时间：2023-08-17 17:51:47
导语：在新增债券投资的撰写旅程中，学习并吸收他人佳作的精髓是一条宝贵的路径，好期刊汇集了九篇优秀范文，愿这些内容能够启发您的创作灵感，引领您探索更多的创作可能。
这次商业银行的放贷步伐出现突然放缓，主要是由于信贷风险上升，银行的避险情绪显著上升。市场也十分担忧这一现象，因为信贷大幅下跌相当于量化紧缩，也意味着金融系统进入快速去杠杆化，这将导致利率上升，也将对实体经济产生较大影响。
如果这样的趋势持续，中国境内目前高企的融资成本将难以下滑。事实上，货币政策传导的有效性仍然存在疑问。在央行两次定向降准等宽松措施推出之后，中国境内的市场利率开始出现了下降，但这没有传导并降低企业的融资成本。央行的数据显示，中国企业的加权平均借贷利率在今年上半年为7%左右。而衡量民间融资利率水平的温州指数在过去几个季度也维持在约20%左右的高位。笔者认为，主要有以下三个原因：
首先，商业银行担忧中国企业尤其是民营企业的信贷风险的上升，这一点也充分反映在了7月份的信贷大幅下跌上。我们可以通过政府债券与A评级企业债之间的利差来考察银行的风险偏好。从去年6月“钱荒”以来，这一利差出现了明显上升势，其中三年期的利差上升到了650个基点，比去年6月时上升了120个基点， 一年期的利差仍比一年之前高出100个基点。由于中国未来的利率水平存在不确定性，银行也更倾向于进行短期借贷。
第二，政府部门和国有企业信贷需求大，对中小企业产生挤出效应，使得它们的信贷需求难得以满足。根据央行的数据，到6月末为止，小微企业的贷款余额占到企业贷款总量的三分之一。与此同时，上半年小微企业的新增贷款占新增企业贷款总额的32.5%，仅比一季度末时上升2个基本点。政府和国有企业还从债券市场获得了大量的融资。中国的债券市场主要是央行发行的债券、政策银行发行的债券、地方政府融资平台所发行的城投债和国有企业发行的企业债券。
从2011年至2013年，在新增银行贷款稳步上升的同时，新增债券存量快速翻倍达到了3.82万亿元。尤其需要指出的是，地方政府融资平台发行的城投债同比上升32%，达到上半年末的8170亿元，这也反映出地方政府的融资需求量仍然很大。
第三，由于中国的存款利率上限依然存在，这使得银行的贷款利率很难降低。目前，存款利率成为决定银行贷款利率的主要因素，在过去几年中，中国的存款利率也有增无减，因为银行为了吸引存款，不得不推出利率达到5%-6%的理财产品，来与信托产品和互联网金融产品竞争存款。此外，其他的监管要求，例如存贷比和存款准备金的要求，也推高了银行的存款利率水平。在目前中国这种国家主导的银行系统中，商业银行本身的资金成本不断上升，因此，它们也很难降低对企业的贷款利率。
短期而言，要降低中国企业融资成本高，央行应尽快全面降低存款准备金率。尽管央行不太愿意进一步放松货币政策，但如果要实现今年7.5%的增长目标，中国必须进一步放松货币政策。长期而言，中国需要推进结构改革来提高金融系统的效率，改革的重点应该在以下几个方面：
中国银行体系的资产增长速度远远超过股市和债券市场的增长速度，中国应该鼓励资本市场进一步发展来使得企业融资更加多元化。这样一来，大型企业和上市公司可以在债市发债满足长期融资的需求。而一旦银行最大的客户转向债市，银行就需要寻找并转向为中小企业提供服务。
关键词：海南；社会融资规模；特征；结构优化
中图分类号：F832.1文献标识码：A 文章编号:1003－9031(2011)10－0026－04DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2011.10.07
社会融资规模是反映一国或地区资源配置能力的重要指标之一，影响着区域经济的可持续发展能力。作为一个区域样本，开展海南社会融资规模调研，客观掌握海南省社会融资规模、结构及其变化情况，有助于从资金层面考察海南省经济发展的状况，同时有利于海南国际旅游岛建设的顺利推进。
一、海南省社会融资规模的测度、现状与结构特征
（一）海南省社会融资规模的测度
在当前社会融资方式多元化的背景下，“金融脱媒”现象不断加剧，越来越多的资金融通绕过银行等金融中介而直接进行交易。同时，企业、政府部门、国外部门以及居民等也是实体经济获取资金的重要来源。因此，本文尝试对社会融资规模①进行如下界定：社会融资规模是一定时期内（每月、每季或每年）实体经济(即企业和个人)从金融体系、企业、政府、居民和国外等部门获得的全部资金总额。
按照该定义，在考虑海南省金融业发展现状以及数据可获取性的基础上，本文对海南省社会融资总量的统计选择银行机构融资、非银行金融机构融资、证券融资、保险融资、对外融资和其他等六个类别，同时兼顾跨省资金流动情况[1]。具体口径：社会融资规模=人民币各项贷款＋外币各项贷款+银行承兑汇票+非银行存款性金融机构各项贷款+非银行金融机构各项贷款+保险公司赔偿+保险公司投资性房地产+小额贷款公司各项贷款＋典当行各项贷款+非金融企业股票＋企业债券＋地方政府债券＋政府财政投资＋外商直接投资＋对外债务。
（二）海南省社会融资的规模变动趋势
统计数据显示，海南省社会融资规模总体快速扩张。2002―2010年，海南省社会融资规模从166.6亿元增长至1383亿元,年均增长30.28%,比同期人民币各项贷款年均增速高4.15个百分点。2010年海南省社会融资规模与GDP之比为67.4%（见图1），比2002年提高了41.5个百分点，可见金融对经济的支持力度明显加大。
（三）海南省社会融资的结构特征
社会融资规模快速增长的同时，融资结构也出现了一些变化（见表1），金融对资源配置的积极作用不断提高。整体上看，海南省社会融资呈现如下结构特征。
1.银行部门融资占比小幅上升，表外业务融资功能显著增强。2010年，海南省银行体系资金净流入1085亿元，彻底改变了海南省自1998年以来连续12年资金净流出的局面。2004―2010年，银行部门融资占社会融资规模的比重呈总体上升趋势，从2004年的63.2％增长至2010年的77.8％。另外，在银行部门融资构成中，表外融资功能显著增强，2004和2005年银行承兑汇票融资一度占到社会融资规模的25.5％和31.7％；2010年银行承兑汇票融资达346.5亿元，较2009年增长了119％，占到社会融资规模的25.1％。
2.企业债券、非金融企业股票等直接融资方式日益发挥重要作用，但融资规模有待进一步提高。股票发行方面，2009年以来，海南本地企业海峡航运、康芝药业、海南橡胶先后登陆A股市场，结束了连续七年无新增上市公司的局面，也填补了中小板、创业板无海南省上市公司的空白。债券发行方面，近年来，本地企业债券发行规模明显增加，特别是较2002―2005年期间取得了长足的发展；地方政府债券发行也实现了突破，2009和2010年海南省分别发行地方政府债券29亿元和25亿元，有力地支持了地方经济的增长。但从融资规模来看，非金融企业股票及债券融资额仍然较小，2010年仅160.1亿元，占社会融资规模的比重为9.8％。
3.国外部门在海南省社会融资中占据重要地位，但近年来明显下滑。2002―2007年期间，国外部门每年对海南省融资（主要是外商直接投资和对外借款）占海南省社会融资规模的比例高达30％。特别是2004和2007年，这一比例分别为35.5％和34.2％，均高于当年度新增人民币贷款占社会融资规模的比例。但自2008年以来，国外部门对海南省融资的规模和占比都相对下滑。2010年，国外部门融资仅占海南省社会融资规模的5.8％。
4.融资主体较少，融资方式相对单一。由于经济发展相对滞后，金融业有待进一步深化发展，导致融资主体较少，融资方式相对单一。股票融资方面，由于缺乏具备首次公开发行（IPO）资质的企业主体，2002―2008年期间海南省从股票市场的融资总额不足100亿元；债券发行方面，企业债券发行主体少、规模小，融资规模远落后于全国平均水平。另外，海南省尚未建立起产业投资基金、风险投资基金等新型投融资渠道，投融资额基本为零。
三、社会融资对海南省经济发展的贡献度评估
