消失后崩溃。人们就不得不经常对货币合作作出评估，以判定其是有效的或逆效的。
基于成本收益法来判定货币合作属于有效或逆效的代表人物是的欧迪兹（G．Oudiz）、J萨克斯（J．Sachs）和罗高天（K．Rogoff）等人。对国际货币合作可能带来的收益并不表示乐观。其开创性研究表明，1984－1986年间，美日德三大国从完全和充分的货币与财政政策协调中的获益还不到GDP的1．5％。这样的结果显然并不能令政策协调的支持者满意。而罗高夫则指出如果政府在货币合作过程中放松了对通货膨胀型货币扩张的约束，那么国际货币合作不仅不能改进福利反而可能使参与国福利降低。在此基础上，列文（P．Levine）＆居里（D．Currie1987）通过使用OECD互连模型的两集团简化版本研究了无信誉政策的不稳定性，指出不讲信誉的政策容易导致过度通货膨胀，从而使福利呈现不升反降的趋势。
基于博弈论来判定货币合作属于有效或逆效的代表人物有滨田宏一和克莱恩（B．Klein）和莱福勒（F．Leffler）等。从博弈论角度观察，货币合作成为逆效的原因有两个：一是搭便车行为。为防止政策溢出，各国采取合作可能改善各国的福利函数，但是货币合作是有成本的，如果合作体系本身缺乏制度化的监督机制，那么合作带来的福利增进就成为类似公共物品的东西，那么货币合作将可能因搭便车行为缺乏制约而失败，即合作为逆效合作。二是国际货币合作的持续性和可置信度问题。由于政府间的货币合作往往时分时合，矛盾重重，因此私人部门对其可持续性持怀疑态度，这在对汇率的联合干预方面尤其突出。
国际货币基金组织的一个重要职能就是对成员国进行资金融通。但是，这种融资与一般的商业贷款不同，具有较为苛刻的条件和鲜明的政策性。例如，亚洲金融危机爆发后，国际货币基金组织成为国际金融领域重要的协调和仲裁者，对各国进行了经济援助和干预。但是，在IMF和各国达成的援助协议中，附加了以下条件：(1)整顿金融秩序，勒令部分金融机构破产，并对金融机构进行重组，使其尽快达到“巴塞尔协议”的资本金要求，但在此过程中必须保护存款者和债权人的利益；(2)开放金融市场，取消对外资参与本国金融机构的限制；(3)削减财政开支，紧缩经济，提出新年度的宏观经济预测指标（包括降低GDP增长率、遏制通货膨胀水平、改善国际收支）；(4)调整经济结构，进行市场化和私有化改革。
事实上，对于国际货币基金组织这样一个以稳定各国间汇率关系为行动宗旨的国际组织来说，它提出的调整方案，或者说贷款的条件性，主要考虑的是危机国的外部经济均衡，同时总是从自由市场经济理论出发，鼓励各国经济开放和金融自由化。以韩国为例，国际货币基金组织提供紧急援助的条件是：采取停业破产等手段整顿金融机构，开放贸易和金融市场，将1998年GDP的增长率控制在3%以内，将经常项目赤字控制在GDP的1%以内，通货膨胀率控制在5%以内，为稳定市场提高利率水平等等。
基金组织认为，以上的措施有助于危机国家实现长期稳定的发展。首先，整顿金融部门、保护存款人利益是恢复市场信心、提高金融体系抗风险能力的重要手段；其次，开放金融市场可以吸收国际先进的管理水平和先进技术，引进外资，同时可以在外国金融机构的竞争下，加速本国金融机构与国际接轨，加大改革步伐，提高经营效率；再次，削减财政开支、紧缩经济能够缩减有效需求，减少进口，改善国际收支状况，保持币值稳定；最后，调整经济结构能提高经济发展水平，从本质上增加产品附加值，增强产品的竞争性，而市场化和私有化改革、减少政府的干预则能使各国充分运用市场机制配置资源。从理论上讲，这些措施无可厚非。
亚洲金融危机爆发以后，国际货币基金组织向危机国家提供了大量的资金援助，并要求这些国家进行金融改革，目的是使受援国得以避免更加严重的灾难。然而，IMF的救援引起了国际社会方方面面的关注，褒贬不一，对国际货币基金组织提出的救援方案，国际经济界有不同的看法和观点。
1.IMF是亚洲金融危机的元凶
米尔顿·弗里得曼和乔治·舒尔茨都认为，正是IMF对1995年墨西哥金融危机的救济导致了1997年爆发并且其影响一直持续的亚洲金融危机。所以，亚洲金融危机的元凶正是IMF。米尔顿·弗里得曼教授指出：“每当世界市场出现风险时，投机家都会得到IMF的援助而不会受到损失,这是不正常的。IMF用别人的钱鼓励投机，成了东亚的不稳定因素。救济由于愚蠢投资而受到打击的民间金融机构，这件事本身就是个错误。”他主张“将IMF解体”。
2.IMF开错了药方
一些经济专家认为，IMF给东南亚受援国开出的药方过于猛烈。东南亚国家的情况和墨西哥不同。墨西哥当年发生的危机主要是由于通货膨胀引起的，因此，IMF要求墨西哥实行财政和货币紧缩政策是对症下药；而亚洲国家面对的主要问题是市场机制和金融体制不健全，法制薄弱，从而导致人情风泛滥。要在亚洲国家推进改革，必须转变政府对经济的管理模式，而IMF并没有这方面的改革建议。另一方面。IMF的改革方案直接影响了平民百姓的切身利益，例如，削减公共开支、增税及撤消对生活必需品的财政补贴等，使低收入阶层的生活更加困难。另外，勒令经营不善的国营企业私有化，关闭资金周转不灵的银行或金融机构则会导致失业率上升，并造成社会动荡。
马丁·费尔德斯坦教授认为IMF为亚洲开错了药方。它不把主要着眼点放在调节成员国的经常收支上，却越来越重视对受援国进行大幅度的机构改革和制度改革，而这无论从短期还是从长期来看都会给该国带来相反的结果。他认为，IMF应该提供的是基于专业知识之上的建议、劝告，IMF也不能利用救援的机会强求受援国进行与恢复往常收支不一定必要的、本应当由当事国的政治体制负责的那些经济改革。
3.让IMF回到它的原点上
原美国国务卿基辛格博士认为，应该让IMF回到它的原点上。他指出，IMF导致政治不稳定因素增加的事例太多了。在对付这场危机的过程中，IMF自告奋勇承担了许多让人想象不到的职能，但对于自己的行为会给受援国带来多大的政治冲击一点没有把握。必须对国际金融机构进行改革，创建一种新的金融管理体制，通过这个新体制来找出区分长期资本和投机资本的方法，缓和由于过剩的投机资本对全球规模的经济体制所带来的冲击。而IMF必须回归到它的本来面目上去，那就是通过提供短期融资而为受援国提出咨询和建议。
4.IMF不仅救拯救了危机，还促进了民主，推动了社会发展
美国哈佛大学的R·库珀曾说过：“我们在墨西哥金融危机中发现了（IMF的）一些缺陷，但很快就纠正了。例如，IMF在墨西哥金融危机中动作迟缓，但后来就设立了一个快速处理程序，并在韩国和巴西爆发危机时应用。当我们IMF或许无法获得足够的资金来援助陷入危机的国家时，我们增加了经费，作出了新的安排，以便在紧急情况出现时能补充IMF的资源。做这些事情需要时间，但现在都做了。”曾任IMF总裁长达13年的米歇尔·康德苏无疑是IMF政策的最大拥护者。在他看来，IMF不仅拯救了陷入金融危机的东南亚经济，而且还促进了民主，推动了社会发展。
总而言之，在IMF对亚洲金融危机进行援助这个问题上，存在两种截然不同的观点。一种观点认为，IMF在这次亚洲金融危机中失误频频，不仅反映其指导思想有误，而且决策机制有问题，说明它已不适应经济全球化和金融自由化新时期的世界经济发展，因此，应抛弃IMF，建立全球中央银行，发行新的国际货币或者恢复金本位制度，建立新的国际监控机构，建立全球性和区域性的国际金融风险的预警和防范体系，以建立国际金融新秩序。这种“另起炉灶”的方法虽然可以增强发展中国家在国际金融货币新体制中的地位和作用，但却触及发达国家的既得利益，势必遭受到发达国家的反对，短期内难以实现。另外一种观点认为，IMF虽有失误，但它作为现有国际货币体系的核心机构，在国际货币领域中仍发挥着重大作用，因此，不必对其进行根本性改造，只要对其不适应新时期世界经济发展的部分进行必要改革，使其不断完善就行了。这种意见以美国6点建议、法国12点建议，日本改革方案、西方七国财经首脑联合声明等为代表。它们从维护发达国家的利益出发，坚决反对一切试图脱离IMF的金融改革。由此可见，上述意见实际上是发达国家与发展中国家的不同利益之争。
这两种意见不同之处还具体表现在对短期投资资本（又称国际游资）的流动是否需要监控的问题上。由发展中国家组成的15国集团领导人认为，金融自由化为国际短期资本在国际资本市场上快速流动，为其冲击发展中国家金融体系提供了越来越大的空间，是国际金融动荡的重要原因。这次亚洲金融危机在某种程度上是新兴市场国家资本项目过度开放的结果，是国际炒家的“杰作”之一。对冲（套利）基金对亚洲金融危机的爆发和深化具有不可推卸的责任。因此，他们认为，发展中国家对金融自由化要慎重，同时主张加强对国际资本特别是国际短期资本流动的管制，发展中国家更应加强流入资本的管理，尤其要限制对冲基金的活动，以保证国际资本自由有序流动，保证发展中国家免受或少受国际炒家的冲击。他们的主张不仅得到发展中国家的普遍支持，而且得到发达国家不少专家学者的赞同。著名经济学家保罗·克鲁格曼认为，“实体外汇管制将为亚洲经济提供呼吸空间，使经济恢复增长”。但是，也有不少人，尤其是美国政府，反对对资本流动实行控制。他们一再强调资本自由化的好处，否认其负面影响。美国传统基金会认为，克服金融危机最有效的办法还得从投资自由化入手，反对采取任何投资管制的措施。有人甚至要求修改国际货币基金组织章程第六条第三款的规定内容，即赋予成员国控制资本流入和流出本国的自，同时要求将资本项目自由化写入国际货币基金组织的有关章程。
二、国际货币体系的改革
从以上各个领域对IMF援助活动的批评中可以看出当今国际货体系暴露出的种种缺陷和不足。
第一，缺乏对投机资本的有效监督和约束机制。20世纪70年代以来，为了逃避金融管制，规避利率风险，大规模的国际金融创新开始成为一股势不可当的潮流。80年代，金融衍生工具成为最重要的金融创新内容，并将新产品的开发逐步演化为一种“金融工程”，金融衍生工具越来越复杂。越来越多的国际银行和金融机构从事投机交易，并由规避风险的金融工具变成了最具风险的金融工具。国际金融创新的兴起为投机资本的活跃创造了条件，而目前的国际货币体系对于每天活跃在国际金融市场上数以万亿计的庞大投机资本缺乏有效的监督和约束，使得一些国际投机资本能够无所顾忌地进行金融投机，在国际金融市场上兴风作浪，加剧了国际金融市场的动荡。
