关键词:机构投资者;套利;证券投资基金;投资行为;影响
引言
作为投资行为中的一项证券重要内容，证券投资行为目前市场上广泛流行。早在1997年，政府便已经颁布了有关管理证券投资行为的规定，这标志着机构投资者正式开始出现在了市场中。经过一年时间的发展，到1998年，我国上海深圳两地已经开始在网上发行证券投资基金，这标志着证券投资基金的正式设立，自此之后，证券投资基金便开始在市场上获得了迅速的发展。
一、证券投资基金的发展状况及套利行为特征
证券投资基金的不断发展在很大程度上要得以与政府对这一投资行为的支持，就目前的情况看，我国证券投资基金在影响力方面已经取得了很大程度的进步，同时也一跃成为了市场上最大的机构投资者。除了政府的扶持之外，证券投资基金的发展与个人投资者的支持与选择也有着分不开的关系，随着个人投资者投资行为的不断增多及其对投资行为理解的不断深入，大部分人都认识到了个人投资是具有一定程度的风险的，而通过证券投资基金这一方式来进行投资，则可以有效的规避上述风险，对其自身收益的提高具有着十分重大的价值，因此，相对于自身投资来说，目前个人投资者也开始逐渐倾向于选择证券投资基金这一投资行为。调查显示，从2005年到2007年，我国证券投资的账户总数得到了显著的提高，从125．7万增加到了2582．51万，共增长了近20倍。我国证券投资基金份额与资产净值增长状况如图所示:除此之外，我国证券投资基金的市场影响力正在不断增大。一方面，我国个人投资者出于对投资收益提高的需要，会理性的对证券投资基金的发展方向及特点进行分析，从而对其进行理智的购买。另一方面，私募基金以及保险基金等领域的投资者也会对证券投资进行进行了解。上述两方面共同作用，为证券投资基金市场影响力的提高提供了基础。套利行为主要包括跨期套利、跨市套利、跨商品套利以及基金套利等很多种，不同的套利行为具有不同的特点，但总的来说，这一行为对于市场的稳定都会产生一定程度的影响，从而导致市场波动。
二、机构投资者套利对证券投资基金投资行为的不利分析
机构投资者套利对证券投资基金投资行为的不利影响主要表现为对市场稳定性以及市场价格的影响与投资者的短视行为三方面，以下文章主要将三方面不利影响展开来进行了分析。
(一)机构投资者的流动性增加了证劵市场的不稳定性
以开放式基金为例，首先，根据开放性基金的要求，基金的投资者在需要对基金份额进行赎回时，可以自行的完成交易，而资金管理者对于这一行为只能被动的接受。在证券市场价格对于投资者较为有利时，投资者便会增加所持有的基金份额，而一旦证券市场价格对于投资者不利，投资者便会适当的减少基金份额，此时，为了使自身的利益能够得到保证，基金管理者通常会改变投资战略，这对于证券市场的稳定性十分不利，因此可以说，机构投资者的流动性是会增加证券市场的不稳定性的。
(二)机构投资者的羊群效应加剧了证劵市场价格的波动性
羊群效应也称为从众效应，机构投资者的羊群效应指的是机构投资者迎合市场大部分投资者的投资行为去进行投资。总的来说，羊群效应对于证券市场价格波动的影响主要表现为以下三方面:首先，在羊群效应下，机构投资者的投资行为往往会跟随决策者来进行，而不是理性的对市场经济进行分析，这就使得决策者的行为会从整体上影响投资行为，从而加剧了证券市场价格的波动;其次，羊群效应在很大程度上夸大了市场信息，如果市场信息较为良好，投资者一定会受羊群效应的影响而追加所持有的证券，反之则会造成投资者的恐慌，这对于市场价格稳定性的保证十分不利;最后，羊群效应会导致市场上变化过大，此时对于一部分缺乏经验的经理人来说，很可能会受其影响而做出错误的决策，从而影响证券市场价格的平稳运行。
(三)机构投资者的短视行为
机构投资者在证券市场上所使用的并不是从买入到持有的投资策略，而是会选择选择调整金融工具组合的构成，这就会导致证券市场上需求的不断变化。总的来说，机构投资者的短视行为主要体现在对证券市场趋势的追踪以及对动量交易的了解两方面。首先，对于市场趋势的追踪来说，如果能够在完善的证券市场的基础上来实现，是可以进行的，但就目前的情况看，我国证券市场并不是十分完善，因此，投资者的这一行为必将会对证券市场造成影响。
三、机构投资者套利对证券投资基金投资行为的有利分析
(一)机构套利方面
作为证券市场上主要的套利者，机构投资者手中所持有的证券量十分巨大，而一旦发生交易，其数量也一定要相对较大，这对于证券市场流动性的增强十分有利，除此之外，套利交易还会使得市场参与这的套期保值成为可能，而作为衍生金融市场正常运转的一个重要保证，套期保值的出现对于金融市场的一体化是十分有利的。
(二)对证劵投资基金的作用
机构投资者在对大量的证券进行抛售会买入的过程中，一定会使证券市场的流动性得到增加，因此可以说，机构投资者的套利行为会增加证券投资基金的流量，进而也就会增加其收入。
结束语
通过上述文章可以看出，目前我国证券投资基金已经得到了很大程度的发展，随着机构投资者投资行为的出现，我国的证券市场受到了很大程度的影响，总的来说，机构投资者套利行为对于证券投资基金投资行为的影响主要表现为积极与消极两方面，首先，套利行为可以有效的提高证券市场的流动性，增加证券投资基金的流量，但同时也会使造成证券市场价格的波动，对其稳定性造成影响，因此，对于机构投资者套利的行为需要从不同的角度来思考，这是需要金融行业人员必须加以重视的。(作者单位:南京财经大学)
参考文献:
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［3］周焯华;黄珂．行为金融视角下中国证券市场投资策略研究［J］．技术经济，2009(11)．
关键词:证券投资基金 问题 对策
自1868年创始于英国以来,证券投资基金在第二次世界大战后的美国、日本等资本主义国家获得迅速的发展。特别是在20世纪80年代以来,发达国家投资基金发展迅猛,势头强劲,基金业已经成为与银行业、证券业、保险业并驾齐驱的金融体系的四大支柱产业之一。在我国,自1998年首次推出基金开元与基金金泰以来,经过9年多的发展,我国的证券投资基金业已成功地实现了三大历史性突破:从封闭式到开放式、从资本市场到货币市场、从内资基金管理公司到合资基金管理公司。本文对在我国处于新兴发展阶段的证券投资基金的发展历程进行分析,对其现阶段的发展状况进行探讨,指出我国证券投资基金目前存在的一些问题,并提出一些对策以及建议,望能对推动我国证券投资基金的规范健康发展提供一些线索。
一、证券基金的概念及作用
1、证券基金的概念
证券投资基金是指通过发售基金单位集中投资者的资金形成独立财产,由基金管理人管理,基金托管人托管,基金持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集合投资方式,是一种利益共享、风险共担的集合投资计划。
2、证券基金的特点
与其他投资方式相比,它有其自身特点:(1)集合投资。通过基金发售单位在短期内募集大量的资金用于投资,发挥资金集中的优势,以利于降低投资成本,获取投资的规模效益;(2)专业管理。通过专业化的基金管理公司来管理和运作,表现在投资理念系统化和投资手段现代化;(3)组合投资。根据基金契约中规定的投资目标、投资范围、投资组合和投资限制,进行资产配置和投资组合,分散投资风险;(4)严格监管与透明性。为切实保护投资者对基金投资的信心,国际的相关监管部门都对基金业实行严格的监管,对各种有损投资者利益的行为进行严厉的打击,并强制基金进行较为充分的信息披露。
3、证券基金的作用
证券投资基金一方面面向投资大众募集资金;另一方面又将募集的资金通过专业理财、分散投资的方式投资于资本市场,从而发挥着一种重要的金融媒介作用。
(1)促进证券市场稳定和规范化发展
首先,证券投资基金作为目前证券市场上规模最大的机构投资者,它的投资理念、投资策略都对市场产生深远影响,证券市场由以前的坐庄盈利逐渐发展为依靠研究挖掘价值低估的股票来获利;其次,证券投资基金在上市公司经营管理的话语权得到制度保障,同时在二级市场上,基金投资与运作规范、资产质量好、盈利能力强、发展潜力好的上市公司,有利于督促上市公司规范化运作;第三,证券投资基金作为供投资者投资的品种,扩大了证券市场的交易规模,起到了丰富和活跃证券市场的作用;第四,不同类型、不同投资对象、不同风险与收益特征的证券投资基金在给投资者提供广泛选择的同时,也成为资本市场上不断变革和金融产品不断创新的来源。
(2)拓宽中小投资者的投资渠道
对中小投资者来说,投资渠道有存款、债券、保险、信托、股票和基金等,存款和债券风险较低,但收益率也相对低。股票投资要求投资者需要有一定的判断能力和选择能力,而中小投资者在时间和知识上都不能很好的保障,因此其风险相对较高。证券投资基金由专门的投资研究团队来专业化投资,为中小投资者提供了风险收益相对较好的投资品种。对机构投资者来说,特别是对资产的风险控制要求较高,收益也相对较高的机构投资者来说,同样是一种较好的投资渠道。在我国,保险公司、社保基金、大型企业等都是证券投资基金的机构投资者。
(3)促进产业发展和经济增长
证券投资基金将中小投资者的闲散资金集中起来投资于证券市场,扩大了直接融资比例,为企业在证券市场筹集资金创造了良好的融资环境,实际上起到了将储蓄转化为生产资金的作用。这种储蓄转化为投资的机制为产业发展和经济增长提供了重要的资金来源,有利于生产力的提高和国民经济的发展。
