一、私募股权投资企业财务风险分析
（一）私募股权投资工作中出现的问题
私募股权投资的前提便是科学合理的评估投资的真实价值，这也是前期准备工作中的重中之重，但是，资产严重流失的问题大多出现在国有企业，这就导致企业的估值低于真实价值，无法获得相应的投资收益，也就很难达到投资者最初的实现经济效益最大化的目的；至于民营企业，财务制度的隐蔽化，财务监督体制的部分缺陷等，或许就是使得企业真实价值的估值工作无法正常进行的原因。民营企业在一定程度上浪费了贴现现金流的资源，难以发挥其充足的优势，缺少财务指标估值方法和期权期货估值方法的比较和辨析。部分企业对企业的市场股票价值还没有给予足够的关注和重视，无法以公司股票的净现值或者是市场交易的价格为分析立足点，从而结合市场环境进行综合性的定价，这也就导致企业的真实的市场价值得不到实际的反映，使得优秀的企业极其容易被淹没，增大了投资的风险。
（二）来自投资者的风险
自然人、法人等都可以称作为投资者，投资者在投资时想要依靠私募股权投资方式取得成功离不开投资法人内部的专业人员的综合素质、资金网络等。专业人员的技术水平、基本素质越高，资金网络越全面，投资者投资成功的几率越大。反之，就会极大地降低投资的经济效益，阻碍投资的顺利进行，加大私募股权投资的风险。
私募股权投资企业可能会受到投资者所带来的风险，比如信用风险和投资风险。存在有的企业的信息技术手段停滞不前，难以支持企业的发展，信息化管理系统的缺失使得企业无法全方位、多层次的了解和分析投资者的财务状况和资产信誉等信息，没有确切的调查投资者的基本情况，比如专业性、综合能力、职场素养、财务状况、可靠性、诚信度等，也没有及时建立相关的投资者档案，有利下一个工作环节的开展，对投资者的未知，增大了私募股权投资企业投资活动的风险，使得资金不到账、坏账等问题时有发生。
（三）来自企业的风险
私募股权投资作为一种投资方式，其复杂性可见一斑，往往需要投资者投入大量的时间和精力。寻找具有融资意向的企业并通过多次协商达成合作关系，在确定合作方后及时拟定相关合同以及法律协议等，签订协议后着手准备资金入账等准备工作等等，这些过程都是要花费投资者巨大的时间和精力的，还要支付大量的管理费用，具有较高的交易成本。同时，投资者还要紧跟经济市场发展的步伐，深刻理解、参透国家的相关政策和法律法规，从而降低融资的风险，对融资活动的可靠性、可盈利性、实用性、灵活性等进行合理有效的权衡。
在投资项目的运营工作中，企业应当根据自身的情况和活动中的实际操作迅速的做出反应，改善更新工作技术，调整运营方式，提升企业的自主创新能力，最大程度的避免由于技术性问题带来的风险。在投资活动的运用过程中，企业要结合实际情况，实事求是的选择能够发挥最大化作用的技术，同时注意防范不必要的风险，准确把握融资项目技术的专业性、可靠性，项目设备的实用性、灵活性、生产效率等，合理的衡量产品设计和生产标准、生产质量等因素，有一个全面、理性的风险评价，识别控制技术风险。
（四）外部环境中的风险
金融市场的相关理论知识表明，企业在进行融资项目时可能面临的风险有系统性风险和非系统性风险两种类型。系统性风险，简而言之，就是企业在开展融资活动时外部环境为私募股权投资企业带来的风险。所谓非系统性风险，则是私募股权投资企业内部所带的风险。私募股权企业在面临不同的风险时，要站在不同的角度进行全方位、多层次的分析和研究。面临非系统性风险的投资者在对融资活动进行防控或者是管理工作的时候能够采取科学合理的针对性解决措施，而如果是系统性风险，那么只能是依赖国家实施相关有效措施来降低风险，比如国家从宏观角度出发，规范金融市场的经济制度，调整金融市场的行为等，系统性风险通常是不可能单纯的通过企业投资者自身的努力来消除的。外部风险的类型涵盖了政治风险、外汇风险、利率风险、环境保护风险以及通货膨胀风险等等，外汇风险的内容又包括了不可转移风险以及汇率波动风险。环境保护风险，顾名思义，就是私募股权投资企业在进行投资活动时，部分国家以资源、环境保护为理由要求企业支付相应的环保成本，从而增加了私募股权投资企业的风险。
二、私募股权投资企业进行财务风险管理工作的具体措施
（一）落实风险评估工作
有效落实风险评估工作，当务之急就是要完全掌握风险评估的具体内容以及工作流程，并且可以通过判断财务工作的业务性质来进行风险评估指标的选取。风险评估指标的选择在很大的程度上影响了风险评估工作的属性和工作性能，因此企业在进行风险评估指标的选择时要谨慎、科学。选择正确的风险评估方法是进行风险评估工作的良好的开端，常见的有决策树法、主观评分法、层次分析法等，私募股权投资企业在进行选择时要结合企业自身的发展情况和风险管理工作的开展。
（二）明确财务风险管理原则和重点
私募股权投资企业在对财务风险工作进行管理控制时，要熟悉财务风险的管理原则。企业要强化财务风险管理意识，认识到管理原则的重要性，明确工作重点，提高资金的使用效率，降低成本。企业开展风险防控工作的重中之重就是要从不同的角度分析各个经营环节，并且明确工作重点，这是因为企业在每一个发展阶段和具体的工作流程中具有不同的工作侧重点。
（三）细分财务风险管理权责
私募股权投资企业开展财务风险管理控制工作，要明确管理权责，细化职责分类，建立健全风险机制体系，并以风险识别为设计原则，通过研究风险机制来建立健全规范的科学的风险管理机制。企业要提高对分配风险管理工作的重要性的认识，以风险管理工作的具体内容为基础，对权利和责任进行配比，确定风险分担的主要负责人是项目当事人。其次，项目风险同项目当事人之间要利用合同的关系形成额对应关系。这样可以便于构建风险约束机制，提高投资结构的稳定性。
（四）全方位管理私募股权投资的风险问题，健全内控机制
私募股权投资企业在运营过程中，要紧跟时展的步伐，不断地优化发展企业的管理理念和创新意识，建立健全市场跟踪机制，与时俱进，了解市场的需求和发展的轨迹，以将动态与静态完美融合的方式对风险问题进行管理，大力开拓国内外市场，提高企业的经济效益，具备较强的核心竞争力。企业在管控风险时可以运用合同和保险等方式，加强与其他私募投资企业的交流，实现资源共享，创新企业私募股权投资的工作模式。并且，企业也要建立健全内控机制，将内控工作具体到岗位、人，加强企业财务工作的监督控制工作。
关键词：私募股权投资；风险控制；问题；控制
中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）06-0-01
所谓私募股权投资，是指以私下募集社会资本的方式，对已经具备一定规模、并有稳定现金流的企业进行股权投资，通过企业并购、管理层回购、上市等方式出售所持股权而获得收益。我国的私募股权投资从2002年以后获得了快速发展。特别是创业板启动以来，私募股权投资因为退出渠道的增加、二级市场新股发行市盈率高而蓬勃发展，私募股权投资机构数量和投资的资金量不断扩大。但部分机构成立时间短，专业性不高，在投资时对企业的调查不充分，对行业的理解不深刻，导致投资失败，使LP的利益受损。
一、私募股权投资行业的竞争态势
自2002年开始，我国的私募股权投资机构数量、募资金额迅速增长，并于2011年上半年到达顶峰。目前PE机构手中拥有着大量募集到的资金，投资压力很大。但由于国内经济增速放缓，部分企业的经营业绩下滑较大，导致PE机构可投资的目标企业数量减少。同时，一些质地优良的企业需要募资时，经常有二三十家PE机构进行竞争，将投资价格炒的很高。而新股发行市盈率不断降低、二级市场持续疲软，使得PE机构在退出时的股价偏低，如将资金的时间成本和机会成本计入投资成本，则PE投资亏损可能性很大。
二、目前私募股权投资的主要风险
(一)信息不对称风险
在通常情况下，私募股权投资机构在投资前会对企业进行尽职调查，内容包括财务情况、历史沿革、公司产供销的情况等等。大部分投资机构尽职调查的时间不会多于5个工作日。在这5个工作日中，很难将企业所有情况了解清楚。一些经营不善或要价过高的企业若想隐瞒公司实际情况，投资机构不容易甄别。
(二)企业运营风险
私募股权投资所选择的投资对象，以成长期和成熟期的企业为主，故初创期企业本身固有的一些风险已基本规避。但成长期和成熟期的企业，也有着处于这些阶段时企业共有的一些风险。对于成长期的企业来说，企业依靠的主要技术已基本成熟，产品也逐步被市场认可，但随着企业规模的扩大，企业管理的难度比初创期大幅增长。同时，同类产品的市场主要拥有者，也会采取更激烈的竞争手段对新进入市场的企业进行打压；对于成熟期的企业来说，主要产品的市场份额已基本确定，企业的业绩增长乏力。为了寻求业绩新的增长点，企业可能会进入不熟悉的行业，因不了解行业特性、规则等而导致投资失败，影响企业主营业务发展。
(三)行业风险
企业所处行业的发展情况，也是私募股权投资需要重点考虑的因素。有些企业的经营管理、财务情况虽然较好，但所处行业竞争激烈，或是行业由于全球经济的影响已经开始走下坡路，或是行业受国家政策影响很大。身处这类行业的企业，业绩变脸的可能性不小。
(四)投资价格风险
在当前，私募股权投资机构竞争激烈。面对一些质地优良的企业，投资机构为了挣得投资份额，将投资价格抬的很高，投资时的市盈率甚至与二级市场同类公司的市盈率相近。在目前新股发行市盈率日益走低、二级市场又十分低迷的情况下，私募股权投资机构很有可能亏损。
(五)退出风险