第二，缺乏行之有效的预警机制。由于目前的国际货币体系缺乏一套行之有效的预警机制，使得国际金融危机越来越具有突发性，当问题引起普遍重视时往往为时已晚，错过了抑制金融危机的最佳时机。从亚洲金融危机看，在危机爆发前，很少有人料到这些国家会爆发如此严重的金融危机。从传统的检测手段看，即便是在危机爆发前，东南亚国家也一直保持了良好的经济运行状况。
第三，缺乏平等的参与和决策权。在布雷顿森林会议的筹备阶段，IMF主要发起者美英就决意要在新成立的IMF舍弃一国一票制，而代之以一种“豪绅主义”的决策制度。由于当时美英占绝对主导地位，而小国基本没有发言权，因此顺利地通过了加权投票制，并将其作为基金决策规则。按照这一规则，在IMF中，每一会员国投票权的分配主要由各成员国所缴纳的基金份额决定，投票权与其基金的份额成正比。随着发展中国家经济在国际货币金融体系中的影响不断增强，这种投票权的分配已经越来越不适应当前经济全球化的要求，改革的呼声日趋高涨。
第四，对国际收支失衡缺乏有效的调节机制。国际货币基金组织的主要任务是维护多边支付体系和货币的自由兑换。但是，除非国际收支失衡即将导致债务危机或金融危机危及以上两个目标，基金组织不会轻易出手。所以，目前庞大的国际收支不平衡往往还要依靠国际货币体系以外的力量来进行调节，并且，目前国际收支的调节主要依靠逆差国来完成。由于近年来发生经常项目逆差的国家大多是发展中国家，外汇短缺的问题本来就很严重，如果不想发生债务危机就只能紧缩国内经济，但这样又会使刚刚起步的经济陷于停滞，不得已又要举借外债，从而难逃重债国的厄运。
针对国际货币体系存在的制度缺陷，许多学者提出了改革建议。例如，托宾(Tobin,1982)建议对所有的货币兑换交易，包括远期交易，征收一个较低的税收，如0.25%。因为这个税收比较低，所以对商品和服务贸易、长期资本流动几乎没有什么影响，但对短期货币兑换的交易则是一个相对较大的成本，以此降低社会效用较低的短期交易，减少汇率波动。麦金农(McKinnon,1984)计划围绕三种货币，即世界经济中三个主要贸易集团的关键货币：美元（北美集团）、德国马克（欧洲共同体集团）和日元（亚洲集团）来进行。该计划打算在固定汇率基础上，至少在长期，建立新的国际货币本位。其最终目标是使这三个货币集团的国际贸易物品价格以三种货币中任何一种来表示都相同，即某种形式的绝对购买力平价是该体系的长期稳定器。威廉姆森和米勒(1987)建议主要国家的货币建立汇率目标区。该扩展的目标区建议与麦金农建议尽管目标不同，但都强调在稳定汇率方面进行多边合作。麦金农主张汇率固定，允许其在波幅(band)内自由浮动。克鲁格曼所赞同的国际货币体系的改革是回到一种固定但是可以调整的汇率体系。在走向这个最终目标时，人们应允许货币在一个很宽的区域内运动。他认为，这会缓和疯狂的投机性运动，同时并没有把汇率固定在一个狭窄的不可维持的波幅之内。
由上述不同的观点可以清楚地看出，理论界在改革国际货币体系、建立国际金融新秩序的问题上还存在着很大的分歧。从实践的角度来看，国际货币体系的形成与发展是一个历史的选择过程。在现实条件下，各个国家，尤其是发达国家与发展中国家之间为了克服分歧、达成共识，应在国际货币体系改革问题上遵循以下的原则：
第一，以国际金融市场的长期稳定繁荣为改革的最终目标。改革国际货币体系和建立国际金融新秩序的核心是利益分配问题。任何国家和集团都想建立以自身利益为基础，由其主导的国际金融新秩序。在这种情况下，改革能否成功，新秩序能否建立，关键是能否找到共同利益。亚洲金融危机使各国认识到了一个真理，那就是在经济高度一体化、全球化的今天，国际金融市场的动荡对任何国家都不利。因此，保证国际金融市场的长期稳定，促进世界经济的恢复和发展，不仅符合发达国家的利益，而且也有利于发展中国家的经济发展和社会稳定。这是世界各国的共同利益，国际金融新秩序的建立，都要以此为准绳。
第二，以保证国际资本的自由、有序流动为主要内容。要保证国际资本流动自由而有序，除了规范国际金融运行的一般行为外，还要制定监督国际资本投机的规则。这一职能可以赋予IMF，由其负责监控国际金融市场的过度投机，以免金融危机的发生，并且帮助可能发生金融危机的国家和地区及时解决经济发展和金融运行中存在的问题。也就是说，通过国际货币体系的改革，构筑全球性或地区性的国际金融风险预警和防范体系。只有这样，国际资本的流动才能既是自由的，又是有序的。
第三，要体现世界大多数国家的共同利益。在经济全球化日益向纵深发展的今天，发达国家和发展中国家相互依赖。离开发展中国家，世界经济就不能实现真正的繁荣；没有发展中国家的参与，国际金融规则也难以制定和实行，国际货币体系的改革也只是一句空话。因此，改革要反映大多数国家的利益，废除一切歧视性规则，保护发展中国家在国际金融领域应有的地位和权利。
第四，要采取循序渐进的方式。在当前国际金融动荡不定的情况下，改革要以稳定为前提条件，先易后难，有计划、有步骤地展开。当前，矛盾的焦点是国际短期资本的无序流动和过度投机对国际金融体系造成了巨大冲击。因此，改革的当务之急是加强国际金融领域的监控和防范，以保证国际短期资本的自由和有序流动。其他改革可以在这个问题解决之后逐步展开。
【参考文献】
1.保罗·霍尔伍德、罗纳德，麦克唐纳.国际货币与金融.北京师范大学出版社，1996
当看到法新社近日回顾《自1970年世界油价走势的重要转折点》一文，不禁想起宋鸿兵在《货币战争》一书中所列举美国利用金融优势掌控世界的一些重要节点，似乎与国际油价存在着遥相呼应的内在关系。 在第一次能源危机之前，美元作为世界性货币，它的发行是以美国的黄金储备作为支撑的--这就是曾经的“金本位”货币时代。随着第三世界国家的独立浪潮，美国在越南战争灰头土脸的失败，使美国继续依赖黄金储备来支撑美元的霸主地位的努力日渐难以为继。1971年8月15日，尼克松终于宣布放弃履行美元与黄金挂钩的承诺。为了挽回美元因失去黄金支撑而形成的颓势，1973年5月由84位国际金融家、跨国公司巨头和戴维•洛克菲勒的心腹布热津斯基在彼尔德伯格俱乐部年会上协商并建议“让国际油价上涨400%”。通过油价猛涨，一方面打击发展中国家的“嚣张气焰”，分裂瓦解反美统一战线；一方面利用油价上涨，顺势大幅度提高美元利息，让资源丰富经济落后的产油国成为华尔街资本市场的摇钱树，将石油涨价的代价化解成为资本市场的金融回报，堤外损失堤内补，让石油美元回流华尔街；再一方面，使产油国成为全球公敌，伺机擒住他们的脖子，一石三鸟! 从1949年到1970年，全球油价一直平稳在每桶不超过1.9美元。1970年沙特原油官方标价仅为每桶1.80美元，1973年逐步升至3美元。随后通过对埃及和叙利亚人发出模糊信息，使阿拉伯人误以为美国会因为防御苏联而会袖手旁观，1973年10月6日，在埃及与苏联人划清界限后，越过苏伊士运河发动了第四次中东战争。随后，美国全力支持以色列，激怒阿拉伯国家对所有西方国家实行石油禁运，促使全球石油消费国同仇敌忾，紧紧团结在以美国为首的利益共同体周围。然而，石油禁运仅仅维持了5个月，1974年3月禁运不得不了了收场，油价最高达到11.65美元，正好接近4倍。此后。在美国的威逼诱惑下，迫使欧佩克国家接受将美元作为石油结算的唯一货币，产油国用石油美元购买美国国债，回流美国。世界货币至此进入由华尔街主导的“石油本位”的新时代，美国阶段性的战略目标基本实现。 1978年戴维•洛克菲勒向向卡特保荐了保罗•沃尔克担任美联储主席，1978年11月9日沃尔克在英国沃维克大学演讲中认为：“世界经济中某种程度的‘有控制地解体’是80年代一项合理的目标。”那些负债累累的“要独立，要解放”的第三世界国家和苏联及东欧社会主义阵营成为“有控制地解体”的主要目标。在英国撒彻尔首相和金融资本家的鼎力支持下，美国以“反通涨”为口号，将银行拆借利率从1979年的11.2%一口气上涨到1981年的20%。而此时发展中国家的债务已经从1973年的1300亿美元上升到1982年的6120亿，利滚利雪球越滚越大。显而易见，仅仅靠高利贷还不足以彻底勒住那些头生反骨的第三世界领袖，而且需要有一个遭人愤恨的“人民公敌”，使美国坐收渔利。 1979年伊朗爆发了伊斯兰革命，并引发了第二次石油危机，油价随之突破20美元。1980年，美国与伊朗关系进一步恶化，军事冲突“一触即发”，油价首次突破30美元。9月22日在美国朋友的支持和怂恿下，伊拉克发动了对伊朗的战争，当两伊战争在1981年初达到白热化时，油价达到了39美元。在油价高涨和通货膨胀的双重压力下，再加上美国英国的高利贷，使西方阵营“有控制地解体”了一个个讨厌的对手，美国的阶段性战略目标再度实现。 从1987年到1989年，日本股市一路高涨，日元对美元大幅度升值，雄心勃勃的日本人不仅在美国四处收购企业和物业，而且放言若干年之后日元将会实现1日元对1美元。索罗兹认为“日本人在国际上积累了巨额财富，而美国则欠下空前的债务。日本的崛起对世界主导的金融强权是一件非常令人不安的事件”。1989年12月29日日本股市达到了巅峰，日经指数高达38915点，美国金融资本开始投机做空日本股市，但是彻底制服日本光靠资本市场仍显不足，日本的软肋就在石油。1990年8月17日，又一次在美国含糊其辞的默许下，萨达姆的伊拉克共和国卫队入侵了科威特，造成中东产油国的紧张局势促使油价上涨到40美元以上。随后，美国成功地逼迫日本出钱打了一场“沙漠风暴”，既控制了科威特的石油，又彻底搞定了日本，“东京忠诚和慷慨地购买美国国债、房地产和其他资产，最终换来的报偿竟是世界历史上最具破坏性的金融灾难”，使日本经济至今没有走出“滞障”的阴影，成了山姆
关键词：广东自贸区 港澳 货币平价 国际元
自2003年大陆和香港签订《内地与香港（澳门）关于建立更紧密经贸关系的安排》（CEPA）后，广东与港澳经济进一步融合.并且人民币在资本项目下的自由兑换试验将是自贸区核心内容之一。那么，广东自贸区试验区申请成功后，推行广东自贸区和港澳货平价是否具有可行性？