二、我国证券基金的现状及存在问题
根据统计,截止2007年12月31日,我国共有321只证券投资基金正式运作,资产净值合计856416亿元,份额规模合计6220135亿份。其中53只封闭式基金资产净值占全部基金资产净值的19% ,份额规模占全部基金份额规模的13%。268只开放式基金资产净值占全部基金资产净值的81% ,份额规模占全部基金份额规模的87%。从1998年6月30日开始至2007年底,基金所持有的股票市值占股票市场流通市值比例从1%提高到超过20% ,证券投资基金已经成为我国证券市场举足轻重的重要力量。同时,它已经初步显示出在有效配置金融资源、改善产业结构和经济结构、抑制投机行为、改善证券市场的投资者结构以及促进投资金融制度创新和金融工具多元化等方面的积极作用。
与国外相比, 我国基金行业虽然发展极为迅速, 但是由于起步相对较晚, 在发展中还存在很多不足, 从基金运作的大背景环境到基金具体操作都存有很多急需解决的问题。
1、证券市场不完善, 上市公司质量不高
目前, 我国证券投资基金在发展中出现的各种问题与我国资本市场不规范、金融市场不发达有密切关系。基金管理公司在搭建投资组合时很容易出现“巧妇难为无米之炊”情况,也难以进行有效的产品创新。华夏证券的盲目扩张,投资于各类实业,大规模地对外融资、增资扩股,导致财务成本越积越高,最后形成巨额亏损,加速了破产的步伐。这也从某个角度说明了我国证券基金投资品种的匮乏,使得多数的证券管理公司的投资无从下手,盲目的投资,注重短期效益而忽视了企业的更合理长期发展。我国的股票市场是在为国企解困筹集资金和国企股份制改制功能定位上发展起来的, 股票市场的非良性发展扭曲了市场正常机制和作用的发挥。市场缺陷增大了市场的系统风险, 降低了市场的有效性。市场的无效性使得指数的波动无法真实的反映市场的收益率和风险,基金的收益率失去了比较的基准, 更增加了基金跟踪指数的难度,还有可能导致基金为了跟踪指数而增加交易成本。
2、 法律法规不健全, 市场监管不力
目前, 我国《证券投资基金法》、《证券法》己经出台, 《信托法》等还在研究、制定中, 法规体系还有待进一步完善。法规不健全及市场监管不力使得我国的证券市场投机性很强, 违规资金在证券市场上兴风作浪,一些机构操纵股票、大肆炒作。
3、 我国基金公司治理结构不合理, 内部监管机制不健全
目前, 我国设立的基金都是契约型基金,契约型基金缺乏股东大会的监管,容易出现类似于华夏证券管理层政企不一的局面,导致董事会、股东会和监事会被虚置,责权利严重分离。
证券基金公司虽然有托管人的监管, 但由于托管费用和托管人是由基金公司缴纳和选择的, 很难保证监管的质量, 如此一来, 基金持有人又必须面临基金公司内部监管机制不健全带来的风险。
4、 缺乏避险工具, 系统性风险高
我国基金的风险分散能力不高, 这与基金投资范围受限有很大的关系。我国股市容量偏小特别是优秀的上市公司偏少, 可供基金管理公司进行分散化、规范化、特色化投资的股票很少。另外, 我国的金融市场产品比较单一, 债券市场、货币市场及金融衍生品市场不发达, 资本市场没有做空机制, 投资基金无法通过做空机制回避系统性风险, 基金业绩(特别是股票基金业绩)与股票市场的波动呈非常明显的正相关关系。这些都制约了我国证券投资基金管理人控制系统性风险的能力, 基金管理人不得不面对比国外同行更大的风险。中国证券市场的不稳定在很大程度上是由于来自政府政策的不连续性、不稳定性和所谓市场消息等系统因素干扰太多,冲击太大。
5、市场存在明显的羊群行为
羊群行为是指群体中的个体与大多数人一样思考、感觉、行动,与大多数人在一起、保持一致,或一种行为模式在人群的传播传染。羊群行为具有的学习与模仿特征使众多基金经理的行为具有一定的趋同性,削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用。这是我国现阶段存在的普遍问题。羊群行为的行为主要是由于基金经理的非理、信息的不对称性、,投资行为的趋同性等造成的。
6、 缺乏公众认可的评价体系
随着证券投资基金规模的不断扩大, 我国基金评估市场己初步成形, 但尚处在初级阶段的基金评估业也暴露出了不少问题。目前进行公开基金评级的一些机构, 大多与基金公司有着千丝万缕的利益关系, 仅有为数不多的科研机构可视为独立的第三方。没有令人信服的独立的评级机构, 投资者购买基金时缺乏依据, 基金经理在运作基金时没有参考, 这些都将影响基金的良性运作。
三、推动我国证券基金规范发展的一些对策建议
为了使我国证券投资基金能够更好、更快的发展,在资本市场中发挥更积极的作用,本人结合各种资料提出以下建议。
1、规范资本市场,为投资基金的发展提供良好的外部环境
为加快我国投资基金的发展, 提高金融资源的配置效率,必须加快我国资本市场的规范化、市场化和法制化, 减少行政干预, 扩大股票、债券和货币市场规模, 建立多层次金融体系,给投资基金搭建一个能够快速、健康发展和不断创新的良好环境。同时, 还要改善证券市场最基本投资对象——上市公司的整体质量,这不仅是对基金的支持, 也是整个证券市场健康发展的基本保证。提高上市公司的质量主要在于建立科学的进入与退出机制: 一方面, 通过新股发行核准制把好新股发行关,将素质差的企业拒于股市大门之外, 为股市提供具有良好经营业绩和发展前景的新鲜血液;另一方面, 建立股市的退出机制, 让那些已经不符合上市公司标准而又挽救无望的企业退出股市。
2、进一步完善基金法规体系
随着证券投资基金的不断发展,许多问题由于法律法规的不健全而无法得以及时公正的处理,往往是由行政政策取而代之,而行政政策的透明度和持续性通常很难得到保证,法律法规的滞后性在某种程度上阻碍了证券市场的良性发展,其后果是市场参与者自行其是,从而导致普遍违规甚至普遍违法。2003 年, 《证券投资基金法》的出台对促使基金管理者合规运作将起到十分重要的作用。《证券投资基金法》的颁布和实施, 确立了基金业的法律地位, 为基金业的发展创造出广阔的空间, 有利于加强对投资者权益的保护, 增强基金投资者信心。因此, 要进一步建立健全以《投资基金法》为核心的基金法律制度体系, 使基金持有人、托管人、信托人、管理人的地位和相互关系通过法律的形式得以确立, 明确市场运行规则, 逐步摆脱过去依赖行政指令的发展轨道, 从而实现我国基金业发展的规范化和法制化。
3、建立独立的第三方基金评价体系
结合我国资本市场实际情况, 我国的基金评价体系应具备如下特征: ( 1) 由相对独立的第三方来担任评价机构;( 2) 评级方法应全面、客观、科学, 适应中国基金业的特点;( 3) 具备成熟的盈利模式以保证其持续稳定发展。为此,需要在以下几个方面做出努力。首先,建立基金信息披露的统一标准, 可以考虑逐步引进全球投资绩效表现标准(GIPS);其次, 鼓励更多的与基金无利益关联的独立第三方来建立基金评价体系, 引入竞争机制;同时, 也应当考虑把国际知名基金评级机构进入我国, 让他们也参与竞争。
4、加强行业自律管理,积极发展公司型基金,完善基金行业的外部治理机制和内部组织形态
国外经验和国内实践均表明, 仅仅依靠国家证券监管机构的监管, 不足以管理和规范国内投资基金的发展。我国的基金业也应该组建多元化的监管体系, 加强行业自律管理, 组建基金行业协会。基金行业协会应以基金业基本法律法规为依据, 通过制止恶性竞争行为和违法违规行为, 保护基金市场的稳定, 促进基金市场的健康发展。要进一步规范基金的发展还应考虑:赋予基金托管人更大的监督权和责任, 托管人可以拒绝执行基金管理人违法违规的投资指示, 并有责任向监管机构报告; 明确基金管理公司在蓄意损害基金持有人利益的情况下需要承担民事赔偿责任。
从基金的治理和监督而言, 公司型基金的投资者比契约型基金具有更大的权利。公司型基金的内部治理结构借鉴了现代公司治理的积极成果, 各利益相关者的权责更加明晰, 既有利于保护基金投资者的权益, 也有利于基金运作的效率和基金的持续发展。因此, 在进一步规范现有契约型基金的同时, 借鉴国外成熟经验, 尽快发展公司型基金。
5、降低市场准入门槛, 加强基金业竞争
目前只有证券公司和信托投资公司才能作为基金和基金管理公司主要发起人的规定, 在制度上使得基金运作的独立性很难保证, 其结果是人为地减弱了基金行业内部的竞争性, 也在一定程度上阻碍了基金业规模的增加。没有竞争或者竞争不充分, 就会造成效率损失或资源配置的不到位。要大力发展我国的投资基金, 必须有效降低基金管理人和基金托管人的资格认定标准, 允许更多的机构参与到基金的发展和运作当中。
6、努力做好证券基金的宣传普及教育工作,加强国际合作与交流
提高普及性和深层技术性的投 资者教育,这不仅要依靠政府提供公共产品、加大教育和培训的力度,更要在全社会形成一种理性的投资理念,还要加强基金投资者的心理教育。针对基金投资者经常出现的各种非理进行典型案例分析,让更多的投资者对基金投资有一个全面深刻的了解,减少/！/基金投资者非理性的投资行为。