私募股权投资主要的退出方式为企业上市、企业并购、股权转让和管理层回购等，其中又以企业上市为主。但企业可能会因为历史沿革、行业情况、证监会政策等原因，导致企业上市被否或暂停上市，使得私募股权投资的退出渠道受阻。而私募股权投资的基金一般都有年限，无法及时退出会影响到出资人的利益。
三、风险控制的方法
(一)充分的尽职调查
私募股权投资机构必须对拟投资企业进行充分的尽职调查，从“成长性”和“合规性”这两个主要角度进行调查和判断。
成长性角度，主要通过对企业家、企业高管团队、客户、供应商、主要竞争对手、行业协会和行业专家的访谈，获取企业信息、行业信息、企业家个人愿景信息，再结合宏观经济形势进行判断。合规性角度，主要通过以下三个方面判断拟上市主体是否符合上市规范。第一是法律方面，主要查看企业的历史沿革情况，发起人、股东的出资情况，公司的各项法律资格、登记和备案，重大重组情况，公司对外股权投资情况，公司拟上市主体的独立情况(业务、资产、机构、人员、财务、知识产权)；第二是财务方面，主要查看企业会计政策和会计估计的合规性和稳健性，企业的负债和纳税情况；第三是股东的同业竞争与关联交易情况。
(二)合理的投资价格与投资方式
在PE投资竞争激烈的情况下，要规避风险，必须控制好投资价格和投资方式。私募股权投资机构在投资前，首先要对企业进行合理的估值，根据不同行业类型的企业，采取如PB估值法、PE估值法、PEG估值法或EV/EBITDA估值法等；其次要根据投资价格，计算投资回报率。PE行业一般采用内部回报率进行收益计算；最后要确定合理的投资方式，如分阶段投资、联合投资等，或者采取债转股的方式进行投资。
(三)其他风险控制方式
对赌协议：如果企业将投资价格开的很高，可采取对赌的方式约定企业对预期利润的实现。即如果目标企业达不到事先约定的利润或某种市场效益的条件，目标企业将面临着向投资方转让股份，提交现金本息，甚至是出让控制权的惩罚。
防稀释条款：为避免企业再次增资或股权增发时，将PE投资机构原有的股份稀释。
回购条款：如企业在规定的时间内无法上市或被并购等，企业大股东需对PE投资机构所持的股份进行回购。
四、总结
市场上每支私募股权基金，存续的时间一般在5-7年左右，在这个时间段内一支基金一般只能完成一轮投资，故资金的流转效率不高。如果企业在被投资后，经营业绩下滑，会影响到这支基金的整体运营情况，故每笔投资都需非常谨慎，在投资前须做好充分的调研工作，将投资风险控制在预期范围内。PE市场经过2011年的发展，必然面临行业洗牌，只有将投资风险控制好，才能在行业中生存下去，获得LP的认可。
参考文献：
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关键词：中小企业；私募股权基金；融资整合
按罗斯托经济发展理论划分，我国经济发阶段展当归于起飞阶段，在这一阶段体现为传统经济到现代经济的转型且出现了经济高速增长的特征。然而经济高速增长中诸多制约经济进一步增长的矛盾出现则令人甚忧。近几年，无论是专家学者的学术分析，还是经济体暴露的种种信号，让我们清晰地认识到经济发展的深层次问题，其中环境、经济结构、区域平衡、持续发展等问题出现，无疑成为我国经济增速放缓的主要原因。2014年下半年我国的部分宏观经济数据显示经济走弱且延续至今，经济发展进入险境，让人欣喜的是中小企业对经济增长的贡献度依然没有改变，宏观环境的不景气不仅没有降低中小企业在我国经济发展中的生力军地位，反而又一次让我们看清了在中国经济高增长时代转为的中速增长期甚至经济趋下滑的局面下，中小企业愈发成为支撑中国经济转型的重要力量。
中小企业的活力来自于多个方面，其中核心的要素还是融资问题。我们知道，一旦宏观经济矛盾转嫁于中小企业一般都表现为资金链的断裂，所以金融的创新应用于中小企业是对中小企业最有效的帮助，也是对中国经济最有力的推动。私募股权投资于中小企业应是金融创新形式在中小企业的应用，如何推动私募股权与中小企业的融合，实现中小企业的跨越式发展是关乎我国经济可持续发展的重要问题之一。
一、私募股权融资是解决中小企业融资难的有效手段
1.中小企业融资难现象剖析。众多案例表明，中小企业拉动经济快速发展过程中面临着融资难是不诤的事实。融资难诟病主要在于融资范围有限、融资渠道不正规、融资成本较高等。出现这些问题的原因比较复杂，一方面是由于企业自身弱点所致。众所周知大多数中小企业综合管理能力弱亦或因规模小而难于取信于资金供给的核心主体――金融机构，使中小企业难以跨跃正规金融机构的门槛获得资金支持，中小企业谋求发展的资金来源不得不转向非正规渠道；另一方面，受资本市场的广度和深度的限制，绝大多数的中小企业很难获得通过资本市场融资的机会，使得中小企业的融资渠道受制于一定范围内。目前，多数中小企业的融资主要来源于两个方面：第一，内源融资，也就是自筹资金。因中小企业受规模、管理制度和财务制度等方面的限制，靠自我积累的融资方式谋求发展，这仅能维持其生存或低效率发展，无法实现企业的发展壮大乃至升级。第二，民间融资。上面提到，正规金融机构和规范的资本市场皆将中小企业拒之门外，不得已的情况下中小企业只有将融资的渠道转向民间组织，于是民间融资成了大多中小企业外源融资的主渠道。然而这一渠道或因市场的作用，或因监管的欠缺，在满足中小企业资金需求的同时也加剧了中小企业经营的风险及倒闭的可能。
2.私募股权融资是突破中小企业融资难题的有效手段。融入到活跃的资金市场，借外力发展是当下中小企业生存发展之道。民间融资尽管提高了中小企业的融资成本，加大了中小企业的还款压力，也并非一触即得，于是创新融资方式成为中小企业应该思考的问题。私募股权融资不失为解决中小企业融资难的有效手段之一。
私募股权融资，是不经证券监管机构审批由非上市公司通过私募形式向投资者募集资金，投资者进行权益性投资的一种方式。因不经证券监管机构审批，投资者也不在证券交易机构进行相应的登记。私募股权募集资金方式所体现的特点体现为：一是方式灵活，因为股权私募的限制条件少、金额可大可小、资金来源面广（公司和个皆可）；二是具备私募的突出特点即非公开性，私募股权针对的是特定群体，募集股权不可公开交易；三是募集难度大，因投融资双方的信息不对称，有意向的投资者不易寻找，又因公开交易受限，拥有资金者不易付诸行动。
利用私募股权基金解决中小企业资金紧缺问题是融资手段的创新，也是有效的探索，它不仅仅可以解决中小企业资金紧缺的问题，还能促使中小企业从经营到管理层面的全方位提升。
首先，私募股权融资能保障中小企业的管理模式从内涵上有所提升。私募股权融资属于外部融资，它与其他外部融资有所不同，对企业管理内涵提高非常有效：（1）私募股权融资能激励中小企业内控机制的完善。传统单一的融资渠道总会导致中小企业面临资金困扰，圈钱成为企业经营管理的重中之重，借钱还贷的循环往往使企业忽略了制度的建设完善、经营的规范有效。私募股权融资为中小企业融到的是股权资金，而股权资金具有不返还的特点，在某种程度上缓解了中小企业还本的压力，企业可以在较宽松的财务环境中建设并完善现代企业制度，企业的管理由被动转向主动。（2）私募股权融资可加速融资结构的优化。私募股权融资控制了中小企业的负债比例，为股权结构优化创造了条件，也为中小企业的外源融资渠道的拓宽奠定了基础。（3）私募股权募集对象包括机构和个人，他们不仅关注企业的未来发展，也会无所保留地传授自身的经营技巧和管理经验，竭心尽力地推荐、引进外部优秀、完善的经营管理模式，使企业在压力、激励、推力和借力基础上实现财务、税收、金融、风险控制和法律等方面的健全完善，全面提高经营管理水平和效益，奠定中小企业健康稳定和持续发展的坚实基础。
其次，私募股权融资有助于中小企业在获利能力上有所提升。因为私募股权融资勿需企业提供抵押担保，也勿需承担过高的资金价格，获得的股权资金使用期长、额度高，是中小企业融资成本降低的有效方式，直接提高了其获利水平。
二、私募股权投资中小企业存在的问题
私募股权融资建立于投资者与中小企业间的直接利益关系，共同的利益基于共好的理念。中小企业私募股权融资在表面上是获得了资金流，私募股权基金则是预期在中小企业公司治理结构变革、经营管理水平提高基础上创建自己的品牌，实现自身效益的最大化。近年来随着我国金融市场的不断发展，私募股权投资市场的活力、创新力在全球也颇具影响力，2015年初我国私募股权投资基金的管理规模已占全部私募基金的50%以上，规划不断增加的同时也暴露出私募股权基金与中小企业融资整合中存在的风险：
1.企业价值评估的风险。中小企业引入私募股权基金投资过程中，其价值通常会被投资方低估而使股权低于市场价格。固然，对企业价值的判断是困难的，但估值结果对股权价值、分红比例等指标都有决定作用，而在私募股权融资谈判中的中小企业处于弱势，一是企业人才优势不及投资者，无法弄清楚专业性的估值方法；二是从估价高低对企业的未来各有利弊，过低估价埋没了企业价值，过高估价又有可能推进企业的破产，评估结果的主动权往往在投资方。
2.忽视长远规划的风险。私募股权基金投融资双方因信息不对称、预期的不确定，很难避免资金整合中的短期行为。私募股权投资者更关心的是投资的企业尽快上市、转让、第三方并购收回投资回报，这种投机心里驱使其并非深入到企业的日常管理中，只顾及短期的收益。被投资方则是借助私募股权融资粉饰财务报表，同时为更便于再融资，在融资策划中对投资工具、投资阶段等规划欠科学、规范，在长期的经营运作中就会逐渐引发各种矛盾。