一、模型的构建与分析
1.理论模型的构建
货币平价理论又称为购买力平价理论（Purchasing Power Parity， 简称PPP），首先是由Cassel于1981年提出来的。购买力平价理论是采用一国货币的国内购买力来确定各种货币之间的比价的汇率决定理论。该理论指出，在对外贸易平衡的情况下，两国之间的汇率将会趋向于靠拢购买力平价。购买力平价是以美元为基础，即1美元在美国的购买力为参考基数；故1国际元（即“国际货币单位”，缩写ICU）等于1美元在美国的购买力，因此很多情况下，购买力平价直接使用US$计[1]。
因此，第 个货币区的购买力平价表示为：
其中，表示第i个货币区的单位国际元值，即该货币兑换美元的平价，USD为美元的购买力。
2.数据的处理
本文中的人民币对美元汇率中间价年平均价、港币对美元汇率中间价年平均价、澳门元对美元汇率中间价年平均价的数据均来自于中国统计年鉴中的外币兑换率，由于人民币有1985-2012的数据，而港币只有1997-2012年，澳门元只有1997-2012年的数据。为了保持数据的一致性，本文取1997-2012这16年的数据进行实证分析。
3.模型的实证分析
灰色系统GM（1，1）[2] 模型是依据系统中的已知的多种因素的综合资料，将此资料的时间序列按微分方程拟合去逼近时间序列的动态过程，进而达到预测的目的。本文运用GM（1，1）对人民币、港币和澳门元国际元进行预测，预测未来3年其变化趋势。
（1）人民币-港币-澳门元的国际元变化趋势
通过将人民币、港币和澳门元国际元近16年平均价的数据画图，得到如图1所示的变化趋势。可以看出，1996-2012年来，港币的国际元和澳门元的国际元一直保持着一致，两者的波动特征相同，波动幅度较小，而且国际元大小相似。而人民币国际元的波动于港澳国际元的波动差距较大，波动幅度较大，在1996-2005年间，人民币国际元高于港澳国际元，自2007年起人民币国际元逐渐低于港澳国际元且有差距不断增大之势。从目前情况看，人民币与港澳货币难以实现货币平价。
图 1 人民币、港币和澳门元国际元真实值及预测值走势图
（2）人民币-港币-澳门元的国际元预测分析
从历史数据来看，近几年来人民币国际元与港澳国际元的差值不断增大，且受国内外正在经济环境的影响，人民币升值的压力不断增大。然后，随着中国逐渐实现市场化经济，我国的金融项目逐渐对外开放，国内与港澳地区的贸易依存度不断增大，中国大陆地区已经成为香港的第一大进口贸易伙伴。那么，在未来的几年，当广东自贸区试验区实行后，广东自贸区和港澳地区是否会实现货币平价呢？
通过图1中人民币国际元、港币国际元和澳门元国际元的近3年预测走势图可以看出，未来的3年内，人民币会进一步升值，这个与当前人民币汇率变化趋势相同，而港澳国际元将持续保持比较稳定的数值。说明在未来3年内，人民币与港澳货币实现货币平价存在一定的困难。
二、研究结论
本文基于1997年-2012年人民币、港币和澳门元对美元的汇率中间价，得到人民币、港币和澳门元的国际元，并分析了其在近16年来的发展趋势，发现港币和澳门元一直保持着稳定的数值，而人民币国际元不断下降，人民币汇率不断上升，近几年来人民币国际元与港币、澳门元国际元的差距逐渐增大。随后预测了未来三年三种货币国际元的变化趋势，发现港澳货币国际元将仍保持一个比较稳定的变化范围，而人民币国际元将不断下降，人民币与港澳货币的差额将进一步扩大。广东自贸区与港澳货币平价目前难以实现。
随着我国经济改革不断深化，资本项目下逐渐开发，人民币与港币、澳门元的兑换日趋频繁，在未来广东自贸区人民币有可能会与港币、澳门元实现货币平价。至此之前，仍有很长的一段路要走。
参考文献：
摘要:采用2000年1季度-2008年4季度的季度数据，通过构建一个四变量的SVAR(3)模型，以检验我国货币政策传导的实际效应。实证结果表明，我国主要是通过信贷渠道的传导途径来影响实体经济的，但信贷渠道对实体经济的冲击过于猛烈，不适合作为货币政策的中介指标。 关键词:货币政策;信贷渠道;传导效应;SVAR模型 1引言 货币政策传导机制是指由中央银行信号变化而产生的脉冲所引起的经济过程中各中介变量的连锁反应，并最终引起实际经济变量变化的途径。货币政策的传导机制及其效应问题是货币经济学中最复杂的问题之一，也是国内外学者的现实研究热点。 2007年美国次贷危机引爆了一场全球性的金融危机，进而以美国、欧洲、日本为首的发达国家纷纷陷入经济衰退。在发达国家纷纷动用货币政策和财政政策防止经济进一步下滑的同时，我国也在全球降息浪潮中下调人民币基准利率，自2008年9月15日以来，央行连续4次降息，3次调整存款准备金率，同时加大货币投放放量。更为重要的是，我国货币政策做出了重大调整，以“适度宽松”作为货币政策的最新基调，为近十几年来首次采用。从全球经济过热到目前的全球经济紧缩，各国的货币政策一直扮演着重要的角色。然而，对于我国货币政策对实体经济的效果究竟多大，其传导途径是怎样的，是本文的兴趣所在。 2货币政策传导机制理论及我国的研究 2.1西方货币政策传导机制理论 关于货币政策的传导机制一直存在着很多争议，米时金(Mishikin etc.，1995)对三种主流的理论进行了比较完整的概括。泰勒(Taylor)坚持传统的凯恩斯主义观点，强调货币资金利率的作用，认为货币政策变化，引起短期市场利率变化，经由市场预期作用，影响长期利率和实际投资，最终影响产出;梅尔泽(Meltzer)强调货币主义观点，认为货币政策变化，引起普遍的资产价格调整，通过“托宾Q效应”影响投资，通过“财富效应”影响消费，最终影响产出;伯南克(Bernanke)则提出了新的信贷观点，认为货币政策变化，影响资产价格，影响企业和银行的净价值，进而影响经济中的信贷规模，最终影响产出。围绕这三大理论存在大量的理论分析与实证检验，但是分歧仍然很大(瞿强，2008)。 2.2关于我国货币政策传导效应的研究 对我国货币政策传导机制的研究多为定性研究，动态定量研究并不多见。王振山、王志强(2000)较早地采用协整检验和Granger因果检验方法研究我国货币政策传导机制，认为在20世纪80-90年代，信用渠道是我国货币政策的主要传导途经。周英章、蒋振声(2002)对我国1993-2001年间的货币政策传导机制进行实证分析，结果表明我国的货币政策是通过信用渠道和货币渠道的共同传导发挥作用的，但信用渠道占主导地位。裴平、熊鹏(2003)检验了我国1998-2002年“积极”货币政策中的“渗漏”效应。谢赤(2003)对SVAR模型在货币政策冲击反应分析、最佳货币政策指标方面进行了探讨。瞿强(2008)用我国1996-2008的月度数据构建SVAR模型，通过比较分析利率、货币数量、汇率和信贷等主要金融变化的产出、价格等实际经济变化的影响模式，观察到信贷是一个特别注意的变量。还有大量的学者进行了相似的研究，采用的方法也基本相同，在此不再赘述。 3我国货币政策传导效应的实证检验 3.1变量选择与数据描述 本文采用Census X12法消除数据的季节效应，对季节调整后的数据作进一步处理(消除物价因素影响，这里以1990年1季度为100)，并对上述变量进行对数化处理以消除异方差的影响(由于实际利率可能为负 ，因此实际利率不能对数化)。首先对单变量时间序列进行单位根检验，结果表明原实际序列对数差分后平稳。 3.2简化式VAR模型的估计 为了研究利率、货币供应量和信贷规模对经济波动的短期影响及其贡献度，本文建立了四变量的VAR模型，根据AIC和SC准则，选择滞后阶数为3，由于方程右边是内生变量的滞后值，不存在同期相关问题，所以OLS估计是有效的。 经检验，上述模型是平稳的。四个方程调整后的拟合优度分别为R2RR=0.937、R2 M1=0.915、R2loan=0.845、R2GDP=0.85，模型的拟合程度较好，但扰动项存在同期相关关系。简化的VAR模型却无法刻画它们之间的这种同期影响关系，需要用结构VAR模型来刻画。 为了进一步检验货币供应量、利率和金融机构贷款对我国产出的影响关系，对上述估计的VAR进行Granger因果检验。 实际利率不能Granger引起实际M1、实际金融机构贷款，但能Granger引起实际GDP，这与部分学者得出的结论不同;实际M1外生于实际GDP的概率为0.14372，这反映了我国内需不足，部分商品处于供大于求，因此当对货币的需求扩张时，会由于价格调整而抵消，货币供给的数量调整对产出的影响较弱，这与高铁梅(2006)、刘金泉(2003)得出的结论相同，但实际M1外生于实际GDP的概率却显著地下降了，这可能是近几年我国内需有所增加的原因所致;实际金融机构贷款对实际产出具有显著的Granger因果关系，这一点和我国的实际情况相符合，从早年的信贷配给到目前的信贷政策，金融机构贷款是经济运行的重要先行指标，表明信贷渠道在我国货币政策传导机制中占有重要的地位。 3.3结构VAR(SVAR)模型的估计 由于简化式VAR模型不能刻画同期相关关系，而SVAR模型则可以识别。为了考察实际利率、实际货币供应量和实际金融机构贷款对实际GDP的短期影响，本文仅对SVAR模型施加短期约束，不考虑上述变量对实际产出的长期影响。在上述估计出的简化式VAR(3)模型基础上，构建AB-型的SVAR(3)模型。由于模型中有4个内生变量，因此至少需要施加2k2-k(k+1)/2=22个约束条件才能使得SVAR(3)模型满足可识别条件。由于AB-型的SVAR(3)模型包含了k2+k=20个约束条件。本文根据经济理论，再施加三个约束条件:实际利率对当期实际金融机构贷款的变化没有反应;实际利率对当期GDP的变化没有反应，;实际货币供应量对当期GDP的变化没有反应。由于模型扰动项服从多元正态分布的假设，可以使用完全信息极大似然法(FIML)估计得到SVAR(3)模型的所有未知参数，以上各项系数都比较显著，SVAR(3)模型较好地被识别。为了考察实际利率、实际货币供应量和实际金融机构贷款变动对实际GDP的冲击效应，可以引入脉冲响应函数来识别这种冲击效应。 3.4SVAR模型的脉冲响应函数 给实际利率一个正向的冲击，从第1期(以季度为单位)开始直到第4期，对实际GDP有一个正向的冲击，之后虽有负向冲击，但总体影响却是正的，单就我国的实际情况来说，投资对利率的敏感性很小，国有企业往往对利率不 敏感，对利率敏感的是中小企业，但中小企业在货币市场上融资非常困难，不得不从地下金融市场中获取资金，最终拿到的资金利率往往是正规市场上的几倍甚至十几倍。 3.5SVAR模型的方差分解 考虑到实际GDP对自身的贡献率，实际金融机构贷款对实际GDP的相对方差贡献率在前8期时都是最大的，第1期的贡献率达到92.56%，但从第二期开始显著下降;实际M1对实际GDP的相对方差贡献率在第8期之后稳定在20%左右;实际利率对实际GDP的相对方差贡献率从第1期到 第2期有一个跳跃式的上升，第9期后保持在40%左右，超过了实际货币供应量对实际GDP的影响。但可以肯定的是，前8期实际金融机构贷款对实际GDP的影响是最大的。因此，有理由认为我国货币政策传导的途径主要是信贷渠道。 参考文献 瞿强.中国货币政策效应与传导之谜——基于结构VAR的分析[J].货币金融评论，2008，(11). 文章 来源：中華勵志網 论文 范文 www.zhlzw.com