目前我国基金市场上最稀缺的资源是基金管理人的管理经验和投资水平。为此,我们应该更加重视中外合作,这既包括允许外资对国内证券投资基金投资、中外证券机构加强技术合作、设立合资基金管理公司等“引进来”的行为,也包括向国际资本市场进行投资和分散风险等“走出去”的措施,通过加强对外合作与交流,学习国外先进技术和管理经验,对国内市场作科学的调查和细分。在经营理念和目标、内部治理结构和运营机制、基金产品等方面进行真正的创新,而不只是模仿引进,通过这些措施将最终使得国内基金管理公司的经营管理水平得到质的飞跃。
参考文献:
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关键词：机构投资者行为；证券市场；平衡
所谓机构投资者，即金融市场从事证券投资的法人机构，主要包括保险公司、证券公司、养老、投资基金以及银行等，是中国证券市场中重要的投资类型之一，也是中国证券市场中最主要的投资力量。国务院证券委员会于1997年11月颁布的《证券投资基金管理暂行办法》正式拉开了发展和培育机构投资者的帷幕。国际清算银行在1998年的年报中也曾指出，机构投资者行为必将成为资本市场中重要的决定性因素，其对资本市场的影响需要重点予以考虑。由此可见，分析和研究机构投资者行为对证券市场的影响，尤其是对证券市场平衡的影响，对稳定证券市场的发展，降低证券市场的风险等具有重要意义。
一、机构投资者的行为特征分析
随着我国资本市场的不断发展壮大，我国证券市场的机构投资者规模也随之增大，机构投资者在国内市场中的地位也日益凸显。机构投资者作为一个具有独立法人地位的经济实体，其投资行为具有一定的共性，具体表现在以下几个方面。
1、流动性偏好
机构投资者一般具有较为雄厚的资金实力，并且机构投资者具有持股比例大，投资规模大等特点。然而机构投资者大多比较重视如股票、基金等的流动性，流通股本及总市值大的股票也极易受到机构投资者的偏爱。在买入或卖出股票的过程中，机构投资者若从市面上得知市值大的股票等，便会大量买入，以便增加基金份额，一旦爆发金融危机，或者企业破产等，机构投资者便会大量卖出股票，以便趋利避害。这种大规模的股票流转在一定程度上会使证券市场的波动性增大，增加金融交易的风险性，给证券市场的发展带来极为不利的影响。
2、羊群效应
羊群行为，即群众心理，社会压力等。最早出现在股票投资中，主要是指投资者在交易过程中存在学习与模仿现象，盲目从众，致使在某段时间内买卖相同的股票，这也是所谓的“羊群效应”，在机构投资者中也是一种常见现象。在一定时间范围内，若某一机构投资者对某种特定的金融资产采取交易策略，而其他机构投资者在对信息了解不充分的情况下竞相效仿，采取同样的交易策略，即形成“羊群效应”。总之“，羊群效应”是由个人理导致的集体的非理的一种非线性机制。
3、短视行为
短视理论认为市场参与者在一定程度上会制约证券市场的健康稳定发展，尤其是机构投资者。当前，尽管我国资本市场中的机构投资者一直将长远的利益发展目标作为主要的投资方式，但一旦出现短期的获利行为，部分机构投资者便会强调短期的经营成果而放弃长期的投资行为，并在原有投资模式的基础上不断创新投资方式和投资工具等。更有甚者会为眼前的蝇头小利而控制某一市场，扰乱整个证券市场的秩序，这种行为即短视行为，它能够在短期内使机构投资者获取一定的利益，但这种投资行为具有非理性化，盲目以眼前的利益为目的而忽视长远利益必然会加剧证券市场的动荡，给机构投资者以及证券市场的长远发展带来严重的威胁。
二、证券市场的发展趋势分析
证券市场在整个金融市场体系中占据重要位置，是现代金融体系的重要组成部分。证券市场的平衡直接影响证券市场的发展。证券市场的平衡，即证券市场的波动性和稳定性，其具体分析如下。
1、波动性趋势分析
波动性是综合反映证券市场的价格行为、衡量市场质量和效率的最有效的指标之一。随着我国机构投资者持股比例的上升，我国证券市场的波动性也随之增加。如我国资本市场基金，目前我国部分机构投资者持有的货币市场基金比例均高于其他市场基金，并且与上证指数基本趋于一致。由此可见，证券市场价格的波动与机构投资者在证券市场的投资行为紧密相关，股票涨跌、股价指数、股价振幅指标或总体收益率等机构投资者行为均有可能反映出证券市场价格的波动性。总之，证券市场波动性过大不仅会给机构投资者的利益带来一定的损失，扰乱正常的证券市场秩序，还会在一定程度上加剧金融市场的动荡，不利于证券市场的健康稳定发展。
2、稳定性趋势分析
稳定性即股票市场价格趋于理性化的波动状态，是证券市场发展过程中相对于波动性而言的一个重要现象，也可称为正常波动行为。与证券市场价格的波动性相似的是，证券市场的稳定性同样与机构投资者行为具有密切的关系。股票价格正常波动是证券市场得以发展的基础，对证券市场的健康稳定发展具有举足轻重的影响。由此可见，证券市场的稳定与否直接关乎证券市场的生死存亡，股票价格正常波动不仅能为机构投资者提供一定的利益保障，使证券市场的秩序得以规范化，还能避免金融市场动荡的发生，更好的促进证券市场的发展。
三、机构投资者行为对证券市场平衡的影响
机构投资者作为证券市场的投资主体，其投资行为对证券市场的平衡具有至关重要的影响，具体表现在以下两个方面。
1、有利影响
第一，有利于改善证券市场结构，推动证券市场发展。机构投资者作为金融市场中从事证券投资的法人机构，其投资行为受许多方面的监管，具有一定的约束力和规范性。证券市场的稳定与否，与机构投资者的投资行为有着密不可分的联系。因此，理性化的机构投资行为不仅能够改善证券市场结构，保障证券交易安全，还有利于保证证券交易的“公开、公平、公正”原则，维护证券市场的稳定，推动证券市场的长远发展。第二，有利于丰富证券市场的投资品种，扩大证券市场容量。机构投资者作为证券市场的主体，通过专家理财和规模效应，进一步吸引部分潜在投资资金进入证券市场，并对其进行统一管理，集中经营。这不仅能够在一定程度上增加证券市场资金的供给渠道，降低证券投资者的投资风险，还有利于丰富证券市场的投资品种，促进证券市场的活跃和市场容量的扩大，为证券市场的健康稳定发展提供保障。第三，有助于提高证券市场的国际化程度，促进证券市场的稳定。与国外相比，我国的证券市场起步相对较晚，国际化程度也相对较低，极易致使证券市场的波动性加大。但伴随机构投资者在资本市场中的深入发展，我国为顺应客观形势需要，相继推出适应市场并且相对成熟的基金品种，即允许国外合格的机构投资者进入市场的QFII和允许本地投资者向海外投资的投资者机制QDII。这一投资行为不仅有利于加速中国资本市场的国际化程度，提高中国证券市场的国际化水平，还能够促进中国证券市场的稳定发展。
2、不利影响
首先，机构投资者的流动性压力不利于促进证券市场的稳定发展。由于机构投资者本身具有雄厚的资金实力，无论是在金额方面还是数量方面都远远大于个人投资者，因而证券市场的价格极易受到交易变化的影响。如果近期股票市场形势大好，机构投资者势必会大量购入股票以增加基金份额，若遇到证券市场萧条或金融危机等状况，那么机构投资者便会大量抛售股票。这种大量购入或卖出股票的投资行为都会在一定程度上加剧证券市场的波动性，大大降低证券市场的稳定性，不利于证券市场的健康发展。其次，机构投资者的羊群效应加剧了证券市场的波动性。羊群行为是证券市场中的一种特殊的非理，是投资者在对信息环境不确定、信息了解不充分的情况下，受到其他投资者的影响而盲目效仿他人决策的行为。由于羊群行为涉及到的投资主体较广泛，因而极易影响证券市场的稳定性。当某一机构投资者的交易策略被更多的机构投资者效仿时，则很可能会造成特定金融资产价格的大幅度变动。如市场出现重大利好消息，大多数机构投资追随者便会跟风购入大量股票，而一旦市场不景气，便又会大量抛售股票，这种盲目的投资行为在一定程度上会导致证券市场金融工具的价格非正常地骤涨骤跌，证券市场的波动性加剧，证券市场的秩序陷入混乱局面，不利于证券市场的稳定发展。最后，机构投资者的短视行为不利于证券市场的长远发展。在证券市场中，投资者均以投资盈利为目的，机构投资者亦然。机构投资者虽然将长期的投资策略作为主要的投资经营方式，但在实际操作过程中仍旧以获利为主要目的，一旦市场上出现短期获利的投资行为，机构投资者便会将以往长期的投资理念抛之脑后，向短期的经营成果迈进，不断改变投资方式和投资工具。这种短期性的投资方式或许会为机构投资者短期的投资带来盈利，但并不能为长期盈利提供保障。严重的操纵市场的非理性投资行为甚至会扰乱证券市场的秩序，加剧证券市场的波动性，不利于证券市场的长远发展。综上所述，机构投资者行为是证券市场的指向标，证券市场的稳定与否取决于机构投资者的投资行为。理性化的机构投资者行为会促进证券市场的发展，而非理性化的机构投资者行为则会加剧证券市场的波动性，阻碍证券市场的稳定发展。因此，我国证券市场应充分重视机构投资者对市场发展的重要作用，大力引导多元化、高实力的机构投资者队伍进入证券市场，以便更好地规范证券市场秩序，保障证券市场利益，促进证券市场的健康稳定发展。
参考文献
[1]彭晓洁、丹、王安华：机构投资者和个人投资者投资行为的差异分析[J].调研世界，2015（9）.
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[5]王爱轻：机构投资者行为对股票市场影响的分析[J].中国市场，2014（8）.