3.企业品牌产品退出的风险。品牌企业是以企业产品的品牌为基石的，一般企业创建品牌产品需要较长的过程，它是企业生命的核心。中小企业创建自己的品牌十分不易，若私募股权的融资整合考虑不周就会导致品牌的丧失，如永乐电器就是典型案例。中小企业在争取到私募股权基金时应做到事前的科学设计，包括融资目的、金融、用途、公司占股份比例、上市安排等，争取企业的上市扩大品牌效应，保全企业的市场地位并扩大企业的市场地位。
三、私募股权基金与中小企业整合中的风险防范
1.提高法律意识，防范法律风险。在我国，私募股权融资正处于经验积累阶段，此范畴的法律法规还有待于建立健全，尽管因没有对应的私募股权融资的法律而制约了监管的有效性，但是我国宏观的法律环境已经趋于完善，所以对于引入私募股权基金的中小企业而言，并非无法找到可参照的相关法律，对相关法律条款的熟知和掌握是维护企业权益的必要保障。股权私募基金引入前要明确法律边界，资金运作中要清楚投资者的各自的法律行为，总之，中小企业不能只关注私募股权基金的募集，要系统考虑因此产生的法律方面的风险。
2.增强合作意识，降低估价风险。合作必须是知己知彼，成功合作是双方价值取向的一致性。所以，首先，中小企业在准确定位自身所处阶段基础上选择私募股权基金。企业经营层次划分为成长期、扩展期、过渡期，不同的阶段所需求的私募股权基金类型是不同的，它们分别对应的是创业投资基金、并购投资基金和过桥基金，供需双方目标吻合才有可能合作；其次，双方在建立利益均衡基础上确定股权价格。前面已经分析过企业定价核心即股权定价，即不可过高，也不可过低。由于没有固定的标准和规则，需要经过双方反复的谈判，加强沟通交流，在双方均认可的眼前和未来利益的均衡点上达成协议。
3.明确持续发展意识，规避短期行为风险。私募股权在我国的融资市场中还不成熟，导致投资者产生了对企业未来预期的担忧，以至忽略了投资的初衷，将掌控企业，追求企业的短期经营业绩为目的，出现了追求短期资本回报的现象。其实，中小企业整合私募股权基金于自己的融资框架中，完全取决于投融资双方的两厢情愿，私募股权投资者是经过考察、分析评价后进行的战略性投资，既然这样，投资者投资中小企业的目标本该就是放眼企业的未来，只不过是以资金支持形式切入，和企业的发展战略保持一致，投资者应该有足够的耐心和企业一同经历改革转型、试验调整、跨跃发展。作为融资的中小企业来说也应该慎重地选择战略投资方。
4.强化企业人才培养意识，避开投融资双方谈判中可能存在的风险。私募股权投资于中小企业完全是现代金融市场创新的行为方式，双方因利益的一致性产生合作，也因各自对利益最大的追求需要以谈判形式协调。谈判环节取决于谈判者的能力，包括谈判技巧、专业能力、法律能力、文化素质和心里素质，说穿了是人才的对决，因此企业方只有拥有专业的人才，或者有能力聘请专业人才，才能及时化解谈判中的矛盾，同时杜绝未来可能产生的风险，最终在双方利益均衡基础上实现与投资者间的高效率、高质量合作。
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私募股权投资是指以非公开方式向特定对象筹集资金，并将该资金投资于非上市公司股权的一种投资方式，其往往通过私募股权基金的方式来运作。由于私募股权基金份额是由特定对象认购的，且该基金投资的对象也是非上市公司股权，这从根本上就决定了其缺乏流动性的特点。传统意义上，对于私募股权投资而言，其从所投企业退出的渠道主要有IPO、并购、回购等方式，这其中最为理想、回报最高，也是当前国内最为主要的退出方式便是IPO，但在国内能够IPO的企业毕竟有限，由此通过并购、回购等方式退出也是一种选择。另外，对于私募股权基金的购买者来说，由于其是采用非公开方式运作的，基金购买者都是特定的对象，具有较强的“人和性”，其实现变现也存在较大的困难。
随着私募股权投资的不断发展，其参与者不断增加、投资规模也不断扩大，而其缺乏流动性的特性也逐步暴露出来，传统的退出渠道难以满足市场需求，而这又在一定程度上阻碍了私募股权投资的发展。尤其在经济下滑、资本市场萧条时，这种情况更为明显。在这样的背景下，私募股权二级市场应运而生。所谓私募股权二级市场，是指从已存的有限合伙人（LP）手中购买相应的基金份额或是从私募股权基金管理人手中购买私募股权基金中部分或所有的投资组合的市场。从该定义来看，私募股权二级市场的交易标的主要有两类，即私募股权基金中的基金份额和私募股权投资基金所投非上市企业的股权。私募股权二级市场的出现和发展为私募股权基金份额的持有者和私募股权基金提供了新的退出渠道，并且还出现了专门投资于该市场的投资基金，这不仅给私募股权投资带来了新的发展机遇，还给投资者带来了新的投资方式。由此可见，私募股权二级市场的完善和发展对私募股权的发展来说具有十分重要的意义。
二、私募股权二级市场形成动因及其主要参与者
探讨私募股权二级市场的形成动因，还需我们首先来研究私募股权基金的基本运作模式。实践中，私募股权基金一般以有限合伙企业的形式存在，其中由有限合伙人（LP）认购出资或者基金份额，普通合伙人（GP）作为基金的发起人和管理人对基金进行管理和运作。一般来讲，私募股权投资是一项中长期的投资，其存续期一般为3～5年，有的甚至更长。在该段时间内，不仅LP很难从中退出，私募股权基金也很难从所投企业中退出。但在实际的运作过程中，LP或者GP基于种种动机需要出让基金份额或者投资组合是十分常见的情况。例如，LP基于流动性需要或者同GP之间出现无法协调的矛盾等原因，希望退出该基金；投资基金本身基于投资组合的需要希望出售所投企业股权或者基于业绩锁定的原因，希望能退出所投企业。这便在事实上形成了私募股权二级市场的供给方。此外，成功的私募股权投资往往有着十分诱人的回报，在私募股权基金成立并运作一定时间后，新的投资者希望能进入到有潜力的投资项目中。随着PE深层次的发展，专注于私募股权二级市场的基金（私募股权二级市场基金）出现，并形成了一定的规模，这些都在客观上形成了私募股权二级市场的需求方。在私募股权投资尚处于较低层次的发展阶段时，流动性较差的缺陷尚未完全显现出来，通过“私下接洽”的方式基本上能满足供需双方的需求。但随着私募股权投资的不断发展壮大，以前的模式难以为继，那种通过私下的接洽来完成交易的方式，既缺乏效率又不规范，很难在满足现实的供需要求。于是，一个具备高效的供求信息平台且相对规范的场所——私募股权二级市场的出现便是水到渠成的事了。
私募股权二级市场中的参与者主要包括私募股权基金的持有者（LP）和私募股权基金本身，这就是参与者中的卖方；买方参与者主要有机构投资者和个人投资者，机构投资者中又可分为专注型购买者及非专注型购买者。此外，在成熟的私募股权交易中，还有专门的中介服务机构，如财务顾问、法律顾问等，由他们来就买卖过程中的专门问题提供服务，确保交易的正常进行。具体到我国的实践中，私募股权交易中的卖方主要是个人参与，机构参与者十分有限。这一问题的根源在于我国当前阶段的私募股权投资中，银行、社保资金、保险资金等受到法律上严格的限制，尚无法参与到私募股权基金的投资中或者即使可以参与但也受到十分严格的限制，这从根本上决定了私募股权二级市场中的卖方很难出现这些机构的身影。这种情况的存在也客观上导致了现阶段我国私募股权交易的零碎化，难以形成规模化的交易。在买方主体中：个人投资者及已有的私募股权基金是主要的参与者。另外，随着私募股权的深入发展，目前也出现了专门针对二级市场的私募股权二级市场基金，这种基金的成立目的就是专门从事收购私募股权基金份额和投资组合。同卖方主体一样，私募股权二级市场的参与者中仍然缺乏专门的机构投资者，而机构投资者往往具备更完善的投资机制、更强的价格发现能力。机构投资者确实子啊一定程度上影响了私募股权二级市场的发展进度和水平。单纯从买卖双方的参与者来看，我们国家当前阶段的私募股权投资还处在发展阶段，同国外成熟资本市场相比还有较大的差距，在国外成熟的私募股权二级市场中无论是卖方还是买方参与者主体都是各类机构，个人参与者较少。例如，在买方主体中母基金、投行、养老基金、各类其他基金会等占据主体地位。这些专门机构的存在，对于活跃市场、提升流动性方面发挥出了极大的左右，深刻影响了私募股权二级市场的发展和走向。从其他的方面来讲，我国同国外成熟的市场相比更是差距巨大，到目前为止我国的私募股权二级市场仍然还在酝酿中，也没有成型的法律规范，具体的交易制度更是无从谈起。
三、私募股权二级市场存在的问题
由于我国私募股权投资本身就处在起步阶段，在加上我国所特有的资本市场环境，导致了私募股权二级市场存在着种种的困境，其发展受到各方面的制约，无论是从理论层面还是实践层面至今都尚未形成完善的制度体系，相较于国外成熟市场的运作，我国私募股权投资及其私募股权二级市场都还有很长的路要走。
（一）我国私募股权投资缺乏立法层面的法律支撑
一直以来，我国没有专门规范私募股权投资的法律法规，对私募股权投资的规范散见于其他法律法规中。例如，200 6年新修订的《合伙企业法》中明确了有限合伙企业的组织形式，为合伙制私募股权投资提供了法律上的支持；《信托法》及相关的法律法规中对信托制私募股权的运作提供了法律上的规范和支持。此外，《证券投资基金法》中有关私募股权基金是否纳入监管的修订意见也仍然在探讨当中，但由于争论较大，其目前仍然很难对私募股权进行有效的监管和约束。由此可见，目前我国对私募股权投资尚且缺乏完善的法律规制，更多的是散见于各类法律法规中的规定且还不成熟。这在一定程度上使得私募股权投资始终处于监管的盲区，缺乏有效约束的私募股权投资往往又会阻碍着其自身的进一步发展。私募股权投资尚且如此，我们就更不用谈私募股权二级市场的法律规制了。我国当前阶段的二级市场不仅没有法律法规的规范，就是行业协会之类的组织尚且都没有完善的建立起来，行业自律性的规范也尚在萌芽之中。