关键词：人民币 货币替代弹性 货币服务生产函数理论 面板数据
在经历2008年的全球金融危机之后，世界主要国家的货币危机继续深化，美国的量化宽松货币政策加剧了美元贬值的预期、欧洲国家的债务危机使欧元呈现脆弱态势，世界各国都有变革现行国际货币体系的诉求，在此背景下，人民币国际化成为关注的热点。2009年7月的跨境贸易人民币结算试点，使我国与周边国家的双边贸易人民币结算由市场自发推动转向政府政策支持，使得贸易结算由边境贸易扩展到一般贸易。人民币在周边国家获得广泛的流通，人民币周边化取得较大的进展，人民币替代美元将成为长期发展的趋势。本文拟借鉴货币替代的相关理论，探讨在人民币周边化中的货币替代问题，这对于了解人民币国际化的阶段性特征，制定更好的人民币国际化实现路径具有重要的参考价值。
货币替代问题文献综述
对于货币替代的界定，国内外学者给出了不同的定义，在此本文拟采用姜波克（1999）给出的定义：货币替代是指国外货币在本国境内替代本国货币充当价值标准、交易媒介、支付手段和价值储藏等职能的一种现象。
国外学者以开放经济条件下的货币需求理论为基础来对货币替代机制进行研究，形成了四个比较有代表性的理论：美国的Marc A. Miles教授在1978年提出了“货币服务的生产函数理论”，该理论注重持币给经济主体带来服务的大小，强调货币的综合效用。Michael D. Bordo与Ehsan U.Choudhri（1982）利用货币需求的交易动机解释货币替代现象从而提出了“货币需求的边际效用理论”，该理论注重货币的交易，一国居民持有本币和外币都是为了满易与支付的需要。David T. King、Bluford H.Putnam、D.Sykes Wilford（1978）提出的“货币需求的资产组合理论”，该理论强调根据不同资产的收益和风险来调整其所持有的本外币的比例。加拿大学者Stephen S.Poloz于1986提出了“货币的预防需求理论”，强调注重经济主体持币的预防性动机。以上理论通过构建模型对货币替代的机制进行了分析与说明，为我们开展后续的研究提供了理论基础。
中国与周边国家的边境贸易发展历史久远，不少学者对人民币对周边国家和地区的货币替代进行了较早的研究，李（2002）认为在我国周边国家和地区境内的人民币流通主要分为三种情况，第一种是伴随着旅游业而产生的人民币在周边国家的使用；第二种是随着边境贸易而产生的人民币流通；第三种是发生在中国港澳台地区的人民币流通。曹红辉（2006）认为当前人民币流通领域主要集中在中国港澳和一些东南亚国家，主要充当边境贸易和跨境劳务收支的计价结算货币。梅新育（2008）认为越南的高通胀率引起以抢购外币、黄金、增持人民币为标志的货币替代，对于中国是一个“人民币化”的好机遇。钟若愚、杨玲丽（2010）基于港币需求函数的货币替代模型进行实证分析，得出澳门的港币需求将会随着澳门与内地之间经贸关系逐渐被人民币的替代而减弱。还有部分学者针对人民币与港币的货币替代问题进行了研究，杨帆（1998）、尹亚红（2009；2010）认为人民币对港币替代的积极作用有：带来铸币税、降低交易成本、缓解货币错配，提升人民币的国际地位。巴曙松（2004），陈浪云、许晓云（2007），尹亚红（2009）则分析了人民币对港币替代的消极作用：人民币在香港流通规模的扩大可能会对利率管制和外汇管制形成一定的冲击，会影响内地对于货币供给量与信贷规模的控制能力，削弱内地货币政策的有效性。
现有的文献大多对人民币对周边国家和地区货币的货币替代进行了理论层面的分析，且分析的重点是人民币对港币的替代问题。在人民币周边化的背景下对人民币对周边国家和地区的货币替代问题进行系统分析更是比较缺乏。在研究方法上，已有的研究多基于时间序列数据，采用面板数据进行研究的比较少。2009年7月中国开始进行跨境贸易人民币结算业务的试点，境外试点地区最初确定为中国港澳与东盟地区，考虑到港澳地区是境外人民币流通的主要地区，因此，本文拟借鉴Marc A. Miles的货币服务生产函数理论，以香港和澳门为样本，通过构建面板数据模型来探讨人民币周边化中的货币替代弹性及影响因素，为人民币周边化甚至是区域化提供政策建议。
模型设定
假设货币服务的生产函数是连续的、具有固定替代弹性的生产函数（CES函数），假定购买力平价成立；所有的货币都是借入的，持币的借款利率即为机会成本；经济主体在给定的资产选择下只愿意持有M 数量的本币或外币。通过构建拉格朗日函数得到货币需求函数表达式：
（1）
其中Md与Mf为本外币的名义余额持有量，此外假定人民币为外币；e 为名义汇率（直接标价法）；为替代弹性；a1与a2为本外币提供货币的权重，表示持币的边际收益；id表示本币利率，if为外币利率，表示持币的边际成本；μ为随机扰动项。如果减持本币增持外币，即的值变小，说明出现了货币替代；反映两种货币的替代弹性，其值越大，说明替代弹性越高；持有本外币的边际效益的比重越接近1，说明两种货币提供的货币服务越相似，人们将更多地选择持有外币，减少本币的持有。当此比重等于1时，两种货币之间完全替代。如果将人民币当作外币，周边国家和地区的货币当作本币，则根据的值的大小就可以判断出人民币对周边货币的替代弹性，如果该值比较大，说明人民币对周边国家或地区的货币具有较高的替代弹性，反之则说明人民币对周边国家和地区的货币的替代作用不明显。
人民币周边化中的货币替代问题实证分析
（一）样本选择与数据来源
1.样本选择。本文要考查在人民币周边化进程中人民币对周边国家和地区的货币替代问题。考虑到数据的可得性，在此主要将中国香港与澳门地区作为人民币周边化的代表地区，为分析方便，在此将人民币（CNY）当作外币，将港币（HKD）与澳门元（MOP）作为本币。
2.数据来源。鉴于中国人民币银行分别于2004年2月和8月同意香港和澳门地区开展人民币存款业务，故所选样本的数据区间为2004年11月至2013年10月的月度数据。
对于本外币的名义余额持有量的统计，在这里，本币（港币、澳门元）的名义余额持有量分别采用香港金管局和澳门金管局公布的M1数据，外币（人民币）采用在香港和澳门地区的人民币存款额。汇率e分别采用人民币与港币（eH）、人民币与澳门元的名义汇率（eM）。以港币与澳门元的三个月定期存款利率作为本国利率，以人民币三个定期存款利率作为外国利率。相关数据来源于中经网统计数据库、香港金管局和澳门金管局网站。
（二）实证分析
1.面板单位根检验。在进行回归分析时为避免出现“伪回归”，确保估计结果的有效性，需对各面板序列的平稳性进行检验。单位根检验一般是先从水平（level）序列开始检验起，如果存在单位根，则对该序列进行一阶差分后继续检验，若仍存在单位根，则进行二阶甚至高阶差分后检验，直至序列平稳为止。本文记I（0）为零阶单整，I（1）为一阶单整，依次类推，I（N）为N阶单整。在此，采用三种面板数据单位根检验方法；相同根情形下的检验，LTC检验和不同根情形下的检验，Fisher-ADF检验和Fisher-PP检验。如果这三种检验方法都拒绝存在单位根的原假设，则认为该面板序列是平稳的，反之则是不平稳的。检验结果如表1、表2所示。由表1和表2的检验结果可知，无论是相同单位根检验还是不同单位根检验得出的结论都是面板原始变量数据存在单位根，但是其一阶差分序列是稳定的，即为一阶单整的I（1）。
2.协整检验。由单位根检验的结果知所有的序列都是一阶单整的，再需考察面板数据是否存在长期的均衡关系即协整关系。一般面板数据协整检验有两种方法：一是建立在Johansen基础上的Fisher检验，另一种是Engle and Granger二步法检验基础上的Pedroni检验和Kao检验。本文首先采用Kao检验来判断各变量间是否存在协整关系，由表3所得到的统计量和相伴概率可知各变量间存在着长期均衡关系。
3.面板数据模型的选择。面板数据模型通常有三种形式：混合估计模型（Pooled Regression Model）、固定效应模型（Fixed Effects Regression Model）、随机效应模型（Random Effects Regression Model）。在面板数据模型形式的选择方法上，经常采用F检验决定选用混合模型还是固定效应模型，然后用Hausman检验确定应该建立随机效应模型还是固定效应模型。检验结果如表4所示。
经过以上的推断分析和检验，最终确定采用固定效应变截距模型。
4.固定效应变截距模型回归结果。使用最小二乘方法对模型进行估计，估计结果如下：
对于香港地区有：
（2）
对于澳门地区有：
（3）
（三）实证结果及分析
1.实证结果。由式（2）与（3）的结果，可以计算出持有本外币的边际收益的比，其中持有港币与人民币的边际收益比约为0.13932，持有澳门元与人民币的边际收益比约为0.28898，说明人民币能提供与港币与澳门元相似的货币服务。人民币对港币和澳门元的替代弹性为0.775573和0.634968。周边国家和地区看好中国经济的发展，具有较强的增持人民币减持本币的意愿，人民币具有货币替代的潜力。