关键词：证券投资基金 问题 对策
自1868年创始于英国以来，证券投资基金在第二次世界大战后的美国、日本等资本主义国家获得迅速的发展。特别是在20世纪80年代以来，发达国家投资基金发展迅猛，势头强劲，基金业已经成为与银行业、证券业、保险业并驾齐驱的金融体系的四大支柱产业之一。在我国，自1998年首次推出基金开元与基金金泰以来，经过9年多的发展，我国的证券投资基金业已成功地实现了三大历史性突破：从封闭式到开放式、从资本市场到货币市场、从内资基金管理公司到合资基金管理公司。本文对在我国处于新兴发展阶段的证券投资基金的发展历程进行分析，对其现阶段的发展状况进行探讨，指出我国证券投资基金目前存在的一些问题，并提出一些对策以及建议，望能对推动我国证券投资基金的规范健康发展提供一些线索。
一、证券基金的概念及作用
1、证券基金的概念
证券投资基金是指通过发售基金单位集中投资者的资金形成独立财产，由基金管理人管理，基金托管人托管，基金持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集合投资方式，是一种利益共享、风险共担的集合投资计划。
2、证券基金的特点
与其他投资方式相比，它有其自身特点：（1）集合投资。通过基金发售单位在短期内募集大量的资金用于投资，发挥资金集中的优势，以利于降低投资成本，获取投资的规模效益；（2）专业管理。通过专业化的基金管理公司来管理和运作，表现在投资理念系统化和投资手段现代化；（3）组合投资。根据基金契约中规定的投资目标、投资范围、投资组合和投资限制，进行资产配置和投资组合，分散投资风险；（4）严格监管与透明性。为切实保护投资者对基金投资的信心，国际的相关监管部门都对基金业实行严格的监管，对各种有损投资者利益的行为进行严厉的打击，并强制基金进行较为充分的信息披露。
3、证券基金的作用
证券投资基金一方面面向投资大众募集资金；另一方面又将募集的资金通过专业理财、分散投资的方式投资于资本市场，从而发挥着一种重要的金融媒介作用。
（1）促进证券市场稳定和规范化发展
首先，证券投资基金作为目前证券市场上规模最大的机构投资者，它的投资理念、投资策略都对市场产生深远影响，证券市场由以前的坐庄盈利逐渐发展为依靠研究挖掘价值低估的股票来获利；其次，证券投资基金在上市公司经营管理的话语权得到制度保障，同时在二级市场上，基金投资与运作规范、资产质量好、盈利能力强、发展潜力好的上市公司，有利于督促上市公司规范化运作；第三，证券投资基金作为供投资者投资的品种，扩大了证券市场的交易规模，起到了丰富和活跃证券市场的作用；第四，不同类型、不同投资对象、不同风险与收益特征的证券投资基金在给投资者提供广泛选择的同时，也成为资本市场上不断变革和金融产品不断创新的来源。
（2）拓宽中小投资者的投资渠道
对中小投资者来说，投资渠道有存款、债券、保险、信托、股票和基金等，存款和债券风险较低，但收益率也相对低。股票投资要求投资者需要有一定的判断能力和选择能力，而中小投资者在时间和知识上都不能很好的保障，因此其风险相对较高。证券投资基金由专门的投资研究团队来专业化投资，为中小投资者提供了风险收益相对较好的投资品种。对机构投资者来说，特别是对资产的风险控制要求较高，收益也相对较高的机构投资者来说，同样是一种较好的投资渠道。在我国，保险公司、社保基金、大型企业等都是证券投资基金的机构投资者。
（3）促进产业发展和经济增长
证券投资基金将中小投资者的闲散资金集中起来投资于证券市场，扩大了直接融资比例，为企业在证券市场筹集资金创造了良好的融资环境，实际上起到了将储蓄转化为生产资金的作用。这种储蓄转化为投资的机制为产业发展和经济增长提供了重要的资金来源，有利于生产力的提高和国民经济的发展。
二、我国证券基金的现状及存在问题
根据统计，截止2007年12月31日，我国共有321只证券投资基金正式运作，资产净值合计856416亿元，份额规模合计6220135亿份。其中53只封闭式基金资产净值占全部基金资产净值的19% ，份额规模占全部基金份额规模的13%。268只开放式基金资产净值占全部基金资产净值的81% ，份额规模占全部基金份额规模的87%。从1998年6月30日开始至2007年底，基金所持有的股票
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市值占股票市场流通市值比例从%提高到超过% ，证券投资基金已经成为我国证券市场举足轻重的重要力量。同时，它已经初步显示出在有效配置金融资源、改善产业结构和经济结构、抑制投机行为、改善证券市场的投资者结构以及促进投资金融制度创新和金融工具多元化等方面的积极作用。
与国外相比， 我国基金行业虽然发展极为迅速， 但是由于起步相对较晚， 在发展中还存在很多不足， 从基金运作的大背景环境到基金具体操作都存有很多急需解决的问题。
、证券市场不完善， 上市公司质量不高
目前， 我国证券投资基金在发展中出现的各种问题与我国资本市场不规范、金融市场不发达有密切关系。基金管理公司在搭建投资组合时很容易出现“巧妇难为无米之炊”情况，也难以进行有效的产品创新。华夏证券的盲目扩张，投资于各类实业，大规模地对外融资、增资扩股，导致财务成本越积越高，最后形成巨额亏损，加速了破产的步伐。这也从某个角度说明了我国证券基金投资品种的匮乏，使得多数的证券管理公司的投资无从下手，盲目的投资，注重短期效益而忽视了企业的更合理长期发展。我国的股票市场是在为国企解困筹集资金和国企股份制改制功能定位上发展起来的， 股票市场的非良性发展扭曲了市场正常机制和作用的发挥。市场缺陷增大了市场的系统风险， 降低了市场的有效性。市场的无效性使得指数的波动无法真实的反映市场的收益率和风险，基金的收益率失去了比较的基准， 更增加了基金跟踪指数的难度，还有可能导致基金为了跟踪指数而增加交易成本。
、 法律法规不健全， 市场监管不力
目前， 我国《证券投资基金法》、《证券法》己经出台， 《信托法》等还在研究、制定中， 法规体系还有待进一步完善。法规不健全及市场监管不力使得我国的证券市场投机性很强， 违规资金在证券市场上兴风作浪，一些机构操纵股票、大肆炒作。
、 我国基金公司治理结构不合理， 内部监管机制不健全
目前， 我国设立的基金都是契约型基金，契约型基金缺乏股东大会的监管，容易出现类似于华夏证券管理层政企不一的局面，导致董事会、股东会和监事会被虚置，责权利严重分离。
证券基金公司虽然有托管人的监管， 但由于托管费用和托管人是由基金公司缴纳和选择的， 很难保证监管的质量， 如此一来， 基金持有人又必须面临基金公司内部监管机制不健全带来的风险。
、 缺乏避险工具， 系统性风险高
我国基金的风险分散能力不高， 这与基金投资范围受限有很大的关系。我国股市容量偏小特别是优秀的上市公司偏少， 可供基金管理公司进行分散化、规范化、特色化投资的股票很少。另外， 我国的金融市场产品比较单一， 债券市场、货币市场及金融衍生品市场不发达， 资本市场没有做空机制， 投资基金无法通过做空机制回避系统性风险， 基金业绩(特别是股票基金业绩)与股票市场的波动呈非常明显的正相关关系。这些都制约了我国证券投资基金管理人控制系统性风险的能力， 基金管理人不得不面对比国外同行更大的风险。中国证券市场的不稳定在很大程度上是由于来自政府政策的不连续性、不稳定性和所谓市场消息等系统因素干扰太多，冲击太大。
、市场存在明显的羊群行为
羊群行为是指群体中的个体与大多数人一样思考、感觉、行动，与大多数人在一起、保持一致，或一种行为模式在人群的传播传染。羊群行为具有的学习与模仿特征使众多基金经理的行为具有一定的趋同性，削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用。这是我国现阶段存在的普遍问题。羊群行为的行为主要是由于基金经理的非理性行为、信息的不对称性、，投资行为的趋同性等造成的。
、 缺乏公众认可的评价体系
随着证券投资基金规模的不断扩大， 我国基金评估市场己初步成形， 但尚处在初级阶段的基金评估业也暴露出了不少问题。目前进行公开基金评级的一些机构， 大多与基金公司有着千丝万缕的利益关系， 仅有为数不多的科研机构可视为独立的第三方。没有令人信服的独立的评级机构， 投资者购买基金时缺乏依据， 基金经理在运作基金时没有参考， 这些都将影响基金的良性运作。
三、推动我国证券基金规范发展的一些对策建议
为了使我国证券投资基金能够更好、更快的发展，在资本市场中发挥更积极的作用，本人结合各种资料提出以下建议。
、规范资本市场，为投资基金的发展提供良好的外部环境
本文对在我国处于新兴发展阶段的证券投资基金的发展历程进行分析，对其现阶段的发展状况进行探讨，指出我国证券投资基金目前存在的一些问题，并提出一些对策以及建议，望能对推动我国证券投资基金的规范健康发展提供一些线索。
一、证券基金的概念及作用
1、证券基金的概念
证券投资基金是指通过发售基金单位集中投资者的资金形成独立财产，由基金管理人管理，基金托管人托管，基金持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集合投资方式，是一种利益共享、风险共担的集合投资计划。
2、证券基金的特点
与其他投资方式相比，它有其自身特点：（1）集合投资。通过基金发售单位在短期内募集大量的资金用于投资，发挥资金集中的优势，以利于降低投资成本，获取投资的规模效益；（2）专业管理。通过专业化的基金管理公司来管理和运作，表现在投资理念系统化和投资手段现代化；（3）组合投资。根据基金契约中规定的投资目标、投资范围、投资组合和投资限制，进行资产配置和投资组合，分散投资风险；（4）严格监管与透明性。为切实保护投资者对基金投资的信心，国际的相关监管部门都对基金业实行严格的监管，对各种有损投资者利益的行为进行严厉的打击，并强制基金进行较为充分的信息披露。
3、证券基金的作用
证券投资基金一方面面向投资大众募集资金；另一方面又将募集的资金通过专业理财、分散投资的方式投资于资本市场，从而发挥着一种重要的金融媒介作用。
（1）促进证券市场稳定和规范化发展
首先，证券投资基金作为目前证券市场上规模最大的机构投资者，它的投资理念、投资策略都对市场产生深远影响，证券市场由以前的坐庄盈利逐渐发展为依靠研究挖掘价值低估的股票来获利；其次，证券投资基金在上市公司经营管理的话语权得到制度保障，同时在二级市场上，基金投资与运作规范、资产质量好、盈利能力强、发展潜力好的上市公司，有利于督促上市公司规范化运作；第三，证券投资基金作为供投资者投资的品种，扩大了证券市场的交易规模，起到了丰富和活跃证券市场的作用；第四，不同类型、不同投资对象、不同风险与收益特征的证券投资基金在给投资者提供广泛选择的同时，也成为资本市场上不断变革和金融产品不断创新的来源。