（二）私募股权二级市场交易尚无成熟的交易制度
我国的私募股权投资虽然在最近几年取得了长足的发展，但不得不承认的是我国的私募股权投资仍处于起步阶段。那么，以私募股权基金中的基金份额和私募股权投资基金所投非上市企业的股权为交易对象的私募股权二级市场的各项交易制度建设就更为滞后和不完善了。在我国现有的私募股权二级市场雏形中，其性质到底为何目前仍没有形成共识，私募股权二级市场的定位是单纯信息交流市场还是提供交易服务的市场，实践中仍没有形成统一的模式。在欧美国家，私募股权二级市场交易平台已经完善的建立了起来，并形成了一些列成熟的交易制度，其主要业务囊括了大宗交易、交易执行等交易服务，还包括信息匹配、市场数据提供以及询价等信息交流服务。我国私募股权投资尚处于发展阶段，即使建立起统一性质的私募股权二级市场，该市场在短时间内也很难达到国外市场的成熟程度。除了成熟、统一的二级市场建立较为缓慢之外，在具体的交易制度建设方面也面临着诸多的挑战。例如，私募股权交易过程中的估值问题；信息披露问题；监管问题；投资者准入问题等等都需要在理论和实践中予以明确，从而确保私募股权二级市场的健康发展。
（三）私募股权交易缺乏专门的中介服务机构
由于我国私募股权发展程度较低，且个人参与者过多、缺乏机构的参与，这在一定程度上导致了交易的零碎化，在加上交易双方对财务顾问、法律顾问等中介机构的作用缺乏正确的认识，一直没有形成具备专业水准的中介服务机构。而中介结构在估值、撮合交易、协助交易等方面却有着十分重要的作用，他们的存在能够极大的便利交易、确保交易的安全，可以说具备专业水准的中介服务机构的存在对私募股权二级市场的建立和发展起着不可或缺的作用。
四、中国私募股权二级市场发展联盟
虽然我国当前阶段的私募股权交易还是以较为原始的松散、私下的交易方式为主，但近年来随着私募股权的深入发展，实践中也出现了诸如由北京金融资产交易所等机构发起成立的“中国PE二级市场发展联盟”这样的组织，其汇集了国内外众多的PE机构、保险公司、证券公司、行业协会等机构，其目标就是打通成员之间的沟通协调渠道，最终实现PE二级市场的健康、快速发展。此外，其还将自身定位为一个交易平台，并了PE二级市场的交易规则。该平台不仅可以给参与者提供交易机会，其还借鉴国外经验对在该平台上的交易标的进行估值，并协助交易的完成。该平台的出现，对私募股权参与方来说，既为其提供了交易场所又可以起到规范交易行为、规避市场风险、降低交易成本、提高交易效率的作用。随着私募股权投资的进一步发展，相信该联盟一定会在实践中不断积累经验、不断自我完善，为将来私募股权二级市场形成和发展提供十分有益借鉴和经验积累。
五、对我国私募股权二级市场的建议
面对我国私募股权投资近年来的迅速发展，私募股权二级市场的建立和完善是我们必须要面对的问题。通过上文的分析，我们也大体上知道了问题的所在，基本上明确了未来我国私募股权二级市场的发展方向。由此，未来需要我们做好以下几个方面的工作：
（一）法律法规的完善
当前，国家对私募股权投资本身就没有形成统一的法律规范，私募股权投资很多情况下仍处于“灰色”运行的阶段。因此，私募股权的发展首先要在立法层面予以完善，只有私募股权投资本身在法律层面上有了定论，与之相关的二级市场才有进一步发展的可能性。此外，当前阶段我国的法律对私募股权投资的限制过于严格，私募股权投资及私募股权二级市场相对来讲是新生事物，在起步阶段应给以法律和政策上的支持，只有在较为宽松的环境下其才会有发展的空间。由此，国家应逐步放开对银行、社保等机构的投资限制，并建立政府引导基金，鼓励其参与二级市场的交易。
（二）专门交易市场的建立
私募股权二级市场是私募股权发展到一定阶段的产物，其也是私募股权业的重要组成部分，对私募股权的发展有着重要的作用。专门的二级交易市场的建立，即是现实的需要也是私募股权发展的必然。专门的二级市场其不仅是信息的交流平台还是专门的交易平台，这样会极大提高交易效率、减低交易成本，还方便了监督管理。因此，专门交易平台的建立具有重要的意义。
（三）具体交易规则的制定
私募股权的交易缺乏必要的交易规则，在交易模式、估值、交易流程等方面没有较统一的规则，这对私募股权二级市场的发展不利。实践中，由北京金融资产交易所等机构发起成立的“中国PE二级市场发展联盟”在成立后就了相关的交易规则，当然由于其还处在发展阶段，很多规则并不完善。在这方面，我们完全可以借鉴国外成熟市场的做法。比如，可以极大提高交易流动性的做市商制度，经国外市场检验过的部分估值模型等等。当然，这些具体的交易规则还需在我国私募股权二级市场自身发展的过程中得以验证，最终形成符合我国实际情况的规则制度。
（四）中介机构的发展
中介机构在私募股权交易的过程中起着十分重要的作用，财务顾问、法律顾问等专门的服务机构对交易双方顺利完成交易起着不可或缺的作用。引导和规范参与私募股权二级市场交易的中介机构，对于活跃市场、保证交易安全、提高交易效率等都会起着积极的作用， 在强调完善法律法律、建立专门交易市场及具体交易规则的同时，我们也不应忽视作为交易参与方的中介机构的建设。
参考文献
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论文摘要：文章研究了在私募股权融资模式下，被投资公司的治理结构评估原理，以及公司治理结构效应，探讨了被投资公司的股权结构、董事会的职业化运作和激励约束机制，提出了私募股权投资家改善公司治理结构的方法。
本文通过分析在私募股权融资模式下，企业如何克服信息不对称而产生的委托—问题，构造对治理结构效应的评估。治理结构效应是指制度的完善和效率的提高，包括股权结构、董事会的职业化运作以及激励约束机制。
一、公司治理效应的评估原理
公司治理中的各种机制设计的目的就是要达到对管理层的激励和约束。在私募股权投资中，企业的股权不是由分散的股东所拥有，而是由少数机构投资者所有。私募股权投资对企业同样可以有外部控制市场的可能，即中断追加投资，使企业很难继续得到资金，或者通过股份调整，减少管理方的股权，使管理方时时感受到来自投资方的压力。私募股权投资对企业的投资不是以依赖性的关系为准则，而是完全以企业的业绩作为投资标准，这充分反映在分段投资策略和中断投资的威胁，以及追加投资的激励机制，私募股权投资家有足够的信息来判断企业经理层的行为及其动机，并有在必要的时候采取果断行动的权利。
私募股权投资机制下的董事会是由名义上为非执行董事的私募股权投资家领导的，并为企业提供管理上的支持，推动企业的发展，私募股权投资家虽然名义上是一个外部董事或非执行董事，却相当活跃主动，形成了一个积极的内部投资者的独特模式。与一般的非执行董事相比，私募股权投资家在企业中有直接的重大的经济利益，企业的盈亏关系到私募股权投资家的收益。正因为如此，私募股权投资家愿意并且注重和企业建立长期合作关系，对企业的发展过程有足够了解，有效地消除了信息不对称和人风险，并与企业管理层能够达成目标函数的统一。私募股权投资家代表出资方长期持有企业的股权，不可能在股市上随时套现，因此一旦企业出现问题，只能尽最大努力帮助企业解决，没有用脚投票的退出机制。即使在企业上市后，私募股权投资家还会在相当长的时期内继续持有股票，继续进行监控和管理支持，帮助企业更有力地融资，更快速地发展。私募股权投资家也吸引了其他机构投资者的长期持股，并吸引证券分析师的跟踪，使企业有更好的信息披露，而其他个体投资者也认同了这种管理支持的价值而进行长期投资。同时私募股权投资基金的利益又是独立于企业经理人员的，他们可以通过企业转售，企业回购股票，其他企业的兼并收购来达到回收投资的目的。
通过以上分析可知，私募股权投资的股权相对集中，加上私募股权投资家的专业知识和经验，私募股权投资基金有能力也有意愿通过影响董事会来参与企业的经营管理，使企业朝着更有利于股东的方向发展。
二、公司治理结构效应
（一）股权结构
公司价值是公司股权结构的函数，之所以会存在这种函数关系，是因为公司股权结构与促进公司较好经营运作的诸多治理机制之间具有相关关系，并对这些治理机制发挥作用具有正面或负面的影响。这些治理机制包括激励、收购兼并、权争夺以及监督机制。
由于现代企业制度中的委托—问题的存在，管理者和所有者之间的目标函数不一致需要股东对管理者实行有效的监督。如果公司股权高度分散就会导致无人愿意也无人能够去监督企业经营管理人员的行为，进而使企业的经营管理者能够在相对无约束的环境条件下，追逐自己个人的利益，而损害公司股东的利益。股东监督企业经理人的成本将由自己承担，而其收益却为所有的股东所分享，因而在股权分散的情况下，股东没有对企业的经理人进行有效的监督，所以股权的相对集中能较为有效地解决现代企业中经理人的监督问题。但如果股权高度集中的话，大股东有可能会利用其控股权为其自身牟取利益，而损害其他中小股东的利益，因为具有绝对控制权的股东也可以控制董事会，从而对包括经营管理、兼并收购在内的一切决策都具有绝对控制权。