各种渠道的资金共同支撑了海南省经济社会的发展。本文将对海南省社会融资与海南省各主要经济指标之间的相关关系，以及社会融资对海南省经济发展的长期均衡关系进行实证分析，以验证社会融资对海南省经济的支持和贡献。
（一）社会融资与主要经济指标之间的相关性分析
本文采用2002―2010年的年度数据，对海南省社会融资规模、新增人民币贷款与主要经济指标分别进行统计分析（见表2），结果表明，海南省社会融资与海南省各主要经济指标（除CPI外）之间存在较强的正相关关系，并且与新增人民币贷款相比，社会融资规模与GDP、社会消费品零售总额、新增固定资产投资、工业增加值的关系更紧密，相关性显著优于新增人民币贷款。
分析数据同时显示，新增人民贷款、社会融资规模与CPI的相关性关系均相对较弱，仅分别为0.15和0.28，与全国的情况相差较大。这在某种意义上说明海南省作为一个较小的经济体，其物价水平受到其它因素（比如外来人口等）的影响较大。
（二）社会融资与经济发展的长期均衡关系
在进行相关性分析的同时，本文采用统计检验的方法进行相互作用的分析。结果表明，社会融资规模与经济增长存在明显的相互作用、相互影响的关系[2]。因此，可以对这两个变量建立长期均衡关系模型，以分析变量之间相互作用的长期均衡关系，并据此进行预测。
本文基于2002―2010年的年度数据，对海南省社会融资规模与GDP建立长期均衡关系模型。测算结果表明，海南省社会融资规模与海南省经济增长之间存在长期均衡关系。这种长期均衡关系显示，社会融资规模每增长1%，海南省GDP将增长0.55%；而推动海南省经济增长1%，所需社会融资规模的增量为1.81%。
（三）海南省社会融资的运用效率
为衡量社会融资对海南省经济发展贡献的程度以及资金运用的效率，本文设计了社会融资规模对国内生产总值（GDP）的支持率和社会融资规模对全社会新增固定资产投资支持率两个指标。其中，社会融资规模对国内生产总值（GDP）的支持率=国内生产总值/社会融资规模。该指标说明1元社会融资规模能产生多少国内生产总值，即融资规模对国民经济的贡献力度。社会融资规模对新增固定资产投资支持率=全社会新增固定资产投资/社会融资规模。该指标说明1元社会融资规模能产生多少的固定资产投资额，即融资规模对投资的拉动力。
从数据计算结果来看，海南社会融资的资金运用效率呈总体下降态势（见图2）。社会融资规模对国内生产总值的支持率从2002年的3.86下降至2010年的1.48；社会融资规模对全社会新增固定资产投资支持率从2002年的0.98下降至2010年的0.38，这从一个侧面反映出海南金融资源的配置效率有待改进和提高。
四、当前海南省社会融资存在的主要问题
从上述对于海南省社会融资结构和社会融资运用效率的分析中可看出，当前海南省社会融资存在以下几个问题。
（一）社会融资结构不十分合理，间接融资方式居主导地位，直接融资占比较低
2008―2010年银行部门融资占海南省社会融资规模的比重分别为61.7％、77.6％和77.8％，居于社会融资的主导地位。而直接融资方式比如债券与股票融资等，仅占海南省社会融资规模的10％左右。即使是在融资规模相对较大的2010年，债券与股票的融资总额也仅为160.1亿元。而在2004和2005年，海南省未发行过任何债券与非金融企业股票，连续两年融资额为零。
（二）融资方式过于传统，亟待开拓多元化的融资渠道
目前，海南省经济发展仍然主要依靠银行贷款等传统的融资方式，尚未建立起多元化的融资体系。主要表现在以下几方面：一是银行业部分业务发展较慢，如委托贷款、信托贷款、保理、保函、信用证等业务融资规模较小；二是风险投资基金、产业投资基金等机构发展缓慢，投融资额基本为零；三是企业债券发行品种比较单一，企业债和中期票据处于空白阶段，与黑龙江、同属2005年以来全国未发行过企业债券的省份，也是全国未发行过中期票据的七个省份之一。
（三）社会融资规模相对较小，难以满足经济发展的需要
根据海南省“十二五”发展规划，未来五年海南省累计投资规模约为1.29万亿，年均投资2580亿元。按照本文计算，2010年海南省社会融资规模为1383亿元，即使这些资金全部转化为固定资产投资，年均资金缺口仍然高达1197亿元。另外，从占社会融资主导地位的人民币贷款角度看，按2010年贷款占固定资产投资来源23%的比重计算，仅完成“十二五”期间固定资产投资就需年均贷款融资593亿元，而2010年海南省新增人民币贷款总计仅为690亿元。
（四）社会融资规模占GDP的比重较高，资金运用效率相对较低
根据中国人民银行2011年第一季度金融统计数据报告，2010年我国社会融资规模与GDP之比为35.9%，比2002年提高了19.2个百分点。海南省2010年社会融资规模与GDP之比为67.4%，比2002年提高了41.5个百分点。即使剔除统计口径的差异，海南省社会融资规模与GDP之比也远高于全国平均水平。另外，根据本文计算，海南省社会融资规模对国内生产总值的支持率从2002年的3.86下降至2010年的1.48；社会融资规模对全社会新增固定资产投资的支持率从2002年的0.98下降至2010年的0.38，这说明海南省社会资金的运用效率总体呈下降态势。
五、海南省社会融资规模扩展与结构优化的建议
为有效利用和优化配置海南省金融资源，提升社会融资对实体经济的支持力度，针对当前海南省社会融资存在的一些问题，本文提出以下政策建议。
（一）加快建立社会融资规模的监测协调机制，保持合理的社会融资规模水平
一是建立和完善社会融资规模统计制度，实现覆盖金融体系、政府、企业、居民和国外等众多部门的监测机制，加强人民银行与各金融监管部门有关方面的协调配合，做到信息共享，及时沟通；二是保持合理的社会融资规模水平，引导社会融资方式更加均衡有效地发展。比如在产业政策方面，通过编制鼓励性产业和限制性产业目录，引导和调节社会融资的投向及其规模，推动经济发展方式转变和经济结构调整。
（二）加大社会融资对经济发展的支持力度，确保信贷融资稳定增长
鉴于银行部门信贷融资方式在海南省社会融资中的主导地位，必须充分发挥银行信贷支持经济发展的重要作用。一是继续推进包括农村信用社在内的金融机构改制，加快农村合作银行、农村商业银行以及其它类型的地方性银行机构的筹建；二是根据国家银行业对外开放进程，适当降低香港、台湾和澳门在海南省投资金融机构的条件和比例限制等标准，稳妥有序地推进海南省银行业的对外开放；三是抓住经济转型升级契机，明确支持重点，加大银行机构的信贷投放力度，降低重点企业融资门槛；第四，争取将海南省建设成为国家级信贷创新试点省份，支持银行机构开发新型信贷产品和审贷模式。
（三）推动融资渠道多元化发展，提高直接融资在海南省社会融资规模中的比重
一是营造有利于直接融资的市场环境。加强对海南省债券、股票等融资市场的监管；推动会计、律师、信用评级、资产担保等中介机构的发展；加大宣传和培训，营造直接融资的良好市场氛围。二是加强政府在直接融资中的组织协调作用。结合海南国际旅游岛建设的目标，对省内企业债券、股票等融资工作做出总体部署和安排，引导企业融资的有序快速发展；对省内潜在直接融资企业进行全面摸底和筛选，根据企业不同的资金需求，对其进行分类辅导。三是制订税收及财政等方面的支持及激励政策。参照《海南省支持金融业发展若干意见》（琼府[2010]3号文），制订支持省内企业发行债券、股票以及设立产业投资基金的具体奖励和扶持政策。
（四）提升海南省社会融资的利用效率，增加单位产出
一是提高融资机制的规范程度，要点包括提高政策透明度、疏通银企关系、促使信息公开化、消除所有制歧视等；二是提高融资主体自由度，有效降低法律上、规章制度上和体制上对融资主体的各种约束；三是通过价格（比如利率等）手段调节和优化社会融资配置的结构，促使资金使用效率较低的部门自觉减少融资；四是在资金的投向上，积极引导社会融资与本地的优势产业、新兴产业相结合，与海南国际旅游岛建设的需要相结合。
参考文献：
[1]中国人民银行调查统计司.社会融资规模构成指标的说明[J/OL].[2011-07-26],.