（2）拓宽中小投资者的投资渠道
对中小投资者来说，投资渠道有存款、债券、保险、信托、股票和基金等，存款和债券风险较低，但收益率也相对低。股票投资要求投资者需要有一定的判断能力和选择能力，而中小投资者在时间和知识上都不能很好的保障，因此其风险相对较高。证券投资基金由专门的投资研究团队来专业化投资，为中小投资者提供了风险收益相对较好的投资品种。对机构投资者来说，特别是对资产的风险控制要求较高，收益也相对较高的机构投资者来说，同样是一种较好的投资渠道。在我国，保险公司、社保基金、大型企业等都是证券投资基金的机构投资者。
（3）促进产业发展和经济增长
证券投资基金将中小投资者的闲散资金集中起来投资于证券市场，扩大了直接融资比例，为企业在证券市场筹集资金创造了良好的融资环境，实际上起到了将储蓄转化为生产资金的作用。这种储蓄转化为投资的机制为产业发展和经济增长提供了重要的资金来源，有利于生产力的提高和国民经济的发展。
二、我国证券基金的现状及存在问题
根据统计，截止2007年12月31日，我国共有321只证券投资基金正式运作，资产净值合计856416亿元，份额规模合计6220135亿份。其中53只封闭式基金资产净值占全部基金资产净值的19%，份额规模占全部基金份额规模的13%。268只开放式基金资产净值占全部基金资产净值的81%，份额规模占全部基金份额规模的87%。从1998年6月30日开始至2007年底，基金所持有的股票市值占股票市场流通市值比例从1%提高到超过20%，证券投资基金已经成为我国证券市场举足轻重的重要力量。同时，它已经初步显示出在有效配置金融资源、改善产业结构和经济结构、抑制投机行为、改善证券市场的投资者结构以及促进投资金融制度创新和金融工具多元化等方面的积极作用。
与国外相比，我国基金行业虽然发展极为迅速，但是由于起步相对较晚，在发展中还存在很多不足，从基金运作的大背景环境到基金具体操作都存有很多急需解决的问题。
1、证券市场不完善，上市公司质量不高
目前，我国证券投资基金在发展中出现的各种问题与我国资本市场不规范、金融市场不发达有密切关系。基金管理公司在搭建投资组合时很容易出现“巧妇难为无米之炊”情况，也难以进行有效的产品创新。华夏证券的盲目扩张，投资于各类实业，大规模地对外融资、增资扩股，导致财务成本越积越高，最后形成巨额亏损，加速了破产的步伐。这也从某个角度说明了我国证券基金投资品种的匮乏，使得多数的证券管理公司的投资无从下手，盲目的投资，注重短期效益而忽视了企业的更合理长期发展。我国的股票市场是在为国企解困筹集资金和国企股份制改制功能定位上发展起来的，股票市场的非良性发展扭曲了市场正常机制和作用的发挥。市场缺陷增大了市场的系统风险，降低了市场的有效性。市场的无效性使得指数的波动无法真实的反映市场的收益率和风险，基金的收益率失去了比较的基准，更增加了基金跟踪指数的难度，还有可能导致基金为了跟踪指数而增加交易成本。
2、法律法规不健全，市场监管不力
目前，我国《证券投资基金法》、《证券法》己经出台，《信托法》等还在研究、制定中，法规体系还有待进一步完善。法规不健全及市场监管不力使得我国的证券市场投机性很强，违规资金在证券市场上兴风作浪，一些机构操纵股票、大肆炒作。
3、我国基金公司治理结构不合理，内部监管机制不健全
目前，我国设立的基金都是契约型基金，契约型基金缺乏股东大会的监管，容易出现类似于华夏证券管理层政企不一的局面，导致董事会、股东会和监事会被虚置，责权利严重分离。
证券基金公司虽然有托管人的监管，但由于托管费用和托管人是由基金公司缴纳和选择的，很难保证监管的质量，如此一来，基金持有人又必须面临基金公司内部监管机制不健全带来的风险。
4、缺乏避险工具，系统性风险高
我国基金的风险分散能力不高，这与基金投资范围受限有很大的关系。我国股市容量偏小特别是优秀的上市公司偏少，可供基金管理公司进行分散化、规范化、特色化投资的股票很少。另外，我国的金融市场产品比较单一，债券市场、货币市场及金融衍生品市场不发达，资本市场没有做空机制，投资基金无法通过做空机制回避系统性风险，基金业绩(特别是股票基金业绩)与股票市场的波动呈非常明显的正相关关系。这些都制约了我国证券投资基金管理人控制系统性风险的能力，基金管理人不得不面对比国外同行更大的风险。中国证券市场的不稳定在很大程度上是由于来自政府政策的不连续性、不稳定性和所谓市场消息等系统因素干扰太多，冲击太大。
5、市场存在明显的羊群行为
羊群行为是指群体中的个体与大多数人一样思考、感觉、行动，与大多数人在一起、保持一致，或一种行为模式在人群的传播传染。羊群行为具有的学习与模仿特征使众多基金经理的行为具有一定的趋同性，削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用。这是我国现阶段存在的普遍问题。羊群行为的行为主要是由于基金经理的非理、信息的不对称性、，投资行为的趋同性等造成的。
6、缺乏公众认可的评价体系
随着证券投资基金规模的不断扩大，我国基金评估市场己初步成形，但尚处在初级阶段的基金评估业也暴露出了不少问题。目前进行公开基金评级的一些机构，大多与基金公司有着千丝万缕的利益关系，仅有为数不多的科研机构可视为独立的第三方。没有令人信服的独立的评级机构，投资者购买基金时缺乏依据，基金经理在运作基金时没有参考，这些都将影响基金的良性运作。
三、推动我国证券基金规范发展的一些对策建议
为了使我国证券投资基金能够更好、更快的发展，在资本市场中发挥更积极的作用，本人结合各种资料提出以下建议。
1、规范资本市场，为投资基金的发展提供良好的外部环境
为加快我国投资基金的发展，提高金融资源的配置效率，必须加快我国资本市场的规范化、市场化和法制化，减少行政干预，扩大股票、债券和货币市场规模，建立多层次金融体系，给投资基金搭建一个能够快速、健康发展和不断创新的良好环境。同时，还要改善证券市场最基本投资对象——上市公司的整体质量，这不仅是对基金的支持，也是整个证券市场健康发展的基本保证。提高上市公司的质量主要在于建立科学的进入与退出机制：一方面，通过新股发行核准制把好新股发行关，将素质差的企业拒于股市大门之外，为股市提供具有良好经营业绩和发展前景的新鲜血液；另一方面，建立股市的退出机制，让那些已经不符合上市公司标准而又挽救无望的企业退出股市。
2、进一步完善基金法规体系
随着证券投资基金的不断发展，许多问题由于法律法规的不健全而无法得以及时公正的处理，往往是由行政政策取而代之，而行政政策的透明度和持续性通常很难得到保证，法律法规的滞后性在某种程度上阻碍了证券市场的良性发展，其后果是市场参与者自行其是，从而导致普遍违规甚至普遍违法。2003年，《证券投资基金法》的出台对促使基金管理者合规运作将起到十分重要的作用。《证券投资基金法》的颁布和实施，确立了基金业的法律地位，为基金业的发展创造出广阔的空间，有利于加强对投资者权益的保护，增强基金投资者信心。因此，要进一步建立健全以《投资基金法》为核心的基金法律制度体系，使基金持有人、托管人、信托人、管理人的地位和相互关系通过法律的形式得以确立，明确市场运行规则，逐步摆脱过去依赖行政指令的发展轨道，从而实现我国基金业发展的规范化和法制化。
3、建立独立的第三方基金评价体系
结合我国资本市场实际情况，我国的基金评价体系应具备如下特征：(1)由相对独立的第三方来担任评价机构；(2)评级方法应全面、客观、科学，适应中国基金业的特点；(3)具备成熟的盈利模式以保证其持续稳定发展。为此，需要在以下几个方面做出努力。首先，建立基金信息披露的统一标准，可以考虑逐步引进全球投资绩效表现标准(GIPS)；其次，鼓励更多的与基金无利益关联的独立第三方来建立基金评价体系，引入竞争机制；同时，也应当考虑把国际知名基金评级机构进入我国，让他们也参与竞争。
4、加强行业自律管理，积极发展公司型基金，完善基金行业的外部治理机制和内部组织形态
国外经验和国内实践均表明，仅仅依靠国家证券监管机构的监管，不足以管理和规范国内投资基金的发展。我国的基金业也应该组建多元化的监管体系，加强行业自律管理，组建基金行业协会。基金行业协会应以基金业基本法律法规为依据，通过制止恶性竞争行为和违法违规行为，保护基金市场的稳定，促进基金市场的健康发展。要进一步规范基金的发展还应考虑：赋予基金托管人更大的监督权和责任，托管人可以拒绝执行基金管理人违法违规的投资指示，并有责任向监管机构报告；明确基金管理公司在蓄意损害基金持有人利益的情况下需要承担民事赔偿责任。
从基金的治理和监督而言，公司型基金的投资者比契约型基金具有更大的权利。公司型基金的内部治理结构借鉴了现代公司治理的积极成果，各利益相关者的权责更加明晰，既有利于保护基金投资者的权益，也有利于基金运作的效率和基金的持续发展。因此，在进一步规范现有契约型基金的同时，借鉴国外成熟经验，尽快发展公司型基金。
5、降低市场准入门槛，加强基金业竞争
目前只有证券公司和信托投资公司才能作为基金和基金管理公司主要发起人的规定，在制度上使得基金运作的独立性很难保证，其结果是人为地减弱了基金行业内部的竞争性，也在一定程度上阻碍了基金业规模的增加。没有竞争或者竞争不充分，就会造成效率损失或资源配置的不到位。要大力发展我国的投资基金，必须有效降低基金管理人和基金托管人的资格认定标准，允许更多的机构参与到基金的发展和运作当中。
6、努力做好证券基金的宣传普及教育工作，加强国际合作与交流
一、证券投资基金的风险
（一）宏观环境风险
宏观风险又可以认为是市场环境变化波动而引起证券投资基金收益的不确定性增加，其中，宏观因素的变化是引起投资市场环境改变的重要因素，尤其是国家政策的变化。通常来说，宏观环境风险反映在以下几个方面。首先，根据国家对证券金融投资管理中的规定，参与证券投资基金的对象必须是符合国家法律规定而发行的股票和国债，并且形成的投资组合也要符合国家规定的比例标准。这样，一旦遇到市场波动加大时，减持国债与股票的比例就过小，从而导致基金的抗风险水平也会下降。其次，由于各种因素的制约，导致目前来说我国金融证券市场与西方相比，整体较为封闭，使得投资人手头持有的证券与基金的种类较少且只能够在本国市场投资，一旦市场波动较大，就加大了基金投资的风险。再次，就目前来说，我国目前尚未形成较为完善的风险防控机制，在证券投资基金风险方面应用的金融工具不多，从而对市场风险的对抗能力就不高。
（二）微观运作风险