私募股权投资是通过参与企业的经营管理，最后以退出实现资本增值的资本运作过程，利用在管理和财务等方面的专门人才以及丰富的经验，帮助创业企业建立规范的制度，解决各种问题。私募股权投资的目的决定了其一般不要求有绝对的控股权而只要求有相对的控股权，相对的控股权有利于对公司进行实质上的监督管理。所以有私募股权投资基金入主的公司一般都具有两到三个有相对控制权的股东，这样就会形成一种制衡机制，既避免了无人管也避免了大股东谋取私利的现象。
通过比较私募股权投资入主前后被投资公司前三大股东拥有股份的比例变化，以及比较同类公司前三大股东拥有股份的比例，可以看出被投资公司的股权结构是否更加趋于合理。
（二）董事会的职业化运作
在股东大会闭会期间，董事会是公司的最高决策机构。除股东大会拥有或授予其他机构拥有的权利以外，公司的一切权利由董事会行使。私募股权投资家既是股东又是专业的管理和财务专家，具有良好的教育和丰富的实践经验。建设高效的董事会包括制度的建设和公司治理文化的建设。对于制度的建设，只要请专业的管理咨询公司就能完成，但是制度的贯彻实施要涉及到公司治理文化的建设，而这只有具备专业知识和理念的股东才能做到。这也是私募股权投资能真正有效的改善被投资企业公司治理的关键所在。通过分析被投资公司董事会成员的专业化程度，可以从一个侧面反映董事会的效率和职业化程度。
（三）激励和约束机制
1. 激励机制。所谓激励机制是指用“利诱”的办法来激励管理层为股东利益最大化或企业价值最大化而努力，同时防止其为了个人利益或管理层集团的利益而损害股东的利益。私募股权投资家往往通过股权和期权的办法来构筑针对被投资企业管理层的激励机制。
对管理层的股权和期权安排是最普遍的一种激励方法，在私募股权投资的企业中，私募股权投资家投资的目的是为了通过持有具备增长潜力的被投资企业的股份到一段时期后出售获利，因此私募股权投资家持有被投资企业的股份百分比一般在10%～40%之间，而安排相当一部分股权份额由企业管理层持有。对管理层的这种股权安排一方面是满足管理层对控制自己创建企业的需求，同时也使管理层的利益和企业的兴衰相一致，实现了和私募股权投资家利益的一致性。对管理层的期权安排的目的是要将管理层的利益和被投资企业价值的增长联系起来，从而使管理层努力增加被投资企业的价值。因为只有当被投资企业的价值达到最大时，私募股权投资家才能顺利出清手中的股份，并实现超额利润。这时管理层、被投资企业和私募股权投资家各自的利益通过期权安排也达成了一致。期权安排的做法是允许管理层在实现未来经营目标时按照事先约定的较低的价格或无偿的增持企业的股份。
关键词：阳光私募；发展；建议
在过去的2014年对于投资者来说，算是丰收的一年。虽然中国的资本市场发展至今不过20余年，股票市场和债券市场都还远不够完善，尤其是衍生金融工具极不丰富，但在2010年股指期货引入中国对冲市场之后，中国正在意义上的对冲基金开始真正发展，2010年也可以说是中国对冲基金-阳光私募的“元年”，而后阳光私募基金就呈“井喷”式发展，从2010年发行数量仅为723只到2014年的4796只，发行规模也从2002年的751.62亿元发展到2014年的4796亿元，就2014年的表现而言，2014年各月主基金的发行数量与A股走势大体吻合，呈现震荡上扬的态势。
一、 我国阳光私募基金的内涵及风险特征
1、 阳光私募基金的内涵
阳光私募基金是借助信托公司发行的，经过监管机构备案，资金实现银行的第三方托管，有定期业绩报告的投资于股票市场、债券市场、股指期货市场，阳光私募基金与一般私募证券最大的区别在于透明化、规范化，主要投资于证券市场，不同于私募股权投资仅在一级股权市场进行相关投资。阳光私募基金是指由投资顾问公司作为发起人、信托公司作为受托人、投资者作为委托人、银行作为资金托管人而发行设立的证券类信托集合理财产品。
2、 我国阳光私募基金的风险特征
（1）集中风险
此类风险的出现主要是由于基金经理过于集中的将资金投入一种策略、行业或是资产之中，从而当此种策略、资产、行业可能出现亏损的时候没有别的相反的操作能够将其对冲并消减风险。此种风险可以通过严格的规则来予以规避，如对每种策略或是资产有一个投资比例，并建立止损规模。
（2）政策风险
政策风险是指阳光私募基金所投资各大市场，政府有关证券市场的政策发生重大变化或是有重要的举措、法规出台，从而给投资者带来的风险。一般来讲，新兴市场由于其政治的不稳定性，以及监管体系不够成熟，经常处在变化之中，其政策风险也会大一些，而发达的市场也并非没有政策风险。
（3）违约风险
违约风险也可以被称之为信用风险，有两方面组成，一方面是自身的违约可能性，由于对冲基金的操作大多采用杠杆操作，虽然在杠杆比例上有所限制，但是杠杆操作会带来较大的风险，同时，会有大量的借贷和保证金交易，且杠杆比例越高，违约的可能性也就越大。根据NBER（National Bureau of Economic Research）的统计显示，阳光私募的平均杠杆水平低于投行的杠杆水平14.2。
（4）估值风险
此类风险是由于对基金净现值估计的偏误产生的。阳光私募基金经理人需具备较丰富的衍生品知识和操作经验，而当今市场上的基金经理一方面对行情的把握、专业素质参差不齐，另一方面往往对自己能力过于乐观，往往会出现决策上的失误，计算机操作系统的不完善或设备故障而引致的估值不准确也是造成估值风险的原因之一。
（5）缺乏透明性
由于对冲基金很多不需向外界公布自己的投资数据，也不像共同基金一样受到监管部门严格的监管，因此，对冲基金的风险往往较大且不能得到纠正。
二、2014年我国阳光私募基金各投资策略表现评价
截至2014年12月31日，阳光私募行业全年整体平均收益达到30.9%，同期沪深300指数上涨超过50%。随着中国金融市场的逐步完善与私募行业
快速发展，私募基金的投资也越来越多元化，包括在融资融券和股指期货推出后出现的债券策略、相对价值策略等。股票策略以股票为主要的投资标的，是国内阳光私募行业最主流的投资策略，目前接近67%成的阳光私募基金采用此策略，全年平均收益达到31.40%，其中行业前十收益均超过110%，创势翔、滚雪球、泽熙位列行业前三。相对价值策略是利用证券资产的错误定价，即买入相对低估的产品、卖出相对高估的产品来获取无风险的收益。该策略基金2014年的平均收益为15.07%，该策略风险小，投资机会确定，收益稳定。债券策略主要以债券为投资对象，以绝对收益为目标。由于债券价格对利率变化较为敏感，基金经理需对债券组合的利率风险暴露进行调整，随着国债期货的推出，投资组合可结合国债期货来减少净值波动。债券策略基于杠杆设计，单只产品的规模相对较大，多家债券私募机构的资产管理规模超过30亿。2014年债券基金的平均收益为15.40%。期货策略主要的投资标的为商品期货，该策略的基金通过研究大宗商品现实的供求关系，根据对该品种预判的价格走势做出多空仓的操作，2014年平均收益为66.21%。阳光私募行业自诞生开始，到2007年迅速发展。2014年阳光私募行业发行市场出现井喷，新发产品2479只（其中包括393只子基金），阳光私募行业的前景呈现整体上升趋势。
三、促进我国阳光私募发展的建议
1.加强立法
我国现阶段对于阳光私募基金处于起步阶段，没有制定专门的法律法规来规范它，在运行过程中存在很多的问题和漏洞。因此，我们应尽快制定和完善适合我国阳光私募基金发展的法律体系，为阳光私募行业的发展提供有效的法律保障，以法律来约束基金行为，促进阳光私募基金规范化运作。
2.加强和完善阳光私募行业的信息披露制度
阳光私募基金因为自身私募基金的特点，很多自己的数据不需向外界公布，这就造成了投资者与基金管理者之间的信息不对称。所以及时准确的披露信息对阳光私募基金的发展大有裨益。在我国，阳光私募基金的信息披露不够充分，也非常不规范，有大量数据、信息未公开，同时已披露的信息没有统一的规范、格式，这就不利于投资者对披露的信息进行有效整理。建立定期和不定期的信息披露制度，同时国际规范制度和财务会计制度方面同步，形成规范的信息披露制度，使得基金的运作更加透明、规范、有效，帮助投资者进行正确决策。
3.提高基金管理人专业素质
在阳光私募基金中，大多数基金业绩低于市场基准水平，私募基金经理在对市场时机的选择、投资组合的把握上有所欠缺。同时，基金投资同质化现象严重，可以看出阳光私募基金管理人在专业素质方面有待加强。因此我们应该实施积极的人才战略，培养人才对股指期货、期权等衍生品工具的操作能力，多借鉴国外成熟市场的经验，同时也要从投资理念、投资技巧、风险控制等方面结合自身实际情况予以改善。（作者单位：福州大学经济与管理学院）
参考文献：
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私募股权投资（privateequity）兴起于19世纪末20世纪初的美国，但直到20世纪80年代，私募股权投资才进入了一个新阶段。从表面上看，美国法律开始允许养老基金等机构投资者参与私募股权投资，美国私募股权投资市场才得到迅猛增长。但实际上一个更为重要的原因是，投资者由直接投资转向通过专业化投资中介进行投资，出现了大量的专业化私募股权投资基金，有数据显示大约80%的私募股权投资是通过私募股权投资基金进行的。伴随私募股权投资市场的发展，私募股权投资基金作为一类新型金融中介组织正发挥着日益重要的作用。