5月15日，国办转发财政部、央行、银监会《关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题的意见》（下称“40号文”），要求银行对融资平台公司的贷款不得盲目抽贷、压贷、停贷，旨在支持融资平台公司在建项目后续融资，确保在建项目有序推进。
5月22日，国办转发财政部、发改委、央行《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》（下称“42号文”），明确符合条件的融资平台公司可作为社会资本参与当地PPP项目。
5月25日，发改委《关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》（下称发改委1327号文），全面放松企业债发行。
去年国务院《关于加强地方政府性债务管理的意见》（下称“43号文”）出台后，被认为切断了地方融资平台的命脉，但随着今年稳增长需求迫切，相关部门近期接连发文，被认为释放出对存量政府债务兜底和增量融资政策微调放松的信号。
“这一系列政策一定程度上放松了43号文的限制，使得地方融资平台找到新的出路。”一位接近财政部的内部人士对《财经国家周刊》记者说，“地方融资现在思路很清晰：存量债务上，通过置换债务和放松银行贷款给予政策支持。在新增债务方面，就是推进发债和PPP模式。”
政策明朗期
去年9月，国务院出台43号文，对地方政府融资问题进行了严格的限制，其中包括规定地方融资平台不得借入更多资金，关闭了地方政府的举债“后门”。
43号文的严格程度，给地方政府带来巨大压力，很多地方政府认为“日子没法过了”。
专门从事城市投融资管理业务的北京荣邦瑞明投资公司合伙人史小辉向《财经国家周刊》记者介绍，43号文出台后，地方政府的表现分成两类，一类是等待，以期有新的政策可以明确。另一类是“看得比较明白”，和银行协调，抓紧在债务收口之前，提前释放额度，抢签一批新项目。
这里指的“债务收口”，是43号文中要求各省对于2013年6月到2014年12月31日期间的新增债务进行清理甄别。对于在建项目而言，分拆打包的甄别，使得债务将被拆分为政府债务和企业债务。对于银行来说继续划入政府债务无疑是最优选择。
而根据原计划，各省财政部门本应在今年1月5日之前将甄别结果上报财政部。据接近财政部的人士透露，甄别结果一直报不上来，目前财政部已经打回去三四轮要求重新甄别。
“当时我们做的第一步是给债务分类，通过跟客户谈判，争取都纳入政府偿还债务范围内。但是到现在也没有给我们反馈，我们也不知道哪些纳入了政府债中。”某国有银行北京分行风险部负责人向《财经国家周刊》记者介绍，“在新投项目上是一个相对谨慎的态度，我们行根据政策精神自己选定了四个行业，保障房、土储、水利、轨道可以投放，其他的重大基础设施项目都要拿到总行逐笔审批。”
金融机构对地方政府融资平台的审慎态度，使得贷款可得性下降，在较大程度上限制了地方政府基础设施投资的资金来源。
“40号文给了银行一个定心丸，支持地方融资不会因为政策问题停掉。另外也意味着这种情况下的负债，中央政府未来可能会处理。”财政部财政科学研究所金融研究室主任赵全厚认为。
此外，40号文明确了43号文中许多模糊地带。如43号文中由于没有明确存量和新增界限，在实际操作过程中，遭遇许多复杂的现实情况。“我们碰到已谈判好已开工却没有签合同的项目，当时就不知道如何解决这个问题。40号文给出‘在建项目’的明确定义，就知道如何落实了。”上述国有银行北京分行公司业务部负责人表示。
定向置换债券开闸
在解决存量债务上，财政部于两会期间推出“置换债券”计划。允许地方政府发售新债券以取代老债券，以期降低利息延长周期，为地方政府在偿债方面开辟新的路径。而这一计划，得到了央行的支持，5月15日财政部、央行、银监会联合发文进一步明确，置换债券除了公开市场发行，还可以采取定向承销的方式。
这种定向发行方式即地方政府直接与银行或其他债权人（信托、证券、保险）谈判，用债券直接置换原来的贷款，“谁家的孩子谁抱走”。由于这些债务主要是为了置换即将到期的银行贷款，因此，银行成为主要债务的认购方，而且以国有银行为主。
6月1日，江苏省率先采取定向承销的方式发行置换债券448.7亿元，其中一般债券339.5亿元，专项债券109.2亿元，三年、五年、七年、十年期的债券中标利率分别为3.32%、3.71%、4.03%、4.05%。
3日，河北省成功定向发行置换债127.98亿元，其中一般债券111.45亿元，专项债券16.53亿元。三年期、五年期、七年期、十年期的一般债券利率分别为2.95%、3.31%、3.60%、3.62%;专项债券三年期、五年期、七年期的中标利率分别为2.90%、3.26%、3.55%。
对比利率可以看出，江苏的中标利率高于河北，并且比前5个工作日相同待偿期国债收益率都高，在平均值上上浮了15%。业内普遍认为江苏省的利率水平更为合理。而河北的利率贴近国债，被认为并非市场化定价。
根据2013年6月底的统计，2015年到期的地方政府负有偿还责任债务规模1.8万亿元，但考虑到算上2013年6月以后新增债务，到期债务或在1.8万亿元的基础上有所增加。
根据江苏省财政厅的匡算，江苏省近年发行的地方债平均年利率都在5%以内，每年利息负担在80亿?100亿元之间。此次存量债务置换，通过发行地方债能减少一半的利息支出。而根据财政部的计算，全国范围内，地方政府一年总共可减少400亿至500亿元的利息负担。
“置换债计划是让银行支持的对象由地区平台上升到省级政府，还款来源保障度进一步提高，同时面临着融资平台贷款偿还的情况下，银行会在发债业务上竞争激烈。”上述国有银行北京分行风险部负责人告诉《财经国家周刊》记者，北京市目前尚未开始，该行就已积极争取将存量授信纳入存量债务置换计划，做好新增投资债券与存量政府债务还款期限的匹配。
早在置换债计划刚公布之时，便有学者质疑，因为这是完全的市场行为，债券会有发不出去的可能。而实际上江苏省在4月份推迟了原本的发行计划，有消息称这是由于江苏的路演情况不好，出现无人问津的情况，这直接导致三部委的联合文件特急出台。
“这说明，地方政府融资不应该依靠行政力量代替资本市场的融资功能。”国家行政学院经济学教研部教授时红秀对《财经国家周刊》记者表示，“应该让市场在资源配置中起到决定性作用，政府只起到监管责任，而不是审批责任。
PPP落实难
对于在建项目的增量融资需求，决策层坚持了之前的态度：优先采取政府和社会资本合作（PPP）模式。这也符合近年对于政府投融资模式的转变。
瑞银集团中国首席经济学家汪涛测算，除了加大政策性银行对地方政府的直接信贷投放，以及确保地方融资平台在建项目后续融资，今年还需要通过PPP模式承接1.5万亿元?2万亿元的基建投资。
PPP模式从2013年底开始全力推进，此后出台了一系列政策。5月22日的42号文即传递出强有力的政策信号。