2.实证结果分析。香港和澳门在人民币的境外流通中发挥着重要作用。香港能成为境外人民币的中心，基于以下的原因：首先是香港最早开展人民币业务，特别是成为跨境贸易人民币结算的境外试点地区以后，香港人民币存款额迅速增加，经营人民币业务的认可机构也由2004年的32家增至2013年8月的143家。其次是东南亚等周边国家的人民币通过香港“回流”到大陆地区，香港成为境外人民币现钞和现汇的离岸中心。2010年新的《清算协议》的签订拓展了潜在人民币持有者的来源和可以开展的人民币金融产品种类，多种人民币计价的投资产品的推出亦刺激了境外人民币的持有意愿，增强了人民币对其它货币的替代能力。人民币在澳门的流通主要是通过消费和澳门对中国大陆地区的净进口贸易。加之澳门是继香港之后较早开展人民币业务的地区，并且也是跨境贸易人民币结算业务的首批境外试点地区，这为境外人民币在澳门的流通也提供了条件。
结论与对策建议
（一）结论
港澳地区与中国内地的紧密的经济联系、中国经济实力的不断提高、人民币的升值预期都将增强人民币对港币与澳门元的替代弹性，人民币将提供与港币与澳门元越来越相似的货币服务，周边国家和地区将会越来越多的选择持有人民币，减持本币，人民币对周边国家和地区的替代作用将会不断增强。人民币周边化、国际化进程加快。
（二）对策建议
1.以贸易的方式推动人民币周边化、区域化的实现。对外贸易的不断发展可以为人民币计价结算提供实体经济基础，目前人民币币值比较稳定，周边国家和地区有较强烈的持币动机，要实现人民币的周边化区域化，一个重要的前提是境外有一定的人民币存量。在资本账户没有完全放开的情况下，境外人民币供给的重要途径便是中国通过进口输出人民币，虽然中国的贸易状况总体是顺差，但是针对东亚经济体来说是逆差，这使得通过贸易渠道为东亚国家和地区提供人民币供给具有可能性。应积极支持企业在东亚地区的贸易中使用人民币计价结算，为增强人民币资金的流动性，还应允许这些地区的金融机构可以发放人民币贷款，发展同业拆借市场。
2.保持人民币汇率的弹性，减少因投机产生的货币替代。自2005年7月21日我国进行人民币汇率改革以来，由于实行的是人民币渐进升值，市场形成对人民币升值的单边预期，致使套利套汇资金大量流动，加大了人民币升值的压力。使基于投机为目的人民币对其他货币的替代增多，一旦升值预期减弱，将会对中国的经济运行产生冲击。当前应继续加大汇率形成机制改革，提高汇率的弹性，消除因投机产生的货币替代。
3.推动利率市场化改革，提高境外人民币的实际收益水平。提升人民币实际收益水平有助于强化人们持有人民币的动机。推动利率市场化改革可以改善国内外利率水平的差异，提升人民币实际收益水平，提高境外人民币的持有动机。
4.根据境外人民币资金需求的变化，构建多元的人民币离岸市场。人民币离岸市场是境外企业获得人民币资金、进行人民币投资的地方，香港作为人民币离岸市场的第一个试点，对于人民币而言是意义重大的。人民币对港币的替代性的增强一方面会促进人民币的升值预期，有助于释放人民币的升值压力，增加香港地区对人民币的信心；另一方面还会减小内地与香港地区的通货膨胀差，使内地的通货膨胀率在一定程度上通过人民币对港币的替代得到抑制。在人民币国际化进程中，积极谨慎地推进香港地区人民币业务的开展，对中国内地经济能产生有益的影响。随着中国-东盟自由贸易区经贸关系的加强，除继续保持香港离岸市场的发展外，还应加快构建多元的人民币离岸市场，开辟新加坡离岸中心的建设，提高周边国家的人民币流通的便利性的效率。
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关键词：MFS；广义货币总量；加权货币总量；货币服务指数
文章编号：1003―4625(2007)03―0026 03
中图分类号：F832．O
文献标识码：A
[收稿日期]2006－12
注：本文系国家社科基金资助项目《中国货币与金融统计体系及其国际接轨》(批准号：02CTJ004)阶段性成果。
[作者简介]任英华(1975－)，女，浙江东阳人，讲师，博士研究生，研究方向：金融统计与风险管理，国际贸易与投资；许涤龙(1962-)，男，湖南衡阳人，院长，教授，博士生导师，经济学博士，研究方向：宏观经济与金融统计。
一、引言
货币政策中介目标有五种基本类型，即汇率目标、货币总量目标、利率目标、通胀目标、隐性货币政策目标。货币总量目标是货币政策中介目标选择的基本类型之一，我国目前采用简单加总的货币总量作为货币政策的中介目标。但有不少学者对目前这种货币总量作为货币政策中介目标提出了异议：如李卓，高岚(2004)从相关性、可控性、可测性、抗干扰性等四个角度对货币供应量作为货币政策中介目标效果的分析表明：货币供应量作为中介目标存在很多问题，应该另行选择。封思贤(2006)通过运用向量自回归(VAR)模型、脉冲响应函数(IRF)、方差分解分析等经济计量方法，对我国现行货币政策中介目标进行了实证分析并得出结论：货币供应量作为中介目标的有效性正不断降低，实际利率作为中介目标的实施效果好于货币供应量。尹中立(2006)认为以货币总量作为我国货币政策中介目标，该目标越来越难以琢磨，其中原因很多，金融市场的发展，尤其是股票市场的发展是影响货币政策中介目标稳定性的重要原因之一。这些研究均表明，我国货币供应量作为货币政策中介目标的实施效果存在一定的问题。
笔者认为，无论是放弃还是坚持以货币总量目标作为中介目标，有一点是必须要明确的，即货币总量统计在货币政策制定及其对整个宏观调控、对经济金融政策的信息支撑作用是不可替代的。测度货币总量的根本目的是通过对货币的控制实现经济的均衡增长和物价水平的稳定。因此，科学测度货币总量不仅具有重要的理论价值，而且今后也仍然是货币与金融统计工作的一个中心工作和任务。由国际货币基金组织(IMF)2000年推出的《货币与金融统计手册》(简称MFS)是目前世界编制或公布经济和金融数据的国际标准，对各国金融统计具有极大的指导作用。本文拟通过对《货币与金融统计手册》(简称MFS)这一国际准则中关于货币总量测度的研究，以期从中得到启示，从而为我国货币总量科学测度提供参考。
二、MFS货币总量测度研究
(一)广义货币总量的界定
MFS所定义的货币概念是广义范畴的。MFS认为，狭义货币通常被定义为包括货币和可转让存款，而金融创新却削弱了狭义货币对于政策目的的有用性，广义货币则能较好地适用于政策目的。因此，MFS认为，广义货币总量的每个组成部分都有以下三个基本方面：1．属于广义货币的金融资产；2．货币的持有部门；3．货币的发行部门。
MFS这个定义实际上是在探讨可纳入货币总量的组成部分。第一方面说明哪些金融资产可以纳入广义货币，这是选择货币总量组成部分的主要特性。几乎所有的金融资产都有“货币性”，只是程度不同而已。哪些金融资产是广义货币，哪些不是，一般可从货币的流动性、储藏价值功能和其他基本特性如法定货币、可转让性、可分割性、期限、交易成本、盈利性等角度判断。例如：货币和可转让存款是流动性最强的金融资产，属于广义货币。它们的货币特征可概括为：是法定货币；具有广为接受性；零期限，可直接用于支付；无交易成本或交易成本很低；可分割成更小的单位。
第二方面说明哪些部门持有的金融资产可以纳入广义货币。根据定义，货币持有部门通常包括除存款性公司和中央政府之外的所有居民部门。也就是说，货币持有者一般包括：1．公共和其他非金融性公司；2．中央政府之外的其他政府单位；3．住户和为住户提供服务的非营利机构；4．金融性公司部门中除存款性公司分部门(即中央银行和其他存款性公司)之外的所有机构单位。
第三方面说明哪些部门发行被持有者持有的金融资产可以纳入广义货币。货币发行部门通常包括中央银行和其他存款性公司。中央银行发行本国货币，也可以发行包括在广义货币中的存款或证券。其他存款性公司吸收的存款可看作是其发行的存款凭证，是创造存款货币的部门。
MFS广义货币总量概念的提出，就有了一种统一的“格式”为有关国家编制广义货币总量，从而有利于进行国际对比，解决了各国因货币定义不同而导致的无法比较的问题。
(二)流动性总量的界定
MFS提倡各国在编制广义货币总量时，还可以对流动性总量进行测度。对于流动性总量，MFS是这样定义的：除了广义货币负债之外，流动性总量还包括其他被认为具有一定流动性，但还不足以纳入国家定义的广义货币之内的金融资产。也就是说，流动性总量的组成包括两个部分，即广义货币的组成部分和具有一定流动性的其他负债。流动性总量在负债的类型和涵盖的发行部门这两方面比广义货币的范围要广。
进行流动性总量的测度的原因是，MFS认为，有些金融资产货币性强弱的判断并不是十分清楚，这样就使一些具有一定流动性，但还不足以纳入国家定义的广义货币之内的金融资产被排除在统计监测之外。为了扩大货币监测的范围，MFS建议各国根据需要除了统计监测广义货币之外，还可统计监测流动性总量。
(三)MFS货币总量测度方法评价
MFS主张的货币总量测度方法主要有以下两种：
1．简单加总法。简单加总法是先根据金融资产的流动性来划分货币供应量层次，然后将不同层次的货币总量指标如M1、M2、M3等，按各自包括的组成部分以相等的权数简单相加。这种方法由于计量简明，因此为大多数国家所采纳。但这种传统的货币总量计量方法也受到了批评，主要是因为该方法的基本假设与微观经济理论相悖。该方法假设货币资产的持有者将构成货币总量的各类货币资产看做是完全的替代品，因此在计算时赋予各类货币资产相同的权重，例如M2中的现金、支票存款、储蓄存款与定期存款等各项货币资产的权重都等于1。然而，根据微观经济学的需求理论，人们之所以持有不同货币，原因在于不同货币的交易职能和价值储藏手段是有差异的。就交易职能而言，人们会选择具有高流动性的货币资产；而对于价值储
藏手段，人们会选择能够保值的货币资产。也就是说，实际上，货币持有者并不认为这些货币资产具有完全替代性。