目前已有的私募股权投资研究文献大多从实务操作的层面展开，鲜有文献从经济学理论角度对私募股权投资基金进行研究，更缺乏对其存在性以及治理机制的经济学分析。对于这一新型的金融投资中介，需要从理论上对以下问题进行研究：私募股权投资基金这种金融中介存在的经济学原因。对上述问题的深入研究将有助于我们更好地理解和把握私募股权投资的本质特征，推动我国产业投资基金业的健康发展。
二、私募股权投资基金存在性的经济学分析
（一）私募股权投资的特点
要研究私募股权投资基金的存在性问题，首先要研究私募股权投资的特点。私募股权投资主要是针对非上市企业进行股权投资，投资者等所持有的企业股权实现价值增值后再通过股权转让获得资本增值收益，其最主要的特点是投资的高风险性和专业性。具体表现为：
1.投资期限长，流动性差。私募股权投资是一种实业投资，所投资企业的股权实现价值增值需要时间，难以在短期内调整投资组合；私募股权投资的投资对象主要是非上市企业股权，往往不存在公开的股权交易市场，投资者大多只能通过协议转让股份，投资缺乏流动性。
2.投资对象的风险性高。私募股权资本所投资企业，不论是处于初创阶段的创业企业，还是需要重组的大型企业，或者是处于急需资本快速发展的企业，都蕴涵着较大的风险和不确定性。
3.投资的专业性强。私募股权投资对投资者的要求较高，投资者必须对所投资企业所处行业有深入了解，而且还须具备企业经营管理方面的经验。这样投资者才能做出正确的投资决策，并有能力对所投资企业实施监督。此外，为实现所投资企业的价值增值，往往还需要投资者利用自身的专长、经验和资源向其提供必要支持。
4.信息不对称导致的严重委托—问题。信息不对称是普遍现象，但该问题在私募股权投资中表现得尤为突出，它贯穿于投资前的项目选择、投资后的监督控制等各个环节中。投资者在事前选择投资项目时，由于信息不对称使得其很难对所投资企业做出准确评估，企业家或经理人比外部投资者更了解企业的真实状况，但他们出于自身利益的考虑往往会夸大正面信息、隐匿负面信息来提高对企业的估价，引发逆向选择问题；在获得投资后，由于信息不对称可能导致严重的道德风险，企业家或经理人奉行机会主义政策从而可能损害外部投资者的利益。
私募股权投资的上述特点使得单个投资者从事私募股权投资的成本非常高，必须支付大量成本对投资项目进行调查、筛选和监督控制。由于投资规模大、期限长、流动性差、风险高、难以通过分散化投资来有效降低投资风险以及信息不对称产生的逆向选择和道德风险，导致外部融资非常昂贵甚至变得不可能。
（二）私募股权投资基金存在性的分析
随着私募股权投资市场的发展，私募股权投资基金作为专业化的金融中介，利用自身专业优势，缓解了投资者与融资者之间的信息不对称问题，降低了投融资成本，提高了整个市场的效率。下面从交易成本、信息不对称、风险管理等方面对私募股权投资基金存在性问题进行讨论，从中揭示出私募股权投资基金作为一种新型的金融投资中介存在性的经济学原因。
1.降低交易成本，提高投资效率。GurleyandShaw（1960）、Chan（1983）、AllenandSantomero（1998）等认为金融中介通过分工、专门金融技术、规模经济和范围经济等降低了交易成本。对于单个投资者而言，由于投资所伴随的巨大风险和不确定性，使得投资者需要支付更高的搜寻、评估、核实与监督成本。私募股权投资基金作为一种集合投资方式，能够将交易成本在众多投资者之间分担，并且能够使投资者分享规模经济和范围经济的好处。相对于直接投资，投资者利用金融中介进行投资能够获得交易成本分担机制带来的好处，提高投资效率，这是私募股权投资基金存在的最基本原因之一。
2.解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险问题。许多文献对信息不对称与金融中介机构存在性之间的关系进行了讨论。例如，LelandandPyle（1977）是最早将信息不对称引入到对金融中介存在性的研究中的经典文献，他们认为交易成本涵盖的范围太广了，它不能成为惟一的原因，金融市场中存在的信息不对称所导致的逆向选择和道德风险会使金融市场失灵，信息不对称应该成为解释金融中介存在性的一个基本原因。Diamond（1984）认为金融中介是通过充当被委托的监督者来克服信息不对称问题的。私募股权投资中存在严重的信息不对称，该问题贯穿于投资前的项目选择和投资后的监督控制各个环节中。私募股权投资基金作为专业化的投资中介，能够有效地解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险。要减少信息不对称则要求投资者必须采取措施加强投资前的尽职调查和投资后的监督控制。这些活动如果由多个投资者分别进行，则可能存在重复行动导致调查和监督行为的过度产生，这一方面造成对社会资源的浪费，另一方面则会由于免费搭车现象的存在而不能有效得激励投资者进行调查和监督，导致效率低下。而私募股权投资基金的管理人通常由对特定行业富有相当专业知识和经验的产业界和金融界的精英组成，他们所拥有的专业技能与经验积累使他们在选择、管理、监督所投资企业方面具有比较优势，因此他们在信息生产与处理上的优势使得他们能够成为投资者的人。他们通过投资前对企业进行深入的考察和投资后的监督控制，可以缩小信息差距，并且可以利用自身的信息优势和规模效应降低监督成本。
3.解决了公司治理中传统的委托—问题。私募股权投资基金作为专业化投资中介机构的实质是用投资者与基金管理人之间的委托—关系替代了投资者与所投资企业之间的委托—关系。投资者做出这样的理性选择的原因可能是因为投资者监督基金管理人的成本要低于直接监督企业经营者的成本，这一方面是由于单个投资者可能不具备专业化的投资技能，其单独对企业进行监督的成本非常昂贵；另一方面是因为投资者可以通过与基金管理人之间形成特定的契约关系和组织结构，对基金管理人的行为和利益分配在事前做出明确的规定，降低投资过程中的不确定性因素，可以通过声誉机制和报酬激励机制解决中介机构信息生产的可信赖性和自我监督的问题。私募股权投资基金在解决与所投资企业之间的委托—关系上相比单个投资者更具有优势。首先，可以发挥基金的资金规模优势，它们一般对所投资企业拥有控制权，因此能够对企业形成更有力的监督。其次，基金管理人能够发挥他们的专业优势，通过设计不同的金融工具、资金供给方式，以及制定复杂的合同条款，甚至直接参与管理来对所投资企业形成激励与约束机制，从而减轻二者之间的委托—问题。
4.分散投资风险，发挥风险管理优势，提供价值增值。从风险角度解释金融中介存在性的理论认为金融中介在风险管理方面具有优势。比如，DiamondandDybvig（1983）提出的DD模型分析了金融中介在防范因消费需求的意外流动性冲击造成的不确定性方面所具有的作用，认为金融中介为“熨平”这种不确定性对投资与消费跨期交易的影响提供了可能；此外，Santomero（1984）、Chant（1989）、Merton（1989）、AllenandSantomero（1998）也从风险管理角度诠释了现代金融中介的存在性。对私募股权投资而言，由于投资规模大，单个投资者很难实现分散投资。并且分散化投资会给投资者带来额外的成本，例如投资者可能不得不减少在某个企业中的投资比例，从而使得投资者对该企业的控制减弱，或者投资者将不得不花费更多的精力和成本对不同的投资项目进行监督和管理。而私募股权投资基金采取的是集合投资方式，它可以通过对不同阶段的项目、不同产业的项目的投资来分散风险，因此投资者通过私募股权投资基金这一投资中介进行投资，除了获得成本分担的好处外，还能够得到分散投资风险的好处。
三、需要进一步研究的问题：复杂的委托—问题
通过研究我们发现，私募股权投资基金在解决信息不对称导致的一般性委托—问题的同时，又产生了新的特殊问题，即存在更为复杂的委托—问题。
首先，与证券投资基金相比较，私募股权投资基金投资者面临的与基金管理人之间的信息不对称问题可能更为严重。前者主要以公开交易的有价证券为投资对象，在信息披露方面更加公开和完善，投资者可以利用公开信息对基金的业绩做出评价，投资者可以方便地“用脚投票”，这些因素都能对证券投资基金的投资经理形成有效的约束。而后者由于投资对象主要是非上市企业，缺乏公开的信息，投资者在信息方面对投资中介的依赖性更强，对投资业绩的评价更为困难，投资流动性低下使得投资者“用脚投票”的成本很高甚至难以实施，投资者对私募股权投资基金的投资经理的约束难度加大。
【关键词】中小企业；私募融资；私募股权融资
中小企业作为一个高效的经济群体，是促进市场竞争和资源合理配置的最活跃的主体。在我国，中小企业占据了市场经济的“半壁江山”，在经济社会发展中的地位和作用越来越重要，是经济发展和社会稳定的重要支柱。据最新数据统计，在各级工商部门注册登记的中小企业已经突破1000万家，占全国注册企业总数的99.8%，创造的最终产品和服务的价值占全国GDP的58.5%，缴纳的税金占全国的50.2%，还为社会提供了近80%的城镇就业机会，发明的专利占全国的66%，研发的新产品占全国的82%，已成为促进社会生产力发展，推动我国和谐社会建设的重要力量。
然而，由于各方面因素的制约，融资困难是中小企业长期以来亟待解决的问题，已成为制约中小企业发展的重要“瓶颈”，特别是全球次贷危机爆发以来，中小企业融资更是雪上加霜。
一、私募股权融资概述
