时间：2023-07-27 16:15:06
导语：在资产证券化融资方式的撰写旅程中，学习并吸收他人佳作的精髓是一条宝贵的路径，好期刊汇集了九篇优秀范文，愿这些内容能够启发您的创作灵感，引领您探索更多的创作可能。
【论文摘要】资产证券化是一种适合我国房地产企业的融资模式，值得房地产业借鉴并逐步推广。本文从资产证券化的理论框架介绍、可行性分析、融资模式分析、以及国外成 熟融资模式对我 国的启示等四个方面探讨我 国发展房地产资产证券化必然性和 可行性。
一、 资产证券化融资理论的介绍
1．资产证券化融资的基本概念
国内外专家学者对于资产证券化融资的定义都是基于两点：一是证券化 资产必须能够从原始持有 人的总资产池 中剥离出来，通过一些 运作安排实现证券化资产的风险和收益的独立性：二是证 券化资产必须能够产生未来可预测的收益。本文认 为资产证券化融资是指具有某种未来可预见 的资产或者资产组合汇集起来．通过结构性重组实现 与 原权益人的风险隔离，再辅 以独特的信用增 级和信用评级，发行 基于资产价值和未来收益 的资产支持证券进行融资从信用关 系的角度分析，资产证 券化通常包括一级证券化融资和二级证券化融资；本文所指房地产行业的资产证 券化融资属于“二级证券化”的范畴。
2．资产证券化融资的运作模式
资产证券化融资 的运作模式核心在于证券化资产的真实转移 、风险隔离和信用增级 的操作；这个证券化的过程需要一个严谨而有效的交易结构来保证融 资的成功，其交易结构主要包括了以下几个运行主体：融资发起机构 、特殊 目的载体、资产管理机构、资产托管机构、信用评级机构 、信用增级机构 、证券承销机构等。
3．资产证券化融资的核心内容
一个完整的资产证券化融资运作过程，其核心内容主要包括：风险隔离、信用评级、信用增级三个部分。风险隔离是资产证券化融资成功运作的关键，它是通过证券化的“真实转移”来实现的。信用级别是专业信用评级机构通 过一整套简 单的符号。信用增级是指在资产证券化融资中被用来保护投资者利益的技术。
4．资产证券化的价值分析
(1)从 融资者的角度 ，其价值实 现主要体现在 以下几 个方面 ：增 强资产流动性 ，降低融 资成本 ；分离信 用风险 ，拓宽融资渠 道 ；改善负债结构 ，提高资本效率 ：增加 企业收入 ，提高管理水平。
f2)从投资者的角度 ．是价值 实现主要体现在 以下 方面 ：获得较 高的投资收益以及 较大的流动性 ：具有较低的投资风险 ：突破投资 限制，拓宽投资渠道 。
二、房地产资产证券化在我国发展 的可行性分析
我国改革开放 2O多年来 ．房地产 的迅速 崛起 与证券 市场的快速发展与繁荣 ，使得房地产资产证券化成 为可能 。
（一)实施房地产证券化 的宏观环境 日趋成熟
1．宏观经济需要房地产有效投 资和有效需求进行拉动。房地产作为国民经济新 的积极增长点 ，发展资产证券化 的融 资模式 有利于促进房地产市场和房地产业的发展：我们 在上海 、深圳 、北京等发达城市进行资产证券化领域 的初步尝试 ，并取得 了一定成效 。
2．土地产权 和房地产权 改革为房地产资产证券化提供 了前提条件 。产权明晰是房地产证券化的必备条件 ；土地使 用制度改革为房地产权益 的分 割提供 了条件 ，为推广房地 产资产证券化做 l『积极的准备 。
3．快速发展的房地产市场和金融市场是经济基础 。从整个 国家的宏观经济基础看 ，我 国的金融体制改革不断深化 ，经济运行状况 良好 ，发展势头强劲。
4．国家 针对房地产 金融领域 的违规操作 现象 ，自 2001年以来连续 出台了一系列促进金融市场健康发展的房地产金融政策 ，繁荣 的房地产市场 和规范发展的金融 市场 为房地产资产证券化 提供了经济基础。
(二)初步具 备实施房地产证券化的微 观基础