然而从当前的实践来看，PPP的实施效果不尽如人意。虽然各地方政府陆续推出了一系列示范项目，项目签约率很高，但是真正开工落地的却是寥寥。并且，名义的社会资本实际背后是国有企业或由变异的融资平台代替。民间资本对于该类型投资的风险与收益评判仍然存在担心。
“PPP项目本身从设计到实施的周期较长，一个项目要十几二十年，很难在短期内收到明显成效。没有稳定的市场，民间资本不敢进来。”赵全厚说，“但是中国的地方政府存在一换届，以前说的话就不算数的情况，这在以前教训非常多。”
当前PPP推进的重点领域，有很多没有完全市场化，社会资本在其中将承担行政阻力。“交易市场、定价机制、退出机制的改革到位了，社会资本才愿意进来，这需要政府的立法保障。”赵全厚说。
此外，PPP项目前期可行性研究时间长，相关政策制度的缺乏，也导致PPP项目落地困难。汪涛预计，完成政府与企业资本签约项目的比例仅10%左右，规模在2500亿元。
“比如跨年度预算平衡制度、对地方政府的违约问责制度等还没有建立起来。20年的项目靠政府1年的预算，怎么能保障呢。有很大隐患。”史小辉说，“并且资本市场也没有匹配的金融工具，如项目抵押，项目收益权质押方面产品和政策制度有很大欠缺。”
根据荣邦瑞明测算，按社会收益率计算，PPP项目的投入资金在10年内左右就会翻倍，这样的高投入将在未来出现较大风险。
融资平台再定位
财政部财政科学研究所金融研究室主任赵全厚从40号文中，还看到了决策层对于融资平台定位的变化。
从《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》，到去年43号文，对于地方融资平台的定位都是“去平台化”，剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务。将融资平台曾经作为地方融资抓手的功能正在逐步摒除。
“40号文中对于地方融资平台的控制放松，还可能意味着对于融资平台不再要求‘去平台化’，为融资平台的留存打下基础。”赵全厚说。
融资平台的改革被认为有两个出路：一是走国企改革的道路，由政府百分之百出资的平台，依靠政府发债或者靠银行政策性贷款，定位在收益性较低、公益性较高的领域。这部分应该是政府的职能所在。
二是退一步成为项目实体。从事收益性较高、公益性较低项目的平台，改成股份制公司，走市场化路子。
按照这样的路线，去年中旬，第一轮的平台改制已经悄然展开。如上海城投水务（集团）有限公司正式揭牌，作为上海城投下属的全资子集团，新公司按现代企业制度要求，将城投总公司系统内的水务类企业进行纵向整合重组。其转型的方向是由融资功能导向转变为实业经营导向，由做大资产导向转变为提升价值导向。
这样的例子层出不穷，各个地方融资平台公司改制、重组动作不断。
“作为地方融资平台，要承认它的历史地位，它有历史的功绩，也有历史的不足。”赵全厚说。他认为“去平台化”应该是去它的融资功能，但是地方政府有必要保留一个投资平台，起到平台投资整合功能。现在地方政府各个部门投资分散，用融资平台整合投资项目，第一有助于风险可控，第二有助于投资总体功能整合。
股票对冲策略以股票为主要投资标的，是目前国内阳光私募行业中最主流的投资策略，目前有近7成的阳光私募基金采用该种策略。
股票多头
纯股票多头策略是指基金经理基于对某些股票看好从而在低价买进股票，待股票上涨至某一价位时卖出以获取差额收益。该策略的投资盈利主要通过持有股票来实现，所持有股票组合的涨跌幅决定了基金的业绩。按选择股票的角度划分，主要分为价值投资、成长投资、趋势投资、行业投资。
截至2014年11月30日，采用股票多头策略的阳光私募基金共有2362只，涉及657家阳光私募管理人，占全部私募基金的56.71%，是运用最多的投资策略。2014年以来，股票多头策略基金平均收益22.22%，超越沪深300指数1.67%。
代表机构：
价值投资：重阳投资、景林资产、淡水泉投资
成长投资：鼎锋资产、汇利资产、明曜投资
趋势投资：展博投资、星石投资、源乐晟资产
行业投资：从容投资旗下医疗系列基金
股票多空
随着我国金融市场的逐步完善与融资融券、股指期货等金融工具的推出，国内阳光私募基金正逐步走向真正意义上的对冲基金，在投资组合中加入对冲工具成为越来越多基金经理的选择。
截至2014年11月30日，采用股票多空策略的阳光私募基金共有472只，涉及129家阳光私募管理人，占全部私募基金的11.33%。其中，2014年新增股票多空基金275只，接近该类基金总量的60%，发行趋势迅猛。收益方面，2014年股票多空策略基金平均收益17.59%，跑输沪深300指数2.96%。
代表机构：
阿尔法策略：尊嘉资产、朱雀投资（阿尔法系列基金）
套期保值：博颐投资、世诚投资
趋势策略：重阳投资（对冲系列基金）
事件驱动型策略
事件驱动型的投资策略就是通过分析重大事件发生前后对投资标的影响不同而进行的套利。基金经理一般需要估算事件发生的概率及其对标的资产价格的影响，并提前介入等待事件的发生，然后择机退出。该策略在我国目前有效性偏弱的A股市场中有一定的生存空间。事件驱动型策略主要分为定向增发、并购重组、参与新股、热点题材与特殊事件。
截至2014年11月30日，采用事件驱动策略的阳光私募基金共有154只，涉及40家阳光私募管理人，占全部私募基金的3.70%。其中，定向增发类基金爆发式增长，有明确投资顾问的定向增发类基金今年新增35只，超过事件驱动基金历年总量的20%。由于事件驱动策略基金净值披露不完全，数据显示，在已披露净值的事件驱动类基金中，2014年以来平均收益59.04%，超越沪深300指数38.49%。
代表机构：
定向增发：博弘数据（后纳入双隆投资）、浙商控股
并购重组：千合资本
参与新股：证大投资（新股申购基金）
大宗交易：瑞安思考投资、世诚投资（大宗交易基金）
宏观策略
宏观策略可细分为大宗商品以及宏观对冲两种。
大宗商品
大宗商品是指同质化、可交易、被广泛作为工业基础原材料的商品，如原油、有色金属、农产品、铁矿石、煤炭等。该策略的基金通过研究大宗商品现实的供求关系，根据预判的价格走势做出多空仓的操作。按照决策对计算机程序的倚重程度，分为期货主观、期货量化。
目前市场上期货基金多以私密的单账户期货为主，业绩完整度及参考性欠佳。截至2014年11月30日，期货主观类公开产品共有328只，2014年以来平均收益20.62%，期货量化类公开产品共有107只，2014年以来平均收益38.92%。受益于自主发行及公募基金子公司、期货公司等发行通道的打通，期货基金2014年公开产品发行量大增，2014年新增期货公开产品321只，超过历年总量的70%。
代表机构：
期货主观：混沌投资、敦和投资
期货量化：富善投资、青骓投资
宏观对冲