与证券投资基金宏观风险相对应的就是微观运作风险。微观运作的风险主要来源于两个方面。一方面，在开展基金运行与管理的工作中，由于参与的投资人数较多，往往会将基金资产的运作委托给专门的法人治理机构，但是这些专门的管理机构对基金的管理手段往往是将基金统一起来，这就缺乏一定的独立性，极易形成不规范的投资结构。而不规范的投资结构会加大投资者在进行投资决策时的错误，加大投资人的证券基金投资的风险。另一方面，由于我国金融市场发展尚不成熟，证券基金投资的信息不对等，基金信息批露工作不到位，信息的传递速度较慢，并且质量与实效性较差，影响了投资人对证券投资基金信息的接收效果，进而影响了投资人在基金运作过程中的判断与决策，加大了基金投资的风险与财产损失的可能性。
（三）管理人风险
证券投资基金中的管理人风险简单的说就是由于管理人的管理水平与职业道德素养较低，基金投资策略不适合等因素加大了基金运转的风险。由于我国历史因素的影响，使得我国金融证券市场的发展起步较晚，市场机制尚未完善，市场中的基金管理人员有很多都只具备一定的从业经验，缺乏专业的投资培训，极大的影响了管理人员的素质，无法用专业的投资知识对基金进行高效的管理，在一定程度上增加了基金投资的风险性。
二、证券投资基金风险控制的基本原则
（一）风险预防
所谓风险与收益并存，在金融市场上最显著的特征就是具有风险性，对证券投资基金来说，风险是无法避免的，只能够通过各项有效的措施来控制。所以，要开展相关的风险预防工作，既要考虑到投资的内部环境，还要考虑到外部环境的工作模式，健全相关的法律制度，完善监督机制，进而做好风险控制。
（二）风险分散
风险分散是规避风险的重要的基本原则之一，按照不同的划分标准来分散风险，来降低投资的财产损失程度。基金管理公司基础的管理工作之一就是通过开展多样化的投资业务来分散分散，其中投资业务的风险分散主要体现在投资决策上，通过选择合理的投资组合与利益之间的协调，达到风险分散的目的。
（三）风险转移
所谓的风险转移是指投资者要承担的证券投资基金潜在的风险，通过合法且合理的交易将风险转移出去。风险转移，是在基金管理与运行的过程中，投资人有意识且意愿实施的。就当前市场来说，期货交易、期权交易等金融产品的交易是基金风险转移的市场。
三、证券投资基金风险控制的对策
（一）完善投资组合
对证券投资基金风险有效的控制手段之一就是完善投资组合，选择合理的投资工具，调整资产投资比例，这样有利于保障投资收益的获得。就当前来说，我国有三类主要的投资工具，分别是股票、债券与期货。对基金管理者来说，他可以根据投资需要与期望收益两方面因素来选择恰当的投资收益，并协调投资工具之间的合理比重。其中，一般情况下，为了获得较为平稳的收益，可以以债券作为首要选择，并且债券的投资比例应该占有投资量的百分之25到百分之五十，不过，基金管理者还是要根据市场的变化来合理的调整债券的比例，以此来协调投资收益。从投资策略的角度来看，投资多选用上市公司的股票，不仅能够降低风险，还能够确保收益的取得。总的来说，基金管理人需要加强对证券投资基金风险的识别能力，在确定合理的投资组合中充分的考虑到投资的安全、收益与套现等方面的内容，从而控制投资的风险。
（二）加强利益协调
基金监管在证券投资基金风险防范的工作中充当着重要的作用，同时也承担着一定的责任，采用高效的监管方式与手段来对基金运作的过程进行全面的控制与监管，完善利益协调的工作，有利于确保基金的稳定运行。对证券投资基金的监管来说，要转变监管的理念，重视利益协调的重要性，以投资者的收益作为工作的原则与目标，一旦出现证券投资投资基金信息不对等而引起投资人权益受损的情形时，要加强对证券投资基金机构的监督，善于利用法律工具来维护基金投资人的合法权益。另外，针对证券投资基金机构将所有投资人的基金进行集中管理，这会极大的影响到证券市场的稳定性，加大投资人的收益风险，所以，要完善基金监管体系，重视利益的协调，保护投资者的利益。
（三）加强法制管理
加强对证券投资基金的法制建设与管理是实现风险控制的有效手段。加强对证券投资基金的法制管理，应该要完善相关的法律法规建设，对证券基金的运行进行合理的约束，为相关的管理者的工作提供法律依据，同时也为投资人的权益提供全面的法律保障，进而降低证券投资基金的风险。加强法制管理首先可以借鉴国内外在基金风险投资风险方面建设的法律成果与经验，然后从中国金融市场的实情出发，建立起一套具有中国特色的基金法律体系。其次，建立与完善基金的评估考核制度，监督相关的基金披露制度，提高信息的对等程度，基金考核要以风险与回报两方面的内容作为标准，进一步提高风险评估的准确性。再次，要合理的优化与完善基金治理机制，协调利益关系，对内部成本进行合理的控制，确保投资人的权益。
摘要：
我国存在的私募证券投资基金与海外对冲基金，共同构成完整的商业基金体系。国内私募证券基金主要受到金融产品交易合约、低位买回低位卖出缺位机制、不完全开放资本的影响，以上基金运行手段共同维持证券基金管理与流转。本文主要探讨国内私募证券投资基金与海外对冲基金比较，通过分析国内私募证券投资基金与海外对冲基金存在的差异，指出私募证券投资基金自身的优点与面临的困境。
关键词：
国内私募证券;投资基金;海外对冲基金
一、私募证券投资基金与海外对冲基金的定义分类
私募证券投资基金主要筹资对象集中于小群体，专门面向小群体进行半公开性质的融资。小群体指的是那些熟悉私募证券投资流程、具有专业投资经验的群体，这些群体的私募证券投资不受国家投资制度的限制。私募证券投资基金的发展群体较小，不能对社会所有群体开展融资工作，因此产生的利益也较少。私募证券投资基金分为多种基金种类，私募证券投资基金不以公司上市与否作为筹资的标准，而是根据公司的证券数额作为筹资的指标。上市企业投资、有价证券投资与证券附加产品的投资，都可以作为私募证券投资基金的投资。国内私募证券投资基金、国内私募股权投资基金、海外对冲基金、海外风险投资基金，共同形成完整的投资基金体系。国内私募股权投资基金、海外风险投资基金，都属于非公开筹资的资金发展模式。而他们所筹集到的投资基金，也全部用于非上市企业的投资活动中。在投资基金注入到非上市企业后，私募股权投资人会根据自己的意图展开公司的运作活动。在不断的管理运作中非上市企业的资产会成倍增长，在非上市企业成为上市企业后，私募股权投资人就会从公司撤出自己的投资资金。这种模式的投资一方面能够规避众多的股权投资风险，另一方面也能够使私募股权投资人获得最大的利益收入。这种投资的投资时间段，产生的效果较好。国内私募证券投资基金注重稳健性投资，与海外对冲基金相比，它的投资策略相对保守、投资产生的利益较小。海外对冲基金主要定义为：金融期货、金融期权、金融组织三者通过紧密的联合，运用对冲交易方式、高风险投资方式完成的金融基金投资活动。海外对冲基金运用金融杠杆体系作为基金投资的指导体系，具有高风险高回报的投资特点。海外对冲基金的投资人具有复杂的身份特征，他们拥有着雄厚的资产和丰富的投资经验。海外对冲基金投资者的流动资金至少要在数百万美元以上，他们的投资活动具有更大的灵活性与更高的风险。海外对冲基金作为主要的组织架构基金，他们主要通过设立投资平台吸引基金注册用户来获得收益，也就是通过吸纳高额资金来获得收益。海外对冲基金具有多种不同的投资策略，主要分为：宏观投资策略、市场趋势策略、重大事件变动策略、价值套利策略等。它们可以根据市场经济、全球政策的变动情况，适时调整自身的投资策略。它们的主要投资对象为流动性强、交易量大的投资产品，这种产品会随着市场的变动产生不同幅度的波动。而海外对冲基金也会制定一系列的风险管理措施，保障投资者的资金安全。大多数海外对冲基金投资机构都设有专业的风险管理团队，运用先进的风险管理技术对投资资金进行监控。国内证券市场相比于国外证券市场而言，缺乏良性的交易机制进行引导。由于私募证券投资基金不受基金法律的保护，而私募证券投资基金也不存在多头交易机制;因此私募证券投资基金想要转变为海外对冲基金，还存在着多方面的难题。私募证券投资基金没有盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也不存在股票选择权金融工具，所以其真正的融资渠道与融资范围非常小。私募证券投资基金自身的缺陷、基金法律的限制，都会阻碍私募证券投资基金的发展。
二、金融产品交易合约与低位买回低位卖出机制的缺失
使私募证券投资基金不能抵御证券市场的系统风险海外对冲基金也属于私募型证券基金，它与国内的私募证券投资基金，有着相同的投资方式与投资产品。但海外对冲基金最明显的特征是，它通过多种投资方式的综合，来降低某一项投资产品所产生的风险。这种方向相反、数量相当、盈亏相抵的投资方式，能够有效规避市场中的不确定因素。但目前我们所说的海外对冲基金，有一部分采用盈亏相抵的投资方式，另一部分采用其他的投资方式。但各种投资方式间可以进行自由的转换，非对冲投资方式可以转化为对冲投资方式，对冲投资方式也可以转化为非对冲投资方式。多种投资方式的综合运用，能够降低市场、国家政策等非稳定因素造成的风险，却不能降低稳定因素造成的风险。目前我国私募证券投资基金所存在的风险，大多是稳定因素风险;而欧美发达国家的海外对冲基金所存在的风险，大多为非稳定因素风险。非稳定因素风险在海外对冲基金风险中占有75%的比例，而稳定因素风险只占有其中的25%。我国并未推行债券利率市场化，那些债券公司并不能享受与银行同等的待遇。因此债券利率的波动对我国居民与企业的影响较小，债券融资并不存在较大的收益或亏损状况，因此也不需要采用盈亏相抵的对冲投资方式予以支持。但随着我国金融行业的迅速发展，债券利率市场化已成为行业发展的必然趋势。因此盈亏相抵的对冲投资方式也会逐渐应用在我国的债券投资市场中。我国的私募证券投资基金不存在盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也没有配备相应的多头交易机制。所以私募证券投资基金只能投入金融市场获得利润，不能有效规避市场风险。在证券交易市场交易产品股指下降的情况下，私募证券投资基金不能依托其他的交易产品来获得相应的利润，也就不能规避稳定因素所带来的投资风险。而海外对冲基金由于采用多头交易的投资策略，它能够通过方向相反、数量相当、盈亏相抵的对冲投资，来规避稳定因素所产生的风险。海外对冲基金统计分析表明：上世纪90年代至2000年间，海外对冲基金的债券利率低于标准普尔股票价格指数，而自从2000年后，海外对冲基金的债券利率迅速上涨，成为全球投资基金的主要盈利产品。海外对冲基金分为很多不同的种类，不同投资者可以根据自身的投资策略、投资喜好，来选择适合自己的投资项目。海外对冲基金与私募证券投资基金一样，也有很多的非多头交易投资项目。