2．加权汇总法。该方法考虑到了不同货币性资产的不完全替代性。由于货币总量是由各种流动性不同(或货币性有差别)的金融资产构成的，因此，可按流动性的不同程度(或货币性的程度)确定各组成部分的权重(大于0小于1)，然后求出货币的各个组成部分的加权平均总量，这一货币总量就是货币的加权度量，通常称之为加权货币总量。
常用的货币总量有货币服务总量和拉式加权货币服务总量。由于货币服务总量度量了服务性流量，因而不能与货币存量直接比较。因此，人们更愿意使用指数的形式来反映货币的增长情况，如拉式货币服务指数和Divisia货币服务指数就是目前主要使用的两种总量指数。这种统计指数可以反映所有货币服务总量的动态及平均变化程度，它提供了度量货币增长的另一种形式。各种货币总量和货币服务指数具体的计算公式如下：
(1)货币服务总量
由于货币资产是一种提供货币服务的耐用品，因此，对货币所提供服务的度量，可称为货币服务总量，其计算方法为：
注：“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”
式中：TMS是t期的货币服务总量；m是第i种金融工具的数量。式(1)表示对所有金融工具货币性的一个总的衡量，即将每一种金融工具的服务加总的结果。
(2)拉式加权货币服务总量
注：“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”
式中：LWMS是第i种金融工具在第t期的拉氏加权货币服务总量；r是第i种工具在基期的收益率；是作为参照物的某种金融工具在基期的基准利率。
(3)拉式货币服务指数
注：“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”
式中：LWSI是第t期的拉式货币服务指数；m是第i种金融工具基期的数量。r是基期作为参照物的金融工具的基准利率；r是第i种工具的收益率。由于拉氏指数使用固定基期权数，因此，用这种方法度量时，可不受一定时期利率变化的影响。
(4)Divisia货币服务指数
该指数是由巴内特(Barnett，1980)将微观经济总量理论、统计指数理论与货币理论结合起来，通过解消费者最优选择问题而导出的。该指数以货币资产的机会成本来建立权数加总各种货币资产。持有货币资产的机会成本，也叫“使用者成本”(usercost)。持有每一种货币资产的开支(该种货币资产总量×使用者成本)占持有全部货币资产的总开支的比重，就是该种货币资产在货币总量中的权重。显然，如果某项货币资产的流动性强，则收益率低，与基准利率的差值大，在货币总量中的相对权重就增加。在离散时间情况下，Divisi货币数量指数可表示为：
式中：D为第t期的Divisa货币总量；为第i种货币资产占总支出的比重；m是第i种货币资产在时刻t的数量；p是第i种货币资产在时刻t的机会成本，或称价格，它是由第i种货币资产的自身收益与某一基准利率决定的，其计算公式为是基准利率；是第i种货币资产的自身收益，ro是极小的常数。公式(4)表示Divisa货币总量的增长率等于各货币资产的增长率按其支出的比重加权加总。由于该指数的权重表现为每一种货币提供服务占所有货币资产提供服务总量的比重，这样，以加权的方式就能体现不同货币层次的结构，进而对宏观经济指标予以反映。因此，Divisia货币服务指数可以很好地体现各货币层次由于流动性、安全性、机会成本带来的结构上的差异。
三、借鉴MFS，科学测度我国货币总量的建议
通过对MFS货币总量测度方法的解读和评价，在我国货币总量测度具体操作上，笔者认为应在以下几个方面加强研究和改进。
(一)把握好选择标准，是科学测度货币总量的前提和关键
货币总量的选择总是要结合政策目标，选取可用于宏观经济分析的货币总量。MFS认为选择的标准一般有以下几点：一是货币总量与宏观经济变量之间要有可预见的关系为准，具体包括价格总水平、国民收入(国内生产总值及其组成部分)、国际收支的组成部分。二是货币总量与中介目标变量之间要有可预见的关系，如货币总量与利率、基础货币。三是要考虑中央银行使用货币政策工具的可预见效果，具体包括对中介目标变量的影响、对货币总量的间接影响等。从目前简单加总的货币供应量作为我国货币总量的实施效果来看，有不尽如人意的地方，而这又恰好是我们研究和改进的突破口。因此，把握好选择标准，是科学测度货币总量的前提和关键。
(二)扩大货币总量统计机构范围，并编制金融性公司概览，以完善货币总量基础数据的来源
货币基础数据的提供，是正确统计货币总量的基础。与MFS相比较，我国的货币总量统计也是在金融性公司分类的基础上，对报表数据逐级汇总、合并和轧差而形成的。与MFS略不同的是，我国货币总量统计采取两种并行的表述方式：一是单独编制货币供应量统计表、基础货币统计表等；二是按MFS的要求编制货币当局等机构的资产负债表以及存款性公司概览。在机构范围上，我国货币总量统计的覆盖的金融机构只有存款性公司，其他金融性公司不包括在内。我国应按照MFS的要求，尽快编制金融性公司概览，与国际标准相接轨。
(三)积极修订货币供应量层次，进一步改善货币总量测度的科学性和准确性
现阶段，我国根据国际通用原则，以货币流动性差别作为划分各层次货币供应量的标准，把货币供应划分为以下三个层次：Mo：流通中现金；M1(即货币)：Mo+活期存款；M2：M1+准货币(储蓄存款+定期存款+其他存款)。考虑到金融创新的影响，对货币统计口径主要作过2次修订：第一次是从2001年7月起，将证券公司客户保证金计入广义货币供应量(M2)；第二次是2002年初，将在中国的外资、合资金融机构的人民币存款业务，分别计入了不同层次的货币供应量。由于金融创新的影响，使货币属性的界线不像以前那样分明了。人们对于目前这种货币供应层次划分仍存在很大的分歧。基于这些变化，我国应尽快研究并积极应对金融创新对货币总量统计的影响，对货币总量计量的口径作相应的调整。在科学计量货币总量时还要考虑统计口径要符合国际通行的原则，与国际通行准则的货币计量方式有可比性。
(四)试编加权货币总量，使其作为我国货币政策中介目标的有效辅助工具
目前我国货币供应总量是按简单加总的方法计算的，由于简单加总的货币总量与产出和物价的稳定关系受到金融创新的影响，难以准确地描述货币作为交易中介的本质及其对其他宏观经济指标的影响，难以有效地测定货币需求。因此，探索具有坚实理论基础，并与经济变量之间相关性程度高的货币定义，对货币政策制定和实施都有很大的必要性与现实意义。李治国，施月华(2003)就认为，Divisia货币数量指数充分考虑了货币总量中各类资产的货币性职能，可作为我国货币政策中介目标的有效辅助工具。因此，我国实际部门和理论界应加强加权货币总量，特别是货币服务指数(monetary services index)体系的研究和构建，以提高中央银行以货币供应量作为中介目标的有效性。
(五)增加流动性总量的统计，扩大货币监测范围
要使货币总量更好地担当好货币政策中介目标的角色，我们认为，扩大货币监测范围也是一个不错的选择。MFS中流动性总量的提出，告诉我们建立一种比广义货币更广义的测度也是可能的。世界上有些国家如日本已开始统计流动性总量，我国目前尚未正式统计流动性总量。因此，我国应加强对流动性总量的理论研究和实践，以扩大货币监测范围。
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20世纪以来，随着布雷顿森林体系的瓦解，学术界开始将目光投向货币国际化的研究。其中，针对货币国际地位的影响因素，各国学者从不同角度和深度进行了详细阐述。Eichengreen和Franke1分别在1996年和1997年的实证研究中发现货币发行国GDP占世界总产值对国际储备中的货币比重有显著影响。而Eichengreen(1998)又在模型中增加了货币发行国的出口份额和时滞两个变量，由此证明了历史惯性对于货币国际地位的重要作用。Mundell(2003)的研究指出，来自投资者的货币信心是货币国际化的决定因素。而这种货币信心的来源包括：(l)货币流通的规模和范围。通常而言，流通的范围越广泛，越能增强投资者持有该种货币的信心。而对于货币的流通规模，则要求相对适中。(2)货币政策的稳定性。稳定且可预测的货币政策有利于增强投资者持有该种货币的信心。(3)货币管制程度。通常而言，严格的货币管制，不利于培育货币信心。(4)货币发行国综合国力的保持和本国币值的稳定性都有利于增强投资者的信心，反之则会减弱投资者的货币信心。上述研究普遍认为宏观经济实力、稳定的币值和政策以及强大政治、军事实力的支撑是决定货币国际地位的重要因素，其中货币发行国的经济规模（GDP）往往被视为衡量一国宏观经济实力的关键指标。这一视角固然有其相当的合理性，但是在新的全球经济发展形势下，已经不能很好地刻画影响和决定一国货币国际地位的关键性因素。这首先因为，随着全球范围内浮动汇率制度的不断普及，币值稳定对于货币国际地位的作用正在弱化；其次，更重要的是，随着金融在经济中的作用日益凸显，仅从实体经济因素考察货币国际地位的决定因素显得越来越片面。因此，越来越多的研究开始强调金融因素在货币国际化进程中的重要性。Kenen(1988)已经指出，在货币国际化进程中，充足的货币供给能够为实现具有深度和广度的国际货币提供必要的流动性，因此货币发行国金融市场的自由化程度和发达程度是决定货币国际化的关键因素。Tavlas(1998)利用最优货币区理论，得出了金融市场发达程度、货币一体化和通货膨胀等因素决定了国际货币的选择。Dwyer和Lothian(2002)则根据5世纪以来主要世界货币的历史演进，归纳总结了国际货币的几个主要特征，强调了相对发达的国内金融市场对货币国际地位的重要意义。