1．房地产市场存在 巨大 的资金 缺口。只有推行房地产证券化 ，在金融市场上直接 向社会大众融资 ，才能较好的解决房地产开发资金短缺的矛盾；庞大 的住房消费 市场的资金来源也不可能单纯依靠国家财政或者银行存款 ，住房 消费的直接融 资势 在必行 ．推行 房地 产证券化成为一种必然
2．住房抵 押贷款证券化业务基本成熟。我 国随着住房 货币供给体制逐步取代住房福利供给体制以来 ，住房抵押贷款不断上升 已初步形 成规模
3．庞大的房地产证券化投资需求群体
4．日趋规范的资本 和证券市场 。以买卖发行各种债券和股票的资本市场在我国 已形成基本框架 ，资本市场 的发展不仅 为房地 产证券化提供 了市场规模 ，也因资本市场证券 品种丰 富而使房 地产融 资形 式有 多样化的选择 。
(三)政府的推动作用
证券化 是一种市场行 为．但 也离不开政府 的有力支持 ，特别是在制度 的改革和金融政策的推进方 面上 。 综上所 述 ，房地产资产证券 化在我 国虽不 具备大规模推进 的条件，却也有一些有利因素。因此，有选择地渐进发展是非常必要的。
三、房地产资产证券化融资模式的分析
(一)国外房地产资产证券化融资平台的基本模式
在 国外 ，已逐渐形成 了两种房地产资产 证券化的融资模 式 ；分别是以股份制项 目公 司为平 台的公 司型模 式和以第三方信托 机构为平台的信托型模式 。不 同平台开展 的资产 证券化融资有不 同的核心运作，不同平 台也会有不 同的优势。房地产企业设立股份制项 目公司是为了使后者成为项 目资产的载体并充 当特殊 目的机构开 展资产证券化融资 ，是国外房地产 资产证券化融 资普 遍采用融资平 台 ，适用于大型或者特大 型的长期房地产项 目融资。从制度功能上 讲，信托具有 的财产隔离机制 能够很方便实现资产证券化融资要求的风险隔离 ，因此它在国外房地产资产证券化融资实践中使用得很普遍 。
(二 )对我国实行房地产资产证券化的难点分析
1．体制的制约
我国现行的房地产投资与金融体制正在进行重大改革 ．专业银行商业化 、利率市场化、项 目业 主负责制等举措都是改革 的重大步骤 ，但这些 目标的真正实现还要经历一个相 当长 的过程。这也在一定程度 上制约 了我国房地产证 券化进程 。
2．资本市场的制约
（1)现 阶段 ．国证券市场虽然发展迅速 ．但仍属 于初级 阶段 ，市场容量和市场规模十分有限 ：
(2)目前 我国证券市场很不规范 ，难以识别证券的优劣 ；
f3)房地产证券流通市场要承受证券市场和房地产市场的双重风险 ：
f4)我国现阶段还没有真正权威性的评级机构 ；
(5)缺乏专 门的政府担保机构和保险公司和推行房地产证券化所需 的专 门人才 ：
3．房地产法律及其监督的滞后性
我 国现行《证券化》的相关条款中 ，缺乏对资产证券化在房地产融资业务应用的规定，这势必会增加住房贷款证券化的推荐难度。同时，建立风险隔离机制的相关法律有《破产法》和《信托法》，但因为在国内出现的时间还不长 ．实施过程 中难免存在种种困难 。
4．信用制约
现阶段．我 国尚无完整 意义上的个人信用制 度 ，银行很难对借款人的资信状况做出准确判 断，对信贷业务 的前 的贷前调查 和对 贷款风险的评价显的困难重重。
5．房地产 金融市场一级市场欠发达
我 国长期实行 的福利 住房制度使房地产金融市场一直没有 获得真正 的发展 ．尤其是 国有 四大银行在金融市场的垄断地位 ，决定 了我国房地产金融市场 以非 专业性房地产金融机构的商业银行为 主体。
四、国外房地产资产证券化融资模式对我国的启示
（一）国外房地产资产证券化 的融资模式对我国房地产证券化的启不
1．创造 良好的房地产 汪券化的制度环境
继续深化房地产制 度 、金融制度和企业制度改革 ，规 范资本市场特别是证券交易市 场的运作 ，加快制定和健全相关法律 法规 ，为我 国房地产证券化创造一个 良好的外部环境 ．实现房地产权的独立化 、法律化 和人格化
2．建立房地产金融体系特剐是抵押贷款及其担保 体系 ，培育多元化的投资主体