这些非多头交易投资项目不以规避稳定投资风险，作为主要的投资目的，而以稳健的投资收益作为主要投资目标。国内的私募证券投资基金在不具备低位买回低位卖出机制的前提下，它无法利用多头交易投资方式进行金融投资;也不可能通过选择不同的投资策略，来规避存在的稳定投资风险。通过对国内私募证券投资基金债券利率分析，我们得出：相比于海外对冲基金的债券利率，国内私募证券投资基金债券利率的稳定性，要低于国内普尔股票价格指数的债券利率;但国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制，也没有多头交易的对冲支持，所以国内私募证券投资基金债券利率，仍旧高于海外对冲基金的债券利率，也就是说国内私募证券投资基金债券所产生的波动更大。在稳定风险因素到来的时候，国内私募证券投资基金受到的影响更大。目前我国颁布新的证券公司债券融资管理办法，针对国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制、不存在多头交易对冲工具的情况，进行制度上的开放与改革。自从国家推出盈亏相抵、资产套现的股指交易合同以后，国内私募证券投资基金能够利用多头交易机制、盈亏相抵的对冲方式投资，将自身投资的股票、基金分布在不同的产品上。各种股票、基金的综合投资，能够缓冲单一投资投资所面临的稳定风险，私募证券投资也可以采用适当的投资策略规避稳定的投资风险。但目前针对私募债券投资基金的股指交易合同，还没有得到国家部门的批准，所以募债券投资基金只能通过融资其他债券，进行风险的规避。随着国家政策的逐步落实，国内私募证券投资基金逐步向海外对冲基金方向演变。
三、不健全的低位买回低位卖出机制使私募证券投资基金难以发挥对冲基金的高杠杆效用
私募证券投资基金根据投资人、投资形式的不同，可以分为私人投资、合伙投资、投资公司投资、钱物交易投资、技术交易投资等多种投资。钱物交易投资和技术投资的投资对象可以是个人，也可以是多人或者公司。通过双方的合同协定，合伙人可以投入物质资源、技术，来获得相应的经济利益;也可以用资金来交换其他群体的物质资源与技术资本。合伙投资指的是多种投资人联合出资，以合伙人的形式对公司的发展进行管理的投资方式。投资公司投资指的是企业用投资资金建立投资公司，投资公司对各种投资人的资本进行协调管理，对最终产生的收益协调分配。随着盈亏相抵、资产套现的股指交易合同的推出，私募证券投资基金能够通过都难以通过购买其他的融资产品，来降低自身融资的风险。对于个人私募证券投资基金来说，投资人要想从银行获得相应的贷款，只能通过财产抵押的方式完成。但商业银行不接受个人财产抵押，只接受国有债券抵押的贷款。合伙投资、投资公司投资的融资，银行只接受虚拟产品的抵押贷款，比如：合伙投资人、投资公司投资人可以将公司所持有的期货、股票、股权抵押给银行，也可以通过购买国债来获得相应的贷款。但目前国内私募证券投资基金的融资人，大多都有足够的期货、股票、股权来支付给银行，他们从事的私募证券投资基金也为高风险融资。因此我们得出：个人、合伙投资人、投资公司投资人很难从银行手中获得想要的贷款投资，也不可能利用银行贷款进行对冲投资活动。所以国内私募证券投资基金不可能模仿海外对冲基金的投资模式，从杠杆投资效应中获得巨额利润。
四、资本项目的不完全开放使国内私募证券投资基金难以涉足国际金融市场
由于我国内部资本市场并不是全部对外开放，因此国内资本投资人要想从境内获得资金，进行海外投资是非常困难的。而国内只有中外合资投资公司，具有海外资本投资资格。如今国内的海外资本投资，主要还是以银行部门、各种理财基金部门为主。若募证券投资基金没有取得国内基金准入资格，也不能进入海外资本投资市场进行投资活动。与此同时欧美等发达国家金融投资是完全开放的，他们能够将开放的资本项目投入国际市场，国际市场也会回报给他们同样丰厚的经济利益。通过统计国际多头交易投资基金的种类，我们得出：全球宏观型多头交易投资基金、发展中国家多头交易投资基金规模，占全球多头交易投资基金的的30%以上;还有其他金额较小的多头交易投资基金充斥其中，一起构成海外资本投资的整体。而私募证券投资基金只能用于国内的金融投资活动，而且在金融市场发生不稳定波动的过程中，国内私募证券投资基金不能采取适当的措施进行风险规避。同时他们的投资活动不受到国家基金法律的保护，法律的不稳定变动甚至会使他们遭受巨大的经济损失。因此我们得出：我国内部市场的不完全开放制度，严重制约国内私募证券投资基金的海外扩张活动。随着国家政策的不断调整，各种阻碍国内私募证券投资基金的制度因素也会发生改变。总而言之国内私募证券投资基金的投资环境正在逐渐好转，私募证券投资基金正在向海外对冲基金方向转变。
五、结束语
国内私募证券投资基金相比于海外对冲基金，存在着很多本身的缺点。投资活动相对保守、私募筹资的人数少、筹资的范围小，是制约私募证券投资基金发展的内部因素。但与此同时国家的证券市场准入机制、证券投资的不完全开放制度，也使私募证券投资基金的海外投资道路困难重重。因此我国基金投资制度的改革，是保证私募证券投资基金长远发展的主要制度保障。
关键词:证券市场;法律现象;证券投资基金犯罪
中图分类号:D922.29 文献标识码:A文章编号:1005-5312(2010)14-0154-01
一、证券投资基金犯罪的基本问题研究
(一)证券投资基金犯罪的概念
证券投资基金犯罪亦应有立法概念与司法概念之分(有学者又把它表述为证券投资基金犯罪的实质概念和形式概念,其实意思一样)。证券投资基金犯罪的立法概念可界定为:证券投资基金是指严重危害证券投资基金投资者利益和国家对证券投资基金业的监管理制度,严重危害证券投资基金管理秩序的行为。
(二)证券投资基金犯罪的构成要件
1.证券投资基金犯罪的客体要件。根据刑法理论的传统定义,犯罪客体,是指我国刑法所保护的,而为犯罪行为所侵害或者威胁的社会主义社会关系。笔者通过研究,考虑到我国的立法体例,证券投资基金犯罪是规定于破坏社会主义市场经济秩序罪之中的破坏金融管理秩序罪,因此可能在立法者看来,证券投资基金的正常管理秩序才是证券投资基金犯罪的主要客体。
2.证券投资基金犯罪的客观方面要件。犯罪客观要件,是刑法规定的,说明行为对刑法所保护的社会关系的侵犯性,而为成立犯罪所必须具备的客观事实特征。证券投资基金犯罪的客观方面要件具体表现为行为人违反证券投资基金法律法规,在从事证券投资基金管理、经纪或其他相关活动中,破坏证券投资基金的正常管理秩序,情节严重的行为。
3.证券投资基金犯罪的主体要件。对于证券投资基金犯罪的主体,概括来讲就是与证券投资基金有关的机构及其相关人员,其为一般主体,既可以是自然人,也可以是单位。
4.证券投资基金犯罪的主观方面要件。理论界的一般观点是,证券投资基金犯罪的主观方面表现为故意,而且主要表现为直接故意。笔者认为,证券投资基金犯罪的主观形态只能是故意,过失不可能构成证券投资基金犯罪,因为在我国刑法体系中,证券投资基金犯罪皆属于财产型犯罪,也就是有的学者所指的“贪利性犯罪”,这种犯罪类型是不可能存在过失的心理状态的。
二、法律欠缺是中国证券市场诚信缺失的根源
中国证券市场诚信缺失的现象层出不穷。从琼民源、蓝田股份,到东方锅炉、银广夏、ST红光、大庆联谊的财务造假,无不体现出诚信的缺失。可以说,中国证券市场诚信法律制度的欠缺是市场主体失信的根源。“以制度决定论的观点,中国证券市场存在的信用问题,归根结底都是制度与机制问题。
(一)法律制度不健全
1.缺乏直接立法。《宪法》第三十八、三十九、四十条明确了对公民的人格尊严、住宅、通信自由和通信秘密的保护,这是中国法律对隐私权进行保护的最根本的依据。《刑法》中也有对诈骗等犯罪行为处以刑罚的规定。上述法律只对部分信用行为的保护有保障作用,但并不完善。已修订了《证券法》,但与之相配套的相关法律如《证券交易法》、《证券信息披露法》等还未制定,尚未形成完整的证券法规体系。
2.法律内容欠缺。例如,投资者发现上市公司在公开披露的信息中隐藏着不真实信息或虚假信息,其中一些虚假信息带有明显的故意。包括一些公司在发股募资之后立即改变资金投向,而改变投向的理由又是在发股之前就一目了然的,这些现象是否属于扰乱证券市场或证券欺诈行为?在《证券法》和《刑法》中缺乏法律规定。这些问题的存在,成为诱使证券市场产生虚假信息、操纵市场、内幕交易等失信行为的原因。
三、完善证券市场诚信的思路
(一)制定全国统一的信用法、征信法和失信惩罚法
1999年开始在上海建立信用体系,但在全国范围内至今还没有形成统一的规范个人诚信的专门法律。为此,应尽快制定全国统一的《信用法》,明确国家信用管理机构和信用中介机构的法律地位,明确社会信用体系建设的一般原则,搭建起信用法律的基本框架。同时,中国目前关于企业、个人信用信息的法律、法规还比较零散,迫切需要一部统一的《征信法》来规范信用信息的征集内容、征集程序、征集范围、征集对象及公开方式和公开限度。
(二)完善配套法律制度
根据各种不同信用类型信息采集和登记的需要,应该制定、完善《证券投资者保护法》、《兼并与收购法》、《投资公司法》、《投资顾问法》、《证券交易法》、《个人信用评级办法》、《消费信贷法》、《信用控制法》、《信用卡发行法》、《电子资金转账法》、、《信用评估机构登记管理法》等一系列法律法规,以保证信用管理机构可以根据法律规定获取对象的信用信息,并通过制定《信用警示法》等,设定基本诚信指标,从而使信用法律制度成为一个具备预期和预警功能的系统,完善证券市场的征信服务,降低其征信成本。
关键词：证券市场；现状分析；发展构想
Abstract：Openinganddevelopingthefinancialmarket,especiallythestockmarketwillplayaveryimportantroleinthereformofthecityeconomicsystemandthedevelopmentofthesocialistmarketeconomicsystem.Inthepastfewyears,stockmarkethasbeendevelopingvigorouslyinChina,butmanyproblemsareexposedinthecourseofitsdevelopmentbecauseoflatestarting.Thispaperlaysaspecialemphasisontheanalysisofthecurrentsituationsandmainproblemsofstockmarket,onthebasisofwhichthispapersuggeststhedevelopingpatternsofstockmarketinChina.