魏昊、戴金平、靳晓婷(2010)对美元、欧元、日元、英镑和德国马克五种国际货币的国际化进程进行了实证分析。文章通过构建五个单一指标和一个综合指标衡量货币的国际化程度。其研究也表明：与社会惯例、经济规模、货币和财政政策的稳定性以及网络外部性的存在一道，金融市场的发达程度也是决定货币国际化的关键因素之一。通过对现有文献的总结，我们不难看出，金融因素特别是金融市场的发展作为可能影响货币国际地位的重要因素，正在引起人们越来越多的关注。从理论上讲，金融市场的发展对货币国际化的促进作用主要通过两个层面发挥。第一，发达而开放的金融市场所提供的充足的高流动性、高安全性资产与负债，对需求国际支付手段的国际贸易商和追求国际资产组合的国际投资者而言都具有更大的吸引力。通过网络外部效应的乘数作用，这又会进一步推动更多的国际交易者接受该国货币作为支付手段与投资资产；第二，它会有效地吸收其他国家的剩余储蓄，从而促使本国货币作为国际储备资产的地位提高。
具体而言，一国金融市场的发展，既表现为通过金融中介融资的间接融资部门的发展，也表现为通过股票、债券等有价证券融资的直接融资部门的发展，其中股票市场和债券市场代表的资本市场作为现代金融市场的重要组成部分，代表着市场化的资源配置方式，它一方面为投资者提供了更加灵活的直接融资渠道，另一方面可以大幅度增加金融资产的供应规模、提高金融资产流动性，对于非居民来说，一个规模大、流动性高的发达的资本市场比起间接融资市场来说更加具有吸引力。对于非居民投资者而言，如果其主要关注投资的收益性，则股票市场具有更大的吸引力，而对于侧重追求低风险与高流动性的国际投资者，包括贸易企业、金融机构与官方投资者而言，债券则显然是更有吸引力的资产形式。所以理论上讲，无论是股票市场还是债券市场，其发展对于增加国际市场对该国货币计价资产的需求，乃至提高国际交易中该国货币被接受的程度从而促进该国货币的国际化同样有着非常重要的意义。
二、计量模型的构建及数据分析
通过上述分析，我们可以看出，对于一国货币的国际地位而言，除了货币发行国的经济总体规模、经济发展水平、贸易开放程度与贸易总体规模，以及由国内物价水映的宏观经济稳定程度等实体经济因素以外，由股票市场发展水平、债券市场发展水平以及总体金融深化程度所反映的货币发行国金融市场发展水平与发达程度也可能是影响一国货币国际地位的重要因素。为了更为深入地分析上述诸多因素特别是各金融发展指标对一国货币国际化程度的决定作用，我们采用面板数据模型进行实证考察。由于面板数据模型含有横截面、时间和指标三维信息，因此利用面板模型可以构造比一般单独使用截面数据或时间序列数据更为具体细致的行为方程，并且可以对一些问题进行更为深入的研究。本文将利用相关指标构建面板数据模型，其一般形式可表示为：其中：Xit是k×1维解释变量向量（k表示解释变量个数），βit表示对应于解释变量向量Xit的k×1维系数向量，αit为常数项向量，μit是随机扰动项向量。这里假设随机扰动项相互独立，且满足零均值、等方差为σ2μ的条件，i,t分别表示面板数据的横截面和时间两个维度。
通常情况下，人们一般利用一国货币的主要国际货币职能衡量其国际地位，但某些国际货币职能如一国货币在全球市场上用于国际计价、结算的数据信息难以获得或者即便获得也难以形成一定量的数据集，因此这里采用各主要货币在全球市场中的储备比重这一指标来反映其国际地位，将该变量作为上述面板数据模型中的被解释变量，其中美元、日元、英镑、瑞士法郎、欧元五个样本货币的储备比重数据是由国际货币基金组织（IMF）查得的1995-2012年国际储备额与所有货币储备额的比重作比算得。由于欧元于1999年才开始在区内流通使用，因此欧元的储备比重是由IMF查得的1999-2012年国际储备额与所有货币储备额的比重作比算得。模型中共包括7个自变量，其中以3个金融指标变量作为核心解释变量，以反映一国实体经济状况的各变量作为控制变量，各自变量的具体解释如下：反映一国经济总体规模的相对GDP水平是以一国GDP与全球GDP的比值表示；反映一国实际经济发展水平的人均GDP相对水平是以一国人均GDP与世界人均GDP平均水平的比值来表示，相关指标的原始数据来源于世界银行官方网站和《Inter⁃nationalFinancialStatistics》。我们以各国的贸易额与世界贸易总额的比重来表示各自的贸易相对模，其原始数据均由《DirectionofTradeStatistics》查得；以货币发行国股票市场交易额占世界交易总额的比重表示股票市场的发展，以债券实际交易额占本国GDP的比重来反映债券市场发展情况，其原始数据来源于纽约联邦储备银行网站以及世界证券联合交易会的统计资料。M2为广义货币发行占GDP的比重，CPI为以2005年为基期的消费者物价水平，其数据均来源于世界银行官方网站数据库(参见文后表1)。根据所选择的被解释变量及解释变量的相关指标，结合面板数据模型的一般形式，所建立的模型具体可表示为：（2）式中，FERit表示第t期国家i的货币储备量与世界货币总储备量的比重；STVit表示第t期国家i的股票交易额占世界股票交易额的比重；BTVit表示第t期国家i的债券交易额占GDP的比重；M2it表示第t期国家i的广义货币发行额占GDP的比重；GDPit表示第t期国家i的GDP总额占全球GDP总额的比重；PGDPit表示第t期国家i的人均国内生产总值的相对规模；TPit表示第t期国家i的进出口贸易总额占本国GDP的比重；CPIit表示第t期国家i以2005年为基期的消费者物价水平；我们预期β1、β2、β3、β4和β5、β6为正值，β7为负值。
由于我们采用的数据为非平衡面板数据，且截面数相对较少，可能在面板数据中存在单位根问题，即面板数据不平稳。直接使用不平稳的面板数据进行回归，可能导致伪回归现象。因此我们先对式（2）中的各变量进行面板单位根检验，以得到各变量的平稳性结果。我们利用Levin,Lin&Chu、ADF-FisherChi-square和PP-FisherChi-square三种方法对各变量进行面板单位根检验，结果均为1阶单整。由于单整阶数一致，因此可以进行面板协整检验。由Kao检验结果发现，被解释变量与解释变量之间，存在协整关系。因此可以直接进行回归分析。具体单位根及协整分析检验结果如文后表2所示。对上述模型进行设定检验，检验结果如文后表3所示。通过检验结果可知，该模型为双向固定效应模型。同时为了保证模型的稳健性，剔除一些不显著的变量后重新对模型进行估计（同样经检验后确定为双向固定效应模型），估计结果也一同列出，如文后表4所示。由双向固定效应面板数据模型的分析结果可见，各参数相对而言显著性较高，调整后R2和F检验的结果反映出模型的构建比较合理，同时为了保证结果的稳健性，我们还对控制变量进行了调整和增减，表4第2列显示的是在控制变量中去掉PGDP的结果，表4第3列显示的是在控制变量中去掉GDP的结果（这是因为GDP的参数在初始模型中并不显著，仅在去掉PGDP后体现出显著性），从各列结果看，各参数符号与显著性基本一致，表明实证分析的结论具有稳健性，可以作为讨论的依据。从表4所列结果可以看出，各项体现金融市场发展水平和总体金融深化程度的指标对于一国货币的国际地位都具有显著的促进作用。首先，在其他条件不变的情况下，一国股票市场在全球市场中地位与作用的提高对于一国货币国际地位的提升具有非常明显的积极作用。我们曾经使用股票市场交易额占本国GDP比重这一指标进行衡量，结果相对并不显著，这意味着对于股票市场发展而言，其在全球市场中的地位和作用相比自身相对本国经济发展的相对水平而言具有更加重要的意义，这一点是需要加以特别重视的。其次，债券市场发展同样对本国货币的国际化具有正向推动作用。最后，反映一国金融总体发展和经济货币化程度的总体金融深化指标也具有显著的正向作用。这都验证了本文所强调的金融市场对货币国际地位的重要意义。在各个控制变量中，贸易开放度的参数显著为正，表明在给定经济规模的情况下，一国贸易开放程度的提高，会促进本国对外贸易在全球贸易中的比重，按照货币搜寻理论的观点，这会增加其他国家居民与本国交易的概率，从而促进其他国家居民在贸易中接受本国货币作为一般等价物。CPI的参数显著为负，这也与传统理论相契合，表明一国宏观经济环境越稳定，则其货币的国际吸引力就越高，反之则相反。而对于经济总体规模而言，实证分析结果仅在部分设定下给出了显著为正的结果，表明虽然原则上讲一国实体经济规模的扩大可以作为货币国际化的基础，但实体经济规模本身尚不足以决定一国货币的国际地位，日本等国的历史经验显然也验证了这一点。同时，人均GDP相对水平的结果也在一定程度上支持了所谓“富国货币更易成为国际货币”这一近年来部分研究强调的观点，对于尚属于发展中国家的中国来说，对GDP与人均GDP相对水平的分析结果意味着，人民币的国际化相对发达国家特别是发达大国的货币国际化来说，可能会面临更大的困难。
三、结论与政策建议
本文的实证分析与货币国际化的历史经验都表明，一个发达的、具有广度与深度的金融市场，对于一国货币的国际化与货币国际地位的提高，具有不容忽视的重要意义。虽然在现阶段，美国在金融市场发展程度方面的优势依然极为突出，但考虑到人民币国际化的渐进路径与区域化的阶段性目标，以及中国金融体系发展相对滞后的现状，进一步大力推进中国金融市场的发展仍是必要之举。首先，加快建设多层次的直接融资市场体系，特别是建立高流动性、高效的股票市场和统一、灵活、高效、大容量的债券市场。我们的研究表明，发达而开放的股票市场与债券市场，不仅有利于境外本币回流，促进对外实体经济交易的本币结算进而促进本币国际化，而且有利于吸引境外政府与居民持有本币资产，对于人民币成为储备货币与投资货币有明显的促进作用。对中国来说，股票与债券市场的发展也有利于开展与其他东亚经济体的货币金融合作，尤其是区域金融市场的建设和储备合作，包括某种形式的区域合作基金的建设。为此，在现阶段，需要促进股票市场的有效性，扩大债券市场的发行主体与债券品种，加强证券评级、担保、清算等基础设施建设。与此同时，为了推动多层次金融体系建设，还需要进一步发展资本市场，培育多元化市场投资主体，设计多样性的金融产品，提高直接融资比例。推进金融市场特别是直接融资市场发展，另外一项重要工作是进一步提高直接融资市场的市场化程度。首先是逐步放宽在现有市场中对于市场准入的行政限制；其次逐步实现股票、债券等直接融资市场上传统金融产品的基本市场化发行，放松对上述产品发行的行政审批，并逐步转向以备案为主的发行方式；第三是逐步建立规范化、系统化的场外交易体系。