宏观对冲策略主要是通过对国内以及全球宏观经济情况进行研究，当发现一国的宏观经济变量偏离均衡值，基金经理便集中资金对相关品种的预判趋势进行操作。宏观对冲策略是所有策略中涉及到投资品种最多的策略之一，包括股票、债券、股指期货、国债期货、商品期货、利率衍生品等。操作上为多空仓结合，并在确定的时机使用一定的杠杆增强收益。目前受制于国内外汇管制以及利率市场尚不完善，宏观对冲基金参与外汇品种的较少，但随着国内金融市场的完善，宏观对冲策略将迎来快速发展的时期。
截至2014年11月30日，采用宏观对冲策略的阳光私募基金共有36只，涉及21家阳光私募管理人。随着对冲品种及工具扩充，宏观对冲策略基金发行量也出现上扬趋势，2014年共发行22只宏观对冲新基金，占历年总量的61%。收益方面，宏观对冲基金2014年平均收益23.58%，超越沪深300指数3.03%。
代表机构：泓湖投资、梵基投资
相对价值策略
相对价值即我们通常所指的套利策略，套利的核心是利用证券资产的错误定价，即买入相对低估的品种、卖出相对高估的品种来获取无风险的收益。套利策略一般也会结合多空手段来实现市场中性，优点是净值波动小，不过当市场品种出现较大波动时套利基金容易亏损。套利策略主要有期现套利、跨市场套利、跨品种套利、ETF套利四种。
截至2014年11月30日，采用相对价值策略的阳光私募基金共有161只，涉及49家阳光私募管理人，占全部私募基金的3.87%。2014年新发行相对价值基金70只，较2014年略有上升。2014年以来，相对价值策略基金平均收益11.83%，跑输沪深300指数8.72%。
代表机构：淘利资产、倚天阁投资、筑金投资
债券策略
该策略的基金主要以债券为投资对象，以绝对收益为目标。由于债券价格对利率变化较为敏感，基金经理需对债券组合的利率风险暴露进行调整，随着国债期货的推出，投资组合可结合国债期货来减少净值波动。固定收益基金通常收益空间较小，需配合杠杆操作来增大收益区间。
截至2014年11月30日，采用债券策略的阳光私募基金共有276只，涉及51家阳光私募管理人，债券型私募基金相对较少，但由于杠杆设计，单只产品的管理规模相对较大，多家债券型私募机构的资产管理规模超过30亿。2014年以来，债券策略基金平均收益9.02%。
代表机构：佑瑞持投资、鹏扬投资
组合基金策略
组合基金分为FOF（Fund of Funds）、MOM（Manager of Manager）两种形式。FOF即基金中的基金，通常由专业机构筛选私募基金、构造合理的基金组合，从而实现基金间的配置。MOM是在FOF的基础上发展衍生出的新型组合基金投资策略，FOF是直接投向现有的基金产品，MOM则可以理解成把资金交给几位优秀的基金经理分仓管理，更具灵活性，但由于中国市场的特殊性，存在一定局限。
截至2014年11月30日，阳光私募组合基金共有127只，涉及27家阳光私募管理人。2014年组合管理策略新发行79只新基金，是2014年组合基金发行量的10倍，占历史总量的62%。2014年以来，组合基金平均收益15.40%，行业前1/4组合基金平均收益31.55%，超越沪深300指数11%。
代表机构：
FOF：格上理财、华润信托（托付宝系列）、新方程、融智
MOM：万博兄弟、平安罗素
每年年初贷款投放量往往较高,导致1月份信贷多增。机构普遍预测,2018年1月份信贷投放新增额度至少在2万亿元以上,M2同比增速或为8.2%。
兴业银行首席经济学家、华福证券首席经济学家鲁政委昨日对《证券日报》记者表示,出于早投放早收益的考虑,每年年初贷款投放量往往较高。2016年和2017年1月份新增信贷规模都在2万亿元以上。2016年和2017年的1月份新增社融规模分别达到3.42万亿元和3.74万亿元。在控制宏观杠杆率的政策背景下,2018年1月份新增信贷与新增社融规模可能与2017年大体相当,使信贷与社融的同比增速稳步下降。
申万宏源首席宏观分析师李慧勇昨日也对《证券日报》记者表示,银行年初信贷冲量,往往导致1月份信贷多增。预计1月份新增信贷2.1万亿元。另外,预计随着年初信贷的集中投放,1月份社融也有望回升。但由于监管对表外社融的限制,1月份社融或难以超过去年同期水平。预计1月份新增社融3万亿元。
交通银行首席经济学家连平则更为乐观,他昨日对《证券日报》记者表示,1月份新增信贷环比较2017年12月份应有大幅回升。原因在于2017年年底可能由于考核的因素,多家银行放慢了信贷投放节奏。2017年年尾的信贷需求叠加例年年初通常的季节性特征使得年初信贷投放可能大幅反弹。预计1月份新增信贷可能反弹至2.5万亿元左右。
M2方面,连平认为,尽管信贷环比可能大幅反弹,然而财政支出2017年年底较预期大幅减弱,1月份为缴税月,财政存款增加将对M2构成负面影响。而年初金融机构债券配置在全年来看属于小月,对M2增速的支撑作用也有所减弱。积极因素可能来自美元近期较弱,跨境资本流出压力减少甚至转流入而增加国内宏观流动性。综合预计1月份M2增速将小幅反弹至8.5%附近。
鲁政委认为,受金融去杠杆的影响,2017年12月份金融机构股权及其他投资同比增速出现2012年有数据以来的首次负增长。在防范化解重大风险的政策指引下,预计金融机构股权及其他投资增速还将继续下滑。但年初信贷投放规模往往较高,能够对货币增长提供一定的支撑。预计2018年1月份M2同比为8.2%,与上月持平。
【关键词】 小企业会计准 会计科目 新增科目
小企业会计准则于2011年10月，于2013年1月1日在符合小企业会计准则规定的实施范围中的小企业实施。笔者通过学习小企业会计准则，对比小企业会计制度，发现小企业会计准则设置的66个会计科目中有不少是变化了的会计科目。这些变化的会计科目，有些是新增会计科目，有些是合并会计科目，有些是调整核算内容的会计科目。在此，本文拟对小企业会计准则中的变化会计科目谈一点粗浅之见，以期会计专家批评指正。
一、小企业会计准则中改换名称的会计科目
小企业会计准则中改换名称的会计科目主要有：库存现金（现金）、原材料（材料）、周转材料（低值易耗品）、长期债券投资（长期债权投资）、应缴税费（应交税金）、营业税金及附加（主营业务税金及附加）、其他业务成本（其他业务支出）、销售费用（营业费用）、所得税费用（所得税）。文章所述改换名称的会计科目，括号中的会计科目为小企业会计制度设置的会计科目。
尽管上述会计科目名称发生了变化，但这些会计科目的性质、结构和核算内容基本没变。所以，在学习过程中，对这些会计科目一目了然。在实施和执行小企业会计准则过程中，对这些会计科目作为一般性掌握即可。
二、小企业会计准则中新增的会计科目
对比小企业会计制度，小企业会计准则中新增的会计科目主要有：应收股利、应收股息、预付账款、材料采购、材料成本差异、消耗性生物资产、生产性生物资产、生产性生物资产累计折旧、累计摊销、待处理财产损溢、预收账款、应付利息、递延收益、研发支出、工程施工、机械作业等16个会计科目。
1、新增债权类会计科目