在金融资本市场中，企业募集资金的手段主要有两种：一种是债券融资，一种是股权融资。企业融资的模式也有两种：一种是公募融资，一种是私募融资。私募融资也称私募发行，是与公募融资相对的一个概念，指发行人和证券承销商通过非公共手段，自行安排将股票、债券等销售给特定的对象，从而避免经过证券监管部门审批或备案的一种融资方式。如果一项基金不通过公开发行，而是私下对特定对象募集，就叫作私募基金。私募融资一般选择普通股股票、债券、可转换债券、优先股、可转换优先股或是上述形式的结合的方式融资。私募股权融资是指未上市企业（一般是中小企业）以股权作交换吸引私募股权投资基金的融资。融资人主要通过招标、协商等非社会公开的方式，向特定投资人出售股权进行的融资。
随着我国国民经济持续稳定发展，金融资本市场渐趋完善，中国已确立了亚洲私募股权市场的领导地位。2004年以来，国务院先后颁布了《过关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》、《创业投资企业管理暂行办法》等法规政策，为我国私募融资提供了发展的平台。中国私募股权融资的发展为我国中小企业解决资金瓶颈问题提供了机遇。
二、私募股权融资发展现状
在国外私募股权融资是仅次于银行贷款、股票上市的第三大融资手段。私募股权基金最早产生于美国，在20世纪80年代进入了高速发展阶段，1987年增长到了35亿美元，20世纪90年代以来，私募基金在国际金融市场上已占据十分重要的地位，2000年私募基金则达到1773亿美元。
我国私募股权融资市场最初是以政府为导向的，1986年，国家科委和财政部联合几个股东投资设立了中国创业风险投资公司，这是我国第一家专营风险投资的股份制公司，也是我国风险投资的第一次探索。2008年5月30日中国人民银行网站《2007年中国区域金融运行报告》，其中的《2007年北京市金融运行报告》指出，据人民银行营业管理部对北京市80家企业的问卷调查显示，企业对私募股权融资需求较强。近年来，随着中国经济持续高速增长，全球私募股权基金不断涌入，仅2007年第一季度，投资中国的亚洲私募股权基金就已达到75.64亿美元，同比增长329.5%。2009年上半年，中国占有亚洲私募股权投资额的三分之一，这一增长趋势还在继续。
目前国内证券市场上得到国家有关部门承认的有案可查的证券投资基金大都是公募的，还没有公开合法的私募证券投资基金，国内现有私募基金性质的资金只能默默无闻地生存在不见阳光的地下世界里。然而，这一现状正在慢慢消退，2007年3月出台的《合伙企业法》首次允许私募股权投资以有限合伙制形式组建，2009年10月31日，在经历了长达10年的漫长等待后，中国式创业板正式上市，这为我国私募股权投资的发展提供了良好的平台，借此契机，中国私募股权融资市场也将进一步发展。
三、私募股权融资的优势
1.相对于银行贷款，私募股权融资是中小企业筹集资金的首要选择
由于中小企业资产和生产经营规模小，内部经营管理不规范，财务信息不透明以及信用状况难以客观批判等自身因素的影响，加上中小企业资金需求“短、小、频、急”等特点，不能满足银行向中小企业放贷增加的成本，以利润最大化为目标的银行往往对急需资金的中小企业视而不见。此外，私募股权投资的投资原则和偏好与银行贷款有本质的不同，私募股权投资投资者更看重企业的核心竞争力和成长潜能。
2.相对于公司债券融资，私募股权融资更受中小企业青睐
中小企业要承担很高的负债率，加之中小企业过小的生产经营规模远不能符合监管部门的监管要求，这些都难以获得投资者的认同。而且，在我国，公司债券的发行者一般都是国有大中型企业，实际上中小企业通过债券融资的渠道基本上被封闭。此外，中小企业进行债券融资要承担还本付息的法定义务，而私募债券融资吸收的则是权益资本，能够分担企业风险，不需要担保抵押，股本返还和股利支付的压力较小。因而私募股权融资相比债券融资更受中小企业青睐。
3.相对于公开上市发行股票融资，私募股权融资更易于实施
国内的中小企业板和创业板上市门槛高且周期长，使绝大多数中小企业不能直接进入资本证券市场融资（目前在中小企业板和创业板上市的中小企业仅781家），而且公开募集要花费很高的注册费、中介机构费和承销费等费用。私募股权融资在发行对象和范围上则没有公开上市发行股票融资有那么多的约束和高门槛，私募往往不需要注册，也不需要严格的评审，成本费用也远低于公开上市融资。
4.其他相关优势
私募股权融资不仅能够为中小企业提供稳定的资金来源，还可能通过参与企业的生产经营管理给企业带来管理、技术、市场和其他企业所急需的专业技能和经验，对企业进行现代化公司的改造。从而避免经营者的短期行为加快企业成长步伐并逐步走向成熟，为企业未来向银行贷款融资、发行公司债券融资奠定基础，甚至为日后上市创造条件，提高企业日后上市的定价能力。
四、中小企业在私募中存在的问题
1.中小企业往往因急于获得资金支持而忽略潜在的风险
中小企业生产经营规模小，抵御风险的能力弱，一旦风险演变成损失将会给企业带来不可估量的影响。相对于公开上市发行股票融资，私募股权投的流动性差，一般被认为是长期股权投资，投资者要求的期望报酬率要高于公开市场的预期，中小企业承受的压力就会增大，风险也会提高。当融资风险大于收益，企业可能就会陷入破产危机。
2.大多数中小企业所有者过度关注企业控制权
中小企业若要进行私募股权融资就势必要重新分配企业的控制权，将部分控制权让渡给私募股权。投资者可能会通过股权稀释的手段改变企业的控制权，从而影响企业生产经营的自主性和独立性，导致企业利润的流失。当私募股权投资的投资者在公司发展战略、内部管理机制和市场开拓上与原股东发生分歧，企业可能会因忙于应付内部冲突而错过做投资生产决策的最佳时期，最终使企业难以存续。中小企业的所有者为防止控制权的的稀释或丧失，就不会尝试私募股权融资这一融资方式。
3.中小企业管理层缺乏私募股权融资相关知识
私募股权融资需要一系列特定的程序，依靠的财务技术往往与企业日常经营所需的财务技术不同，是一个专业化极高的过程，因此企业需要具备先进融资理念、牢固专业技术知识和管理经验的高级管理人才来完成私募股权融资。而我国中小企业的管理人员普遍缺乏私募股权融资方面的知识，不了解私募股权融资的运作及退出方式，无法及时抓住机遇。另外，我国中小企业规模小、盈利水平普遍偏低，又难以以优越的薪资条件和广阔的职业前景招揽私募融资的高级管理人才。因而制约了我国中小企业私募股权融资的发展。
4.生产经营无法获得投资者认可
中小企业现有生产经营活动附加值低，在商业模式的制定上普遍缺少经验，缺乏专业人才，这可能导致中小企业无法向投资者证明企业在整个价值链上某个或某几个环节的优势并提供让人放心的商业模式。最终不能得到投资者的认可，无法获得发展所需的资金。
五、中小企业进行私募股权融资的建议
1.合理估量私募股权融资的风险
在私募股权融资的过程中，中小企业不能只关注企业最后融资的总收益，还要关注企业所要可能承担的融资风险。为此，企业要积极构建风险评估与防范系统，在既定的融资总收益下，企业要合理预测可能发生的融资风险、风险可能造成的损失以及企业自身的风险承受能力，确保私募股权融资的总收益与融资风险相匹配。
2.正确对待企业控制权的问题
由于中小企业自身发展的历史因素的影响，中小企业的所有者普遍存在不愿逝去企业控制权的倾向。他们往往关注的不是企业自身的发展壮大而是如何避免控制权的稀释或丧失。从而使企业与最佳融资时机擦肩而过，丧失了进一步发展壮大的主动权。企业最终可能会因资金链的断裂而被迫破产。因而，中小企业在进行私募股权融资时一定要全盘考虑企业控制权的问题，既不能过度关注企业的控制权，也不能忽视企业控制权对于企业生产经营管理的影响。
3.积极引进私募股权融资的高级管理人才
企业的管理机制和人才储备状况是私募投资者评估中小企业核心竞争力和发展潜能的重要参考。因而，中小企业若想顺利实现私募股权融资就要积极引进私募融资的高级管理人才，建立科学的激励约束机制，完善私募管理人制度。同时，中小企业还应聘用资深财务顾问为私募股权融资提出全方位、专业化、多角度咨询服务，充分挖掘企业自身所蕴藏的价值和潜力。
4.制定足以吸引投资的商业模式
私募股权融资是引进资本的重要手段，资本是逐利的，要进行私募股权融资，不管采用何种方法，唯一要证明的是能使资本投进来以后实现较好的增值。这就需要中小企业充分挖掘企业自身所蕴藏的价值和潜力，制定足以吸引投资的商业模式。基于此，中小企业在私募股权融资过程中要充分利用具有专业水准的国际、国内专业机构，借助专业机构的专业优势制定良好的商业模式吸引资本注入。
六、结束语
融资是投融双方博弈的过程，私募资本市场从来都不缺乏资本，据权威统计表明，我国私募股权投资总金额已居亚太区之首，私募股权融资渐成为我国中小企业首要的融资方式。在后金融危机时代，全球经济渐趋走出低迷，中小企业应抓住机遇，慎重审视企业在私募股权融资过程中应注意的问题，做好进行私募股权融资的准备，打通资金缺乏的瓶颈，以期获得长足发展。
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基金项目：本文系北京市优秀教学团队《会计学专业系列课程教学团队》的建设成果之一。
作者简介：
郭兰英（1964－），女，山西盂县人，北方工业大学经济管理学院会计学专业副教授，硕士生导师，研究方向：注册会计师审计、企业税务筹划。