Keywords:stockmarket;analysisofcurrentsituation;developingpattern
1证券市场的现状分析
作为资本市场的核心，证券市场在我国的建立和发展始于改革开放初期。1981年到1987年国债年均发行规模仅为59.5亿元，进入90年代以来国债发行数额年均达到千亿元。而1997年已达到2412亿元。在股票市场上，迄今沪、深两地上市公司已达900余家，上市股票市价总值达2万亿元。我国资本市场在短短十几年，达到了许多国家几十年甚至上百年才实现的规模，取得了不少成功经验；但也存在如下一些问题，严重制约了证券市场自身功能的发挥，阻碍了证券市场的健康发展。这些问题主要是：
1)证券市场规模过小。以股票市场为例，虽然发展速度较快，但是从总体规模看，与国外还有相当大差距，参与股票投资的人数占总人数的比例，全世界平均为8%左右，发达国家的比例则更高，如英、美均在20%以上。我国目前股市投资者为3300万人，仅占全国总人口的2.7%。另外，从股市总市值占国内生产总值(GDP)的比重看，世界平均为30%左右，美、日、英等国均在80%以上，而我国为24.2%，况且在总市值中还包括大部分不流通的市值，如果扣除这一部分，我国股市总值占GDP的比重就更低了。由此可见，我国股市规模较小，与国民经济发展的客观要求有较大差距，同时也可以看出在我国扩大股市规模有很大的潜力可挖。
2)资本市场主体缺位。在市场经济条件下，企业是资本市场的重要主体。而目前我国企业主体地位非常脆弱。政企不分、产权不清、权责不明、约束无力、活力不足仍然是我国企业的主要特征，企业主体地位残缺。另外，我国资本市场主体残缺还表现在投资主体主要是个人，其投资的质和量均较低，以投资基金为代表的机构投资者比重明显不足。相比之下美国等发达国家，机构投资者成为资本市场的重要主体，其机构投资者主要有年金基金、商业银行信托部、保险公司、共同基金等。由于机构投资者是专业性金融中介机构，其投资活动具有投资量大、交易费用低、交易风险小的特点，很受大众投资者的欢迎。如美国，每4户人家就有1户向投资基金投资。由于我国资本市场机构性投资者发展滞后，这使得仅靠若干家大机构和数以万计的小股民散户所支撑的股市投机盛行，股价暴涨暴跌难以避免，阻碍了股市的健康发展。
3)市场分割，整体性差。首先，一级市场的发行仍然按地区分配额度，限制企业进入资本市场，债券地区性发行市场也是按省分派额度(企业债券发行)和按银行分支机构分派额度(政府债券发行)。至于二级市场分割则更为明显，把股票市场划分为A股、B股和H股，构成中国股票市场发展中的一个非常显著的特征；即使在A股中，国家股流通与转让只限于极少部分，而且A股不允许在沪、深两个交易所交叉挂牌，限制了全国性市场的发展。在股票市场中呈现出A股与B股、H股分割；个人股、内部社会个人股与内部职工股分割，个人股市场与法人股市场分割。如此繁杂的分割，不但不利于经济体制改革，也不利于我国资本市场与国际惯例接轨。
4)市场中介机构不完善。证券中介机构从广义上讲就是在证券市场上为参与各方提供服务的机构。我国目前的中介机构主要包括证券公司、信托投资公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构、证券投资咨询公司等，虽然其业务已涉足证券的承购包销、发行、交易、自营、财务顾问等内容，但与国外投资银行业务相比，还存在着较大的功能缺陷，例如投资银行核心任务之一的购并业务对于我国中介机构来说几乎还未曾涉及。西方国家的公司购并活动大多由投资银行策划完成，投资银行起着搭桥牵线、筹划交易过程、为交易筹措资金和参与交易谈判等重要作用。我国目前还没有这样的中介机构，这就严重制约了我国企业重组活动的顺利开展。
5)流动性不足。流动性是指市场中存在大量的流通性强的金融工具，同时又有大量参加流通的主体。检验市场流动性通常可从交易量和成交价的关系入手，二者的关系越密切，流动性就越差。美国股市中二者变化的关系指数为0.01，而我国沪、深A股市场的关系指数分别为0.52和0.40，说明我国股市整体流动性是比较差的。造成股市流动性差，一方面与资本市场中介机构投资者参与不足有关，另一方面与国家股不能进行交易、法人股在STAQ和NETS市场交易微弱有很大关系。流动不足使股票价格扭曲，资本流动失去了动力和方向，资源配置功能受到抑制。另外，由于国有股不能流通，这将对国有资产的结构调整产生不利影响。
6)资本市场交易工具品种单一、结构残缺。在发达的资本市场中，资本市场工具保持多样化趋势。以香港资本市场为例，目前国际市场上的金融衍生工具中80%以上已被其采用；在股票市场上，不仅出现了期指、期权、认股权证等投资品种，而且这类衍生工具的交投大有超过现货市场之势。香港上市公司在债券市场上的集资形式更为多样化，在债券、票据和存款证3种形式的基础上，先后出现了浮息工具、变息工具、可换投股债券、信用卡应收债券等多种形式，目前在联交所挂牌买卖的债务工具已增至129种。相比之下，我国大陆的资本市场除股票外，5年以上的交易工具几乎没有，而1～5年的交易工具又受到种种限制，这不利于资源的有效配置。
7)证券市场制度不健全。证券市场制度是支撑证券市场高效、公平运转的基础，包括信息披露制度和利益保障与实现制度等。我国证券市场的信息披露制度无论从制度本身还是从执行上看都存在信息公开不够的问题，表现在一些重大信息披露带有很大的随意性和主观性，极大挫伤了股民、债券投资者的信心。利益保障与实现制度是指证券投资者在获取有关信息后，被给予证券投资期收益以必要的保障和实现的制度。我国证券市场的利益保障与实现制度很不健全，使投资者面临的市场风险过大，严重措伤了股民的投资积极性。
近年来我国已制定了《公司法》、《股票发行与交易暂行条例》、《证券交易所管理办法》、《证券投资基金管理暂行办法》等。然而证券交易的基本法规《证券交易法》尚未制定，证券法规没有形成完整体系，导致证券交易的某些环节无法可依，加之对已颁布的法规执行不力，证券交易的违规和不规范行为时有发生，我国1995年发生的“三.二七”国债期货的严重事件，主要原因就是证券法规不健全、监管不严造成的。
2证券市场的发展构想
2.1提高上市公司质量，推进资本市场主体发展
证券市场主体质量的高低，对我国证券市场能否健康发展起着至关重要的作用。应从以下几个方面推进资本市场主体的发展。
1)取消额度管理代之以核准制。股票和债券市场的额度管理是一种典型的计划经济手段，由于对证券发行标准制定较低，这给行政部门行使权力提供了较大空间，政府为企业包装上市，后患无穷。为此，国家主管部门应该严格上市公司审批，提高上市标准，取消或减少行政干预，将证券市场的额度管理换之以核准制，使符合上市标准的企业都能通过竞争达到上市的目的。这样既增强了市场参与的公平性，又能提高上市公司质量，促使企业经营者把精力真正放在如何转换经营机制、提高企业效益上，而不是通过旁门左道达到上市的目的。国家可以对不同行业制定不同的上市标准，以促进产业结构的调整。在提高上市公司质量的前提下，增加上市公司的数量，实现股市的扩容，促进经济快速协调发展。
2)强化上市公司淘汰制度，提高上市公司质量。股份公司，特别是上市公司不但要转轨，更要转制。而目前有些股份公司上市后不思进取，“穿新鞋，走老路”，把股市看作“圈钱”场所，效益下降甚至亏损。1997年有11.8%的上市公司每股收益小于0.05元，如此低的回报会打击股民参与二级市场的积极性，也不利于股市的扩容。因此，建议对于那些业绩长期不佳的上市公司，证券管理部门应给予警告、停牌直至摘牌，形成优胜劣汰的机制。只有上市公司质量提高了，我国证券市场的稳定和扩容才会有保障。
2.2增加资本市场的交易品种
随着我国市场经济的发展，应根据居民、政府、金融机构、企业之间的不同投资与筹资需求，在考虑流动性、安全性、盈利性不同组合的基础上，发展并完善门类齐全的资本市场交易工具。特别是可通过发行可转换债券增加证券品种，拓宽融资渠道，完善资本市场结构。可转换债券是具有双重身份的证券，它首先作为一种债券，享有一定的利息收入，同时能以一定条件换成股票，兼备了债券和股权证两种证券的性质。可转换债券的双重性质决定了它对活跃证券市场的特殊作用与独特地位是其它证券品种无法替代的。应该说，可转换债券对于处于起步阶段的我国资本市场具有更大的激活作用，可以丰富证券品种，扼制过度投机。除可转换债券外，还可考虑进一步发展期货、认股权证等其它金融衍生工具。因为随市场经济体制的建立，价格风险将会突出，必然要求金融市场提供风险转移机制和价格发现机制，而传统金融工具难以完成，只有引入衍生金融工具才可达到转移风险、重新分配的目的，进而满足市场需要。衍生金融工具还能促进相关基础市场的流动性，形成均衡价格，合理安排资源配置。在发展金融衍生工具时应立足国情，着重发展以规避风险和保值为主的衍生金融工具，而且要做到立法与监管先行，对于投机性过强的诸如股票指数期货等可暂缓发展。版权所有
2.3大力发展以投资基金为代表的机构投资者
发展投资基金，增加机构投资者是改善当前投资主体结构失衡、提高市场活动水平、使资本市场逐步趋于规范的重要措施。这对于扩大证券市场规模、强化投资功能、减少投机性和盲目性，使我国股市长期稳定发展有着极其重要的意义。为了更好地推动投资基金的发展，应做好以下工作：
1)扩大投资基金的发行数量。我国目前的投资基金仅一百多亿元，在股市中所占比例还很小，远不能起到稳定股市、优化资源配置的功能。目前，我国城乡居民储蓄存款余额已高达近5万亿元，如果有10%用于基金投资，就会给证券市场注入近5000亿元的资金，这将极大缓解股市的扩容压力，又能化解一部分银行风险，可谓一举两得。同时，投资于基金的风险较股票小，收益又较债券高，是一种较为理想的投资工具。
2)增加投资基金的种类。在今后基金的发行中，可以开设多种不同投资方向、不同投资风险的基金品种。例如，可设立企业重组基金为企业重组提供资金支持，也可设立专门投资于高科技产业的基金来支持国家产业政策，还可设立在债券与股票市场有不同投资比例要求的基金。这样可以使广大投资者根据自身喜好，选择不同风险基金，从而大力推动投资基金的发展。
3)逐步发展其它机构投资者。目前可对保险公司开展证券投资进行试点。在总结经验，完善法规的基础上，进一步引导养老基金等进行证券投资，以起到基金保值增值的目的。
2.4逐步解决国有股上市流通问题
国有股上市流通是我国证券市场进一步规范发展的客观要求。这是因为，第一，国有股作为股份资金本身就要求具有资本的流动性，这是市场条件下进行资源配置的基础。第二，国家作为国有股的股东常常因为需要调节财政收支平衡或调整产业结构而收回投资，可是国家股不能上市流通，以上目标就无法实现。有人认为国家股上市流通，会造成国有资产的流失。其实，资产与资金只是形态上的改变，不存在流失问题，资产不流动、不能发挥效益才是国有资产的最大流失。此外，国家也需要通过国有股上市流通来回避或降低投资风险。第三，国有股上市流通也是我国证券市场进一步开放发展并与国际接轨的要求。当前国有股上市可以采取以下两种模式：
1)国有股单独设市流通。这种方式可以满足国有企业实现战略性改组的需要，同时由于未与A股、个股并轨流通，也不会对A股、个股市场形成直接冲击。将国有股单独设市流通还可使国企间的收购、兼并等重组活动公开化、市场化，促进国企增强危机感和紧迫感，以自觉努力增强竞争力，加快国企改革步伐。
2)国有股与A股个股合并流通。可以根据上市公司每股净资产额来对国家股、法人股和内部职工股进行缩股，从而大大缩小上市公司中的国家股、法人股和内部职工股的规模，以便在缩股后分阶段上市，这样可以大大减小对个股的冲击，同时也不会对新股发行造成过大压力。否则按现在的路走下去，每上市100亿新股，市场的总面值就会增加400亿，这样，矛盾的累积会越来越多，一旦经济形势发生大的变化，股市就会有崩盘的危险。
2.5加快立法进度，规范证券市场
证券市场是高度信用化的市场，只有建立起严密的法律体系，各交易环节严格按法规操作，才能保证交易活动的安全和可靠，保护交易各方的合法权益，降低证券交易风险，使证券市场健康、有序地发展。因此，应尽快制定《证券法》及与其相配套的法规制度，使证券交易活动的各环节有法可依。同时在法规制定后，严格贯彻执行，加大监管力度，对在证券交易活动中的违法违规活动，一定要严肃查处，对那些置国家政策法规于不顾，从事严重证券交易违法活动的当事人要给予坚决打击，使我国证券市场尽快走向法制化和规范化的轨道。
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