上述16个会计科目中，属于新增债权类会计科目是：应收股利、应收股息、预付账款。“应收股利”和“应收利息”科目实际上是在小企业会计制度的“应收股息”会计科目分拆形成的。它通过小企业会计制度的“应收股息”会计科目的明细科目转化成“应收股利”和“应收利息”等两个会计科目，其性质、结构和核算内容基本一致。
“预付账款”会计科目则是从小企业会计制度的“应收账款”会计科目拆出来的。小企业发生的预付账款不再按小企业会计制度那样通过“应收账款”科目核算，而通过“预付账款”会计科目核算。
2、新增存货类会计科目
小企业会计准则中新增的存货会计科目主要有两个：材料采购、材料成本差异。这是因为小企业不一定按实际成本核算存货，也可能按计划成本核算存货。小企业如果按计划成本计价，进行材料核算设置“材料采购”科目、“材料成本差异”科目是显而易见的，自不必多说。
消耗性生物资产属于农、林、牧、渔类小企业必设会计科目。消耗性生物资产主要用来核算小型农、林、牧、渔类企业持有的消耗性生物资产的实际成本。该科目是资产类科目，按照消耗性生物资产的种类、群别等进行明细核算。其借方登记外购的消耗性生物资产成本，自行栽培的大田作物和蔬菜收获前发生的必要支出，自行营造的林木类消耗性生物资产郁闭前发生的必要支出，以及自行繁殖的育肥畜、水产养殖的动植物出售前发生的必要支出等；贷方登记消耗性生物资产收获为农产品和出售消耗性生物资产时的账面余额，该科目期末借方余额，反映小企业（农、林、牧、渔业）消耗性生物资产的实际成本。
3、新增非流动资产类会计科目
与小企业会计制度相比，小企业会计准则中新增的非流动资产类会计科目主要有：生产性生物资产、生产性生物资产累计折旧、累计摊销、待处理财产损溢等会计科目。
“生产性生物资产”科目和“生产性生物资产累计折旧”科目是农、林、牧、渔类小企业必设会计科目。它们核算生产性生物资产原始价值和损耗价值，二者共同核算农、林、牧、渔类小企业生产性生物资产的账面价值。
“累计摊销”科目核算小企业无形资产摊销的价值，属于无形资产备抵科目。因为“无形资产”科目核算其原始成本，则“累计摊销”科目与“无形资产”科目共同核算无形资产的价值。
“待处理财产损溢”科目是小企业会计准则规范核算小企业在财产清查过程中查明的各种财产盘盈、盘亏和毁损的价值，也包括采购物资在运输途中因自然灾害等发生的损失或尚待查明的损耗。它实际上是小企业对财产清查过程中发现的各种财产盘盈、盘亏和毁损价值的批准处理前后的缓冲会计科目。所以，期末应将该科目余额处理完毕，不能留有余额。
4、新增负债类会计科目
小企业会计准则中新增的负债类会计科目主要有：预收账款、应付利息、递延收益等三个会计科目。其中，“预收账款”会计科目是销货业务适用的会计科目。它是在小企业会计制度科目基础上分解而来的。这样，施行小企业会计准则的小企业发生的预收账款就不用在“应付账款”会计科目中核算了，而单独作为一项负债进行核算。“应付利息”会计科目则不然，它是在取消预提费用等会计科目的基础上新增的负债类会计科目。该科目主要用来核算借款等业务发生的年度内产生的应付未付的利息。
“递延收益”会计科目则是因为小企业已经收到、应在以后期间计入损益的政府补助。这些补助属于与资产相关项目。由于与资产相关的政府补助要在其使用寿命期内平均分配，故通过设置“递延收益”科目摊销收益金额。
5、新增成本类会计科目
对比小企业会计制度，小企业会计准则新增成本类会计科目主要有：研发支出、工程施工、机械作业等科目。这是因为小企业与大中型企业一样，由于小企业也存在科研项目的研究与开发业务、也存在工程施工项目和机械项目，如果只设置“生产成本”科目远远不能解决研究开发成本、工程施工成本及机械作业成本的归集。所以，小企业会计准则增设了研发支出、工程施工、机械作业等会计科目。
三、小企业会计准则中合并的会计科目
小企业会计准则中合并的会计科目主要有两种：一是合并的一级会计科目；二是合并的明细科目。
合并的一级会计科目有：短期投资（短期投资与短期投资跌价准备）、应付职工薪酬（应付工资与应付福利费）等会计科目。
合并的二级会计科目有：其他货币资金（外埠存款、银行本票存款、银行汇票存款、信用卡存款、信用证保证金存款和存出投资款）、长期股权投资（股票投资和其他股权投资）、长期债券投资（债券投资和其他债权投资）、在建工程（建筑工程、安装工程、技术改造工程、其他支出）、资本公积（资本溢价、接受非现金资产捐赠准备、外币资本折算差额、其他资本公积）、盈余公积（法定盈余公积、任意公积金和法定公益金）、利润分配（其他转入、提取法定盈余公积、提取法定公益金、提取任意盈余公积、应付利润、转作资本的利润和未分配利润）、生产成本（基本生产成本和辅助生产成本）等会计科目。
上述合并的应付工资与应付福利费等会计科目中，合并的一级会计科目是因为取消了计提资产减值准备或是取消了计提职工福利费，而按不超过工资总额14%比例列支。而合并的“其他货币资金”、“长期股权投资”等一级科目的明细科目则是要求小企业根据本单位实际灵活设置明细科目，不必拘泥于小企业会计标准。为此，小企业会计准则直接取消了明细会计科目，会计人员可以根据本单位实际进行明细核算。
四、小企业会计准则中删除的会计科目
小企业会计准则不再像小企业会计制度或企业会计准则等会计标准要求计提资产减值准备，故删除了短期投资跌价准备、坏账准备、存货跌价准备等备抵会计科目。
小企业会计准则规范尽量要求与企业所得税法一致，而年度内待摊费用、预提费用不能起到权责发生制的作用。故新的小企业会计准则中“待摊费用”科目新准则没有设置“待摊费用”科目，但允许小企业根据需要自行增设相应科目用于日常核算。新准则下不再增设“待摊费用”科目的小企业，转账时，应对原账中“待摊费用”科目的余额进行分析，转入新账中“预付账款”等科目。新准则下增设了“待摊费用”科目的小企业，转账时，应将原账中“待摊费用”科目的余额直接转至新账，也可沿用原账，并在以后期间按原摊销期限继续摊销。资产负债表日，对于新旧转换时转入的尚未摊销完毕的待摊费用余额，或者执行新准则后发生的尚未摊销完毕的待摊费用余额，应根据其性质进行分析，在资产负债表“预付账款”、“其他流动资产”等项目中填列。
小企业接受捐赠财产的会计处理通过“递延收益”和“营业外收入”会计科目核算，收到捐助的与资产相关的政府补助，先计入“递延收益”科目，待折旧或摊销时再转入“营业外收入”会计科目，如果收到的与收益相关的政府补助，则直接计入“营业外收入”科目。所以，小企业会计准则取消了“待转资产价值”会计科目。
小企业一般通过薄利多销进行经营活动，生产经营过程中很少委托外单位代销商品。所以，小企业会计准则取消了“委托代销商品”会计科目。
【参考文献】
一、工程建设及情况
（一）列入20**年新增1000亿元**惠民家园廉租住房建设项目
1、20**年7月在县城城西新区龙江路与西武路交汇入惠民家园配建廉租住房41套、建筑面积2050m2，项目总投资492万元，下达计划投资246万元（现已下达246万元）。