关键词：私人股权投资；私募基金
“私募基金”或“私人股权投资基金”，与公募基金相比，私募基金具有以下特点：募集方式不同；募集对象不同；投资更具有灵活性；信息披露要求不同。私募基金由于其受到政府监管相对较宽松，操作缺乏透明度，有可能出现内幕交易、操纵市场等违规行为，将不利于基金持有人利益的保护，在可能在取得较高收益的同时，蕴藏着较大的投资风险如基金管理者的道德风险、风险等。如何大力健康发展我国私募基金尤为重要。
一、私募基金在我国发展的现状及存在的问题
私人股权投资基金是上世纪80年代在欧美慢慢发展起来的。经过几十年的发展，如今这种资本投资手段已经发展成熟并壮大起来，在欧美资本市场饱和的前提下，国际投资者们纷纷看重亚太地区的发展潜力而开始向这一地区转移自己的投资重点。现在，美国、欧洲的基金和大投资机构都将中国作为重要的战略基目标。在中国，市场前景广阔，无论新兴或传统行业都有极大的增长空间，这对于本国的尤其是外国的投资商来说，有着巨大的利润诱惑。当前我国私募基金的规模大约有5000亿元，占A股流通市值略多于1/3，规模较大的单一基金数额估计2-3亿元。而证券投资基金的股票资产约为1600亿元，保险投资资金投资股票市场的资金总数超过了1000亿元，QFII增加额度之后将达到约800亿元的投资规模。
随着中国企业制度的改善、管理水平的提升，投资银行、法律服务等支撑系统的迅猛发展，中国私人股权投资市场正面临着重大的发展机遇。但由于制度法律等方面还不够完善，其在中国的发展存在很多问题。
（一）我国私募基金规模较小
我国私募基金通常专指专门从事与金融市场，特别是股票市场的，不同于证券投资基金管理公司的机构投资者。其内涵类似于国际金融市场的对冲基金（Hedge Fund），而我国的证券投资基金内涵类似于共同基金（Mutual Fund）。共同基金的两个最主要的特征，组合投资（portfolio）和随时赎回。私募基金则不受这两个条件的约束。对冲基金在50年前刚刚出现，自20世纪80年代末期以来，对冲基金发展迅速，每年的增长速度达到25%。根据Tremont公基金中，到2003年，对冲基金管理的资产有6500-7000亿美元，这些资产分布在约5000个基金中，平均每个基金的数额超过1亿美元。同时，全世界的对冲基金数量有92%在美国，有7%在欧洲，只有1%左右的数量存在于亚洲和世界其他剩余地区，美国是对冲基金的主要控制地。我国的私募基金大部分的资金来源包括一些国有机构、民营企业和私人投资者。相比较而言，我国私募基金规模很小。据估计，我国A股市场的私募基金规模有5000-6000亿元，约合600-700亿美元。规模较大的单一基金数额估计2-3亿元，合3000-4000万美元。
（二）私募基金在国内的投资面临外国投资者的竞争
私募基金生存的重要条件是来源稳定的资金，私募基金的资金来源不光受到国内储蓄、证券、信托、保险、外汇等理财产品的竞争，也受到外资金融机构开发的互换产品的竞争，以及外资商业银行和投资银行对私人银行业务的开拓的竞争（私人银行业务的主要客户是高净值私人投资者）。据统计，截至2005年12月，在我国的外资银行共有225家营业性机构和240家代表处，本外币资产总额为796亿美元。越来越多的外资银行正在进入中国市场。外资银行在金融产品开发和市场开发方面拥有丰富的经验，对于开发我国市场也是有的放矢。例如渣打银行和荷兰银行在2005年5月推出的理财金融产品是比较典型的互换业务。而私人银行业务也受到外资银行，尤其是有经验的欧洲银行的重点关注。相比之下，我国私募基金的资金来源主要是靠基金经理与资金方的特殊的私人关系维系。这对于发展一种可利用现代营销技术开发客户的业务是难以成功的。如果没有客户的资金，私募基金名存实亡。
（三）私募基金的身份得不到确认
可能是担心私募基金对市场的破坏作用，还可能是担心私募基金与国有机构合作导致国有资产的流失问题，私募基金身份一直不能得到确认。加上我国对私人及其机构筹集资金有严格的限制，使得私募基金在证券市场投资的手段主要以短期投机为主。一般是做完一个波段后，将客户资金归还，并将剩余利润按照事先约定进行分割。其实，这种政府管制的方案既不利于金融市场的正常发育，也不利于我国机构投资者能力的培育。市场，尤其是金融市场，其趋利性是非常强的。如果市场不开放，私募基金发展就会出现畸形。
（四）运作机制尚未建立
美国的有限合伙公司经过长时间的发展，已建立起一套有效的机制，较好地解决了风险投资中突出的信息不对称和激励问题。私人股权基金的运作至少涉及到三个主体：基金投资人、基金管理人、企业家。为了规范和治理三方的关系，需要设计一系列复杂的合约条款和治理结构，包括：
1、私人股权基金的基金结构，用于规范和治理基金的投资人和管理人之间的关。
2、私人股权基金管理人的报酬机制，用于有效激励基金管理人。
3、私人股权基金管理人与企业家的合约，用于规范和治理基金管理人和企业家之间的关系。上述三方面问题是私人股权基金运作的核心，然而目前国内对其认识不足，制度缺失，专业人才匮乏，在实践中难以建立有效的运作机制。由于没有有限合伙制的法律制度安排，我国的风险投资机构的组织形态只能以公司的方式出现，单一的组织形态对风险投资的资金进入以及决策效率和激励约束机制等都产生了较大的影响。目前国内的风险投资机构基本还是以公司制形式运作。研究表明，公司风险投资存在先天缺陷，必须依赖与母公司的战略协同效应才能取得成功。
（五）理念、工具和手段落后
风险投资成功的关键并不在其雄厚资本，而是在非组织结构货币方面：收集信息和对目标企业监控。这是私人股权基金投资管理的核心理念。创业企业在争取外部投资时存在如下障碍：问题；信息不对称；合同的不完备性和不可执行性。
国外学者和风险投资家在理论和经验研究的基础上形成了一整套成熟的机制，包括工具和手段，可以有效缓解创业企业和外部投资者之间的冲突。目前国内对其认识不足，很多创新工具的设计和使用仍面临制度约束，无法有效收集信息并对目标企业实施监控。
（六）退出方式不通畅
私人股权投资的退出虽是投资周期的最后一个阶段，却是一个不可或缺的重要环节。成功的退出对于投资者获得可观的投资回报进而筹集新的资金至关重要。发达的IPO市场使得私人股权基金更容易筹集到新的基金，因此资本市场比较健全的发达国家往往以IPO的方式实现退出。而在发展中国家，由于缺乏健全的资本市场，私人股权基金更倾向于以出售的方式来实现退出。
我国大部分私人股权投资者最初希望在上海或深圳的证券交易所通过IPO实现退出，但事实证明在国内通过上市实现退出存在很多问题。通过证券交易所上市的决定权主要掌握在政府手中，更受关注的是急需筹集资金的公司风险投资基金与母公司关联度较高。因此，很多拥有国际资本支持的公司一般不考虑本土上市，大部分公司要么选择出售给战略投资者，要么公司自己进行股票回购，要么争取在海外上市。
二、对我国私募基金的几点建议
鉴于以上种种问题，为使私人股权投资基金在中国更快更健康的发展，应注意以下几个方面：
（一）加强基础研究是国内整个投资行业面临的紧迫任务
随着股权分制改革的深入，股票数量将大幅增加，股票市场的博弈结构将变得更加复杂化，易变性增加。私募基金过去的如操纵股价、联合坐庄、内幕交易，以及行贿等这些落后甚至违法的盈利模式将不复存在。私募基金必须以更加深入的研究和分析，获取可靠的投资机会。加强基础性研究是理解市场的前提。基础研究是金融理论创新的源泉，也是当前包括私募基金在内的我国投资界需要大力加强的。
（二）加强私人股权市场主体的培育和建设，消除制约因素
应加快法制建设的步伐，创造有利于中介机构发展的制度环境，积极培育和促进具备较丰富投资经验和较高声誉的本土私人股权投资机构群体的形成，拓宽企业年金、银行附属机构、保险公司、社保基金、富裕个人等为代表的投资者的资金投向，加强政府的引导作用，共同促进社会资金以基金形式参与到私人股权市场，推动储蓄资金的转化。
（三）基金管理人要加强自己判断市场的全球化眼光
基金经理在基金行业扮演着极为重要的角色。一定程度上可以认为，基金行业投资水准的主要代表是基金经理。我国证券投资行业虽然不乏人才，但要与QFII等这些老练的机构投资者竞争，尚有不小的差距，其中最突出的差距是投资的国际化眼光。私募基金作为有长远发展潜力的前沿行业，其资产管理人必须通过自己独立的、客观的判断用全球化的视角来评价我国资产市场价格的波动，建立客观的估值体系，不人云亦云。在金融市场全球跨市套利的背景下，我国投资机构如果不能用国际化的眼光来判断国内资产，就难以对A股市场中的资产有一个可观的判断，从而易受他人影响，在对我国金融资产定价权争夺中失利。
（四）建立和完善以有限合伙为代表的私人股权基金
建立有限合伙制这一特殊的私人股权投资机构非常必要。未来发展风险投资的组织机构选择应明确以有限合伙为基本目标，建立和完善相关制度建设工作。
（五）积极培育多层次资本市场，理顺私募基金的退出方式
近年来中国资本市场环境已发生许多积极变化，深圳证券交易所成功推出中小企业板，并计划在此基础上推出创业板，为创业投资的股权增值和成功退出提供了新的渠道。股权分置改革全面推开，为包括创业投资、并购基金在内的私人股权投资提供了切实可行的退出通道，为解决制约国内创业投资退出的瓶颈问题迈出了坚实的一步。
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