金融市场的发展，除了有利于人民币国际化、有利于中国主导的区域货币金融合作外，还会提高中国金融市场乃至整个金融部门在全球金融市场中的地位和作用，从而有利于中国在全球层面的金融制度安排与金融规则制定中争取更多的话语权，因此可以说具有多方面的积极作用。当然，进一步发挥中国在经济总体规模、对外贸易开放度与国际贸易地位、宏观经济稳定等实体经济层面的优势，促进人民币跨境结算与贸易计价，也是推进人民币国际化进程中不可或缺的举措。总的来说，人民币国际化的推进和国际地位的提升，需要中国在实体经济与金融经济两个层面上都做出相应的努力。
关键词:国际金融 世界元 欧元 主权 社会契约论
2009年3月23日,中国人民银行行长周小川在央行网站发表署名文章《关于改革国际货币体系的思考》,提议建立超主权储备货币。这一想法引发了世界各国的热烈讨论,周小川本人也成为了媒体关注的焦点,被誉为“世界元先生”。周小川认为当前以美元为主导的国际储备货币体系存在着系统性的风险:以主权信用货币作为国际储存货币,很难在为世界提供流动性的同时确保币值的稳定。这是由于主权货币的币值必然受到该主权国国内经济状况和汇率政策的影响,而将其作为国际储蓄货币,就必然会因为一国经济的微小变化而引发整个国际货币体系的动荡;另一方面,世界经济的微小变化,也会给国际储备货币发行国的经济造成巨大的影响。这就类似于动力系统中的蝴蝶效应,将微小的变化成百上千倍地放大。在世界经济正处在全球化进程中的今天,这样的蝴蝶效应正在越演越烈。基于上述理解,周小川提议,我们应该建立一个由全球性机构来管理的、超主权的国际储备货币,减少主权国汇率政策对国际货币体系的影响,使全球流动性的调控相对稳定。周小川还特别指出,这一建立“世界元”的思想,并不是自己首创,早在上世纪40年代凯恩斯就曾提出采用30种有代表性的商品作为定值基础建立国际货币单位“Bancor”的设想,遗憾的是一直没有得到实施。
毋庸置疑,在人类发展的历史上有太多“一直没有得到实施的理想”:从柏拉图“共产共妻”的“理想国”到隐藏在大洋深处的“乌托邦”;从但丁“一统天下”的“世界帝国”到康德由“自由的共和制国家联盟”而达成的全人类“永久和平”;还有罗尔斯为世界各“国民”所订立的“万民法”……数不胜数的思想家为人类的美好未来构筑了形形色色的“理想”。这些“理想”正因为从未在人间实现过,所以仍然如太阳、月亮、星辰一样挂在天上,关照着人们现实的生活。“世界元”或许也正是这样一个美好的“理想”,然而,它绝不应该是一个“空想”。“理想”与“空想”之间存在着本质的区别:“理想”是得到系统论证的想法,人们应用自己的理性在现实的基础上为“理想”构筑了上升的阶梯,而“空想”则仿佛是悬在空气中的浮尘,是人们随意说出,没有经过论证和辨析的想法。我们说柏拉图的“理想国”和“哲学王”是人类的理想而不是空想,那是因为柏拉图在自己所创立的理念论的基础上论证了“善的理念”作为城邦的根基;康德的“永久和平”是一个理想而不是空想,因为,康德系统地论证了人们达到永久和平的“先决条款”和“正式条款”。与此类似,我们如何才能使“世界元”成为一个“理想”,而不是仅仅沦为“空想”呢?我认为,唯一的途径就是要为“世界元”这一理念提供哲学的论证,给出系统的、符合逻辑的理由。而本文正是这种努力的一个尝试。
一、主权货币的政治基础
要为“世界元”这一理念提供哲学的论证,我们首先应该从更基础的概念“货币”开始分析,弄清楚“货币”是什么,以及构成“货币”的基础是什么。“现代经济学之父”亚当·斯密(Adam Smith 1723-1776)在其开创性的着作《国富论》中详细讨论了货币的起源。斯密认为,由于社会的分工人们为了获得生活的必需品,不得不进行货物交换,而货币正是人们进行交换的通用媒介。斯密论述道,“(货币)成为一切文明国商业上的通用媒介。通过这媒介,一切货物都能进行买卖,都能相互交换”。可见,货币就是人们进行货物交换的媒介,它可能是牛马、可能是盐、贝壳、烟草、干鱼丁、兽皮等等,当然人们最后还是选择了金属作为货物交换的媒介,这是因为金属不易磨损、可任意分割等等优越的特性。斯密虽然在《国富论》中给出了货币的定义,但是却没有说明货币得以成立的基础是什么。所谓货币得以成立的基础指的是,在进行货物交换的过程中,人们凭着什么对某种“通用媒介”保持信心。也就是说,人们为什么愿意将手中的货物换成货币,又为什么这一货币可以与任何货物相交换呢?每一个人都对这一“通用媒介”毫不怀疑,这是为什么呢?
实际上,早在两千多年前的古希腊,亚里士多德就曾经讨论过这一问题。在《尼各马可伦理学》一书中,亚里士多德讨论了正义理论当中的“交换正义”。亚里士多德认为,只要有交换的地方就需要进行比较,而所谓交换正义就是“价值同等”的交换。货币是作为比较的中间物被发明的。亚里士多德论述道,“这种使用的交换在习惯上就发明了货币,它的名字叫法币,因为它不是由于自然而存在,而是依据法律而存在,可以由我们来改变或废除。”亚里士多德在这里明确指出了货币存在的基础,货币不是自然的产物,而是人为的创造,货币得以产生以及发挥作用的基础在于人们所订立的法律。
如果我们还不满足于亚里士多德所给出的答案,继续追寻货币得以通行的基础,那就触及到法律的基础是什么的问题。对于社会制度的根本性的问题,在人类思想的发展史上有着各种各样的答案。社会契约论者对这一问题也给出了系统的论证。17世纪中叶,英国哲学家霍布斯完成了他的政治哲学巨着《利维坦》,也由此开创了社会契约论的传统。此后,经过洛克、卢梭、康德等启蒙思想家的发展和完善,社会契约论成为了为国家、政府、法律进行正当性证明(justification)的经典论证。20世纪70年代,美国政治哲学家约翰·罗尔斯撰写《正义论》,对经典的社会契约论进行抽象,并用其论证社会正义的两个原则,使这一古老的理论重新焕发了青春,推动了政治哲学的复兴。
社会契约论不仅是一种关于社会制度的理论,同时也是一种方法论,它为社会制度之成立的论证提供了方法。下面我就以霍布斯的社会契约论为例,简要叙述社会契约论为人类社会的政治制度以及法律提供的论证。
霍布斯首先构建了一个原始的“自然状态”,在这一状态中每一个人都可以抢占任意一片土地、任意一件财物,甚至可以任意地侵犯他人的身体;人们天然地对一切事物拥有权利,这被称作是自然权利。与此同时,在理性的指引下,每个人都凭着自己的体力和智力尽力保护自己的安全和利益。但是人们逐步发现,没有任何限制的自然权利,使得人们的安全和利益无时无刻处在被他人侵犯的危险之中。所以人们相互约定,各自让渡出一部分权利,并将让渡出来的共同权力委托给一个人(受委托者也可能是政治精英的团体或者是所有人的代表),这一受委托者就是主权者,而在主权的基础上就形成了国家。
霍布斯与其他所有的社会契约论者一样,强调在订立契约的过程中所有参与订约的成员必须是全体一致同意,契约才能生效。关于缔结契约的方式,霍布斯论述到:“其方式就好像是人人都向每一个其他的人说:我承认这个人或这个集体,并放弃我管理自己的权利,把它授予这人或这个集体,但条件是你也把自己的权利拿出来授予他,并以同样的方式承认他的一切行为。这一点办到之后,像这样统一在一个人格之中的一群人就称为国家,在拉丁文中称为城邦。这就是伟大的利维坦的诞生……”社会契约论者所强调的在缔结契约时,“全体一致同意”的要求,既保证了国家主权的基础是所有组成国家的成员的一致同意,也保证了以国家主权为基础的一系列社会制度(例如法律)的成立也来自于全体成员的同意。因为,法律之所以得以实施,在于支持它的“共同权力”。在国家范围内,这一“共同权力”就是主权,而主权是来自于全体成员所订立的契约。正像霍布斯所论述的,“没有共同权力的地方就没有法律,而没有法律的地方就无所谓不公正。”总之,从霍布斯所阐发的契约论思想中,我们可以寻出如下的逻辑:全体成员的同意是形成“共同权力”的基础,共同权力又为法律的订立和执行提供了保障。
现在让我们回到货币之基础的问题上来,如果我们赞同社会契约论所给出的主权成立的论证和亚里士多德对货币成立之基础的解释,那我们就得出如下的推论:货币的基础是人们所订立的法律,法律得以订立和实施在于支持它的共同权力,在国家范围内就是主权;所以在国家的范围内,任何一种货币成立的基础也应该是国家主权。这样的结论并不使我们感到惊讶,因为当今世界上各个国家的通行货币无不是以该国的主权为基础的。这里涉及到一国之政治与经济间关系的问题:当然,马克思主义者认为经济是一国之基础,政治制度是国家的上层建筑,经济决定政治,但是无可否认的是,任何一国的经济运行都是以其强有力的政权为保障的。如果一个国家没有稳定的政局,没有完整统一的主权,社会的经济活动将处于混乱和动荡之中,而货币也会出现大幅贬值、或废弃不用等等不稳定的情况。因此,政治权力永远是法律和经济制度强有力的保障,一个国家的政治权力动摇了,其法律的施行将变得越来越没有效力,与之相应,货币被人们承认和相信的程度也会降低。总之,在政治权力受到威胁和动摇的情况下,社会中人心惶惶,人们一心自保,货物的交易量缩减,人们对信用货币丧失信心,转向储存金银等金属。这也是和平时期黄金贬值,而战争期间黄金升值的重要原因之一。
二、“超主权货币”的政治基础
以上讨论了一国之货币和主权间的紧密联系,那回到“世界元”的问题上,我们有没有可能构建一种“超主权”的货币呢?按照社会契约论的推理,这样的设想似乎是无法实现的,因为任何一种货币都必须以主权这种国家范围内的“共同权力”为基础。然而现实中却又似乎存在着某种“超主权”货币的身影。1865年,在法国皇帝拿破仑三世的倡议下,比利时、法国、意大利和瑞士四国签订了实行统一货币的协议,成立了拉丁货币同盟。根据协议,该同盟成员国采用统一的面值和成色价值标准铸造货币,只是保留本国的货币徽记。由于第一次世界大战的破坏,拉丁货币同盟于1928年解体。现行的欧洲货币联盟的欧元则直接继承了拉丁货币同盟的这一先例。那当今的“欧元”是否是一种“超主权”的货币呢?下面我们就分析一下欧元的货币性质及其与国家主权的关系。
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