该工程由黄山市建筑设计研究院规划，赣州建筑设计研究院设计，县安泰房地产开发公司代建，通过公开招标由县新兴建安公司中标承建，监理公司为国泰工程监理有限公司，工程于20**年2月竣工。
2、20**年7月继续在县城城西龙江路与西武路交汇处惠民家园二期配建廉租住房60套、建筑面积3000m2，项目总投资700万元，下达计划投资390万元。
该工程由黄山市建筑设计研究院规划，赣州建筑设计研究院设计，县安泰房地产开发公司代建，通过公开招标由县新兴建安公司中标承建，监理公司为国泰工程监理有限公司，工程于20**年2月竣工。
（二）列入20**年新增1300亿元**惠民家园二期建设项目
1、20**年7月在县城城西新区龙江路与西武路交汇处惠民家园二期配建廉租住房50套、建筑面积2500m2，项目投资700万元，下达计划投资310万元。
该工程由黄山市建筑设计研究院规划，赣州建筑设计研究院设计，县安泰房地产开发公司代建，通过公开招标由县新兴建安公司中标承建，监理公司为国泰工程监理有限公司，目前工程已封顶，正在室内室外装修和基础设施建设，力争在20**年9月底前竣工交付使用。
2、20**年4月在县城城西新区龙江路与西武路交汇处惠民家园三期建廉租住房50套、面积2500m2，项目总投资325万元，下达计划投资为325万元。
该工程由黄山市建筑设计研究院规划，赣州建筑设计研究院设计，县安泰房地产开发公司代建，通过公开招标由县新兴建安公司中标承建，监理公司为国泰工程监理有限公司，目前项目进展顺利，基础工程基本完工，力争20**年12月底前竣工交付使用。
二、资金落实情况
根据省、市等上级部门对廉租住房建设资金有关规定要求，20**年第一批中央投资项目：项目总投资1192万元，下达计划投资为636万元（其中中央补助资金计划下达为172万元，地方计划配套资金为464万元），20**年1月中央新增投资项目补助资金82万元、90万元已全部拨付到位，地方配套资金215万元和省级债券转贷市县安排资金1**万元，合计323万元已拨付到位。目前地方配套资金缺口141万元，没有落实拨付到位。
20**年第二批列入1300亿元中央投资项目：项目总投资325万元，下达计划投资为635万元（其中中央补助资金计划下达为150万元，地方配套资金下达计划数为485万元）。20**年4月中旬新增投资项目补助资金二期75万元、三期75万元，合计150万元已全部拨付到位，地方配套资金缺口48万元没有落实拨付到位。
三、规划项目实施
我局按照国债项目管理办法要求，对新增中央投资项目严格按照项目“四制”要求，认真执行国债项目各项审批程序，已基本完备各项手续的审批，现正对已竣工项目积极组织竣工综合验收和项目的审计。
其次，利率提升将减少保险准备金计提的压力。2016年上半年，上市保险公司因假设变动计提准备金导致当期利润大幅减少，而利率回暖则有助于保险准备金释放利润。最后，预计750日移动均线的拐点将于2017年年底出现，准备金计提压力会大幅释放，有利于险资投资收益率的提升。
利率提升决定估值
2016年四季度，10年期国债最大上行区间为65BP，目前利率走势仍然稳健，2017年，保险行业低利率压力会有所释放，有助于保险公司改善投资收益率。
2016年上半年，持续的利率走低对保险公司准备金计提造成明显的负面影响。中报数据显示，保险公司因假设变动计提准备金导致当期利润减少15.53亿-107.31亿元。其中，中国人寿、中国太保两家因假设变动计提的准备金同比增加157%和398%，对当期业绩造成较大的负面影响。不考虑其他经营因素，仅以单个BP变动来看，四家上市保险公司中，中国人寿单个BP变动对应影响税前利润的弹性最大，平均每个BP对应税前利润为2.5亿-4.4亿元。
从公布的折现率来看，各家保险公司2017年上半年的折现率较2106年同期下降20-30个BP。当期750日国债收益率曲线也出现明显下行，降幅为13-20个BP。通过假设预测2017年年底利率拐点可能显现，且750日国债收益率曲线仍有22-28个BP的下降空间，因此，收益率曲线拐点对保险公司业绩改善的效果可能仍然需要时间观察，但拐点出现只是迟早的问题。
国债收益率走势对保险公司的影响较大，主要体现在750日国债收益率为衡量保险公司准备金的标尺。一般而言，750日国债收益率曲线可简单视为保险准备金折现率，即750日国债收益率上升将减少保险公司计提准备金，释放财务利润，反之亦然。
由于750日国债收益率曲线是建立在过去三年国债利率均值的基础上，有一定的滞后性。假设未来利率保持不，可测算出750日均线在2017年年底将进入向上拐点。广发证券的预测，750日均线拐点值距离目前仍有22-28个BP的下行空间，且考虑到拐点出现在2017年12月附近，则全年对于保险公司减少计提准备金的影响可能滞后到2018年。但从趋势上看，近期利率中枢反转已然明显，这将大大缓解保险公司在2016年由于低利率而计提准备金的压力。
保险公司固定收益资产可分为可供出售和持有到期两大类。后者在利率上行周期中主要影响当期新增持有到期类资产，有利于提高利息收入。2016年半年报数据显示，四家上市保险公司的持有到期债券占比为56.8%-82.9%，其中新华保险持有到期债券比例提升明显，由62.4%提升至74.4%。
考虑到寿险保单一般持续时间较长，负债久期更长，寿险资金更适合保险公司进行投资，在升息周期下比财险公司更能享受到利率上行的优势。由于当前财险市场平均综合成本率超过100%，财险公司当期保费收入中赔付支出比例较高，不如寿险保费能更长久的作为投资资金的积淀。
以中国太保公布的数据为例，2015年年底至2016年中期，太保寿险新增准备金634.02亿元，当期赔付145.19亿元；而太保财险当期新增准备金776.61亿元，而当期因为赔付和其他原因减少准备金766.5亿元。
在纯寿险公司中，中国人寿保费增速较为稳健，而新华保险由于结构调整，近期保费规模出现回调。另外，以当期新增保险合同准备金与总投资资产之比计算的新增投资资产系数中，纯寿险公司中国人寿的系数最高，其弹性也最大。
我们可以以交易性权益资产和债权资产对利润影响，计算四家上市保险公司的弹性，纯寿险公司的弹性明显更大。假设沪深300指数上行1%，中国人寿、新华保险对应的净利润提升5.44%和4.94%；假设中债净价指数上行1%，则中国人寿、新华保险对应的净利润提升8.5%和11.73%。以新增债券资产计算弹性，中国人寿和新华保险的弹性也较大。
2016年年底以来，保险行业的低利率压力得到一定程度的释放，这使得保险行业整体有望受益。通过数据比较分析表明，利率回稳对纯寿险公司的正面影响更大。
以美国为例，其寿险股历史估值水平与本土国债利率变化高度相关。相对于其他发达市场 （英国、欧盟、日本）而言， 美国寿险公司与中国寿险公司在资产端和负债端方面最为接近。美国公司和中国公司的资产端均以本土债券为主，英国、欧盟、日本均配置20%以上的海外资产，美国公司由于本土债券市场十分发达无须配置海外债券，中国公司则由于外汇政策原因无法配置海外资产。
美国公司和中国公司的产品端均包括大量提供最低利率保证的保单负债（传统险、分红险、万能险），公司负债表承担较大的利率风险。因此，中美寿险公司的盈利空间均与本土债券利率高度相关。从历史数据来看，美国寿险股的PB水平与美国长端国债利率的变化高度一致。
从历史数据看，大盘行情是A股保险股估值重要的驱动因素，表现为股价的高贝塔属性，但是目前来看，大盘行情的影响逐渐减弱，利率走势的影响逐渐加强。横向比较美国市场，我们发现美国寿险股历史估值与长端国债利率的变化高度一致。由于美国和中国寿险公司最具可比性（资产端均以本土债券为主+产品端均承担主要利率风险），因此，未来利率走势将成为A股保险股估值的最重要驱动因素。
财险承保仍难盈利
实际上，寿险公司和财险公司在投资结构上有不一样的策略。具体而言，非寿险业务的投资策略主要以满足风险回报、流动性、信用水平和多元化等因素展开，寿险业务的投资则主要以适当控制资产负债比例和最合适的久期匹配为主要目标。
以AIG集团旗下寿险、财险投资结构为例，非寿险业务中权益Y产配置更明显，可供出售股票类资产28.21亿美元，占比为3%；而寿险投资结构中股票类资产的规模明显较小，仅为1.44亿美元，寿险与非寿险债券资产的占比分别为78%和76%。这可以理解为，寿险资金的久期更长，以追求稳健长期投资收益为主；而非寿险业务则更看重资金周转和流动性等因素，以应对相对高频的理赔事件。
由于A股上市公司未分开披露寿险、财险的投资结构，因此，无法准确比较两者的投资结构。但可以看到纯寿险公司新华保险、中国人寿在定期存款一项的占比均超过中国平安和中国太保，这从侧面反映出财险公司对流动性的要求高于寿险公司。
和寿险与利率周期的关系较为紧密不同，财险的周期属性较弱，但经济放缓和车险费改等因素却在很大程度上压缩其承保的盈利空间。
经济增速放缓和车险费改的推进将驱动财险保费增速持续放缓。2015年，财险行业保费增长11.6%，2016年前三季度同比增速放缓至7.8%。由于中国财险保费超过70%的来源仍是车险，随着销量增速放缓和车险费改的全国落地，将拖累财险保费的增速。根据东吴证券的预计，2016年，财险行业保费增速为7.5%-8.0%左右。
未来如果车险费改进一步推进，将驱动行业集中度一步提升。在目前车险费改阶段，车险费率的自主定价部分调整幅度尚未完全放开（核保因子和自主渠道因子分别有15%的调整空间），未来保监会将逐步取消调整幅度的限制，因此，未来行业的竞争压力将进一步提升，这会带来两方面的变化。
一是行业集中度将进一步提升，大型公司凭借对车险销售端和服务链条的控制力和数据优势扩大市场份额，中小型公司或面临销售费用和赔付率同时攀升的困境；二是车险市场在重新寻求平衡的过程中，行业整体的承保利润空间被进一步挤压。
2016年，上市保险公司财险保费小幅增长，保费超过75%来自车险业务。太保财险、平安财险、人保财险、太平财险前三季度保费同比增长分别为1.22%、4.76%、10.56%、14.75%。
前三季度，平安财险车险业务保持11.9%的高速增长，非车险业务受集团业务结构调整的影响（部分信用保险业务转至陆金所）有所下降，由于本次业务结构调整是一次性的，预计2017年非车险业务将恢复高增速。
数据凸显政策效应通胀压力显现
2009年，农业生产稳定发展，工业生产逐季回升，投资持续快速增长，这些趋势表明投资无疑是主要亮点。另外，公开数据显示消费增长超预期，这与政策鼓励消费有密切关联。
李菁表示，2009年全年GDP取得8.7％的增长，基本符合预期，这很大程度上也得益于经济刺激政策的成功显效。“2008年底出台的一系列经济刺激计划，是基于出口萎缩背景下拉动内需的要求，用投资扩张拉动经济增长。”而如今，经济复苏已成定局，政策退出时机成为市场热议的话题。“政策的基调是在调结构和保增长之间相机抉择，从目前的迹象看现阶段控制通胀预期的任务更重些，但放长时间看，也许等到年底回头来看，最终的政策可能还会继续强调针对性和灵活性。”李菁表示。
历史经验显示，一般从宽松的货币政策传导到通胀，时间大约为12个月。根据这一数据测算，2010年初到年中将是通胀压力明显增加的时间段。2009年底物价指数的翘尾显示出通胀压力已经开始明显，居民消费价格指数和生产价格虽全年下降，但年底出现明显上升。李菁认为，经济复苏顺势向上促进了包括CPI和PMI(采购经理人指数)在内的各项数据的走高。“按照目前的形势，考虑到翘尾因素，并且加上价格机制调整，输入型因素以及资本流入等多种新增因素的影响，预计2010年上半年CPI有可能增加到3％左右。”
达摩克利斯之剑不会很快落下
央行的《2009年12月金融统计数据报告》数据显示，2009年全年人民币各项贷款增加9.59万亿元，同比增长4.69万亿元。银监会主席刘明康在香港出席亚洲金融论坛时表态，中国2010年新增信贷将控制在7.5万亿元左右。尽管官方首次明确新增信贷规模，但1月至今汹涌澎湃的信贷浪潮已经引起各方注意。整个银行业的新增贷款达到1.6万亿元。2月25日，央行再度上调存款准备金率0.5个百分点。
政策一出，市场立刻做出反应。截至2月底，上证综指跌去9％，即使融资融券和股指期货这样重大利好消息出台，也未止住大盘恐慌下跌的态势。不管是收缩信贷还是加息，政策收紧这柄达摩克利斯之剑，始终悬挂在市场上方。李菁认为，监管层目前调整信贷投放节奏，意在为经济增长可能出现的前高后低态势做前期准备。“除了政策面的因素之外，目前中国经济增长还受诸如经济的复苏进程等诸多因素的影响，具有一定的不确定性。因此在各方面数据依然向好的情况下适当控制信贷和货币增速，除了控制通胀预期外，也是在为未来可能出现的不利局面未雨绸缪，这也是政策层目前可能考虑的因素之一。
保持经济稳定增长仍然是货币政策的首要任务，2010年的信贷宽松度将明显弱于2009年，央行将灵活回收流动性，对2010年的信贷投放节奏应该也较为均衡，事实上目前已经提前使用了窗口指导和提高准备金率等调控手段。”而这一货币增量已经为经济增长预留了足够空间，7.5万亿元的新增信贷对应约20％的货币增长率，以实际货币与实际投资的关系看，最终对经济增长的拉动或将达到5％。
吃下货币政策这颗定心丸，李菁将话题转向短期内将市场搅得“鸡犬不宁”的加息。目前，宽松货币政策已经导致资产价格的大幅上涨，甚至将来还可能蔓延到社会各个层面。货币政策的超前性要求央行提前预防全面通胀的到来，未雨绸缪采取相应措施。尽管3大杀手锏已经用完两个，但李菁否定马上短期内加息的可能性。
“鉴于加息会影响到方方面面，政策的出台会比较谨慎。直接窗口指导控制信贷，并且是逐月对信贷规模有所控制，这个政策层面的影响对抑制通胀预期的作用还是相当强劲的。政府在这个过程中会观察政策的效果，然后再考虑使用后续的手段，在信贷严控后，存款准备金和公开市场操作的数量控制或许仍然是首选。”她如此解释。
对债市判断依然谨慎