建赢专 门的政 府担 保机构 ；积极开展各种信托业 务 ；成立由国家控 股或政 府担保 的抵押 证券公 司，收购各商业银行 的抵 押贷 款 ，并 以此 为基础 发行抵 押贷款 证券。
3．创造适宜的房地产资产证券化需要 的环境
加快商 业银行 的转 制步伐 ；组建全 国性的住房银行 ；完善一级市场 的风险控制机制：规范发展我国的资产评估业和资信评级业 。
4．构建房地产信托投资资金
借鉴美国模式 ，由金融机构组织发起 ，具体资产 管理 由专业的投资顾问操作。
（二）我国房地产资产证券化融资模式的选择
不同的房地产证券化模式 ，其运行方式也各不相 同。尤其在制度框架不同的国家或地 区。这种不同会更加明显 。在我 国还是半空 白的情况下运作 ．可以尝试从 以下几个方面来探索房地产资产证券化的道路 ：
1．确定证券化资产 ，组成资产池。原始权益人在分析 自身融资需求的基础上，确定需要证券化的资产，然后进行清理、估算和考核，最后将这些资产分类汇集形成一个资产池。基础 的资产的选择直接关系到以后证券化 的成功与否。
2．资产转移 ：这是证券 化过程中非常重 要的一个环节 ，在典型的资产证券化模式 中，会通过一个 专门的中介机构 ，也称特殊 目的机构(SPV)，通过对原始资产的“真实转移”，实现基础资产和原始权益人之间风险隔离和破产隔离。
3．信用增级和信用评级 ；为了吸引投 资者 ，改善发行条件 ，必须对资产支持证券进行信用增级 ，以提高所发行的证券的信用级别。
4．发行证券及支付价款 ；专门机构将经过评级的证券交给具有承销资格的证券商去承销，可以采取公募或私募的方式来进行。一旦发行成功 ，专门机构就将从证券承销商那里获得的发行 收人按事 先约定的价格支付给原始 的权益人。
5．资产的管理与证券的清偿；资产池的管理必须由专业的服务商来进行 ，这个服务商可以外请，也可以由原始权益人来担 任 ，因为原始权益人已经比较熟悉基础资产的情况 ，一般也具备管理基础资产 的专门技术和充足人力 。至此 ，整个 资产证券化过程告结束。
【参考文献】
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造成上述问题的原因是多方面的，但最关键的应该是公路建设资金的短缺。这就需要相关决策部门能广开思路，深入探寻更加经济有效的融资方式解决这一困境。而在可用资金暂时短缺的现状下，通过现有可控资产融资即通过项目融资方式无疑是比较可行的。
一、项目融资方式评析及其适用性分析
中国发展计划委员会在1997年4月6日颁布的《境外进行项目融资管理暂行方法》中，将项目融资定义为：“以境内建设项目的名义在境外筹措外汇资金，并仅以项目自身预期收入和资产对外承担债务偿还责任的融资方式。”不仅公路经营企业，而且公路事业单位均可以采取项目融资方式筹措公路建设资金。广义的项目融资包括股权融资和债务融资，狭义的项目融资是指债务融资。
“项目融资”用于代表广泛的、但具有一个共同特征的融资方式，其共同特征是：融资不是来源于项目发起人的信贷或所涉及的有形资产，项目融资是一种“表外融资”。项目融资应具有以下性质：债权人不以建设项目以外的资产、权益和收入进行抵押、质押或偿债；境外机构不提供任何形式的融资担保。由此看出，项目融资是以项目的资产、预期收益或权益作抵押取得的一种无追索或有限追索的融资或贷款，由于债权人承担了较大的项目风险，要求有较高的投资回报，因而项目融资成本较高。一般而言，微观效益不理想的公路建设项目不具备项目融资条件。项目融资的运作模式较多，主要有BOT、ABS等模式。
二、BOT融资方式
BOT（Build operate Transfer），即“建设―运营―移交”。BOT实质上是基础设施投资、建设和经营的一种方式，以政府和私人机构之间达成协议为前提，由政府向私人机构颁布特许，允许其在一定时期内筹集资金建设某一基础设施，并管理和经营该设施及其相应的产品与服务。政府对该机构提供的公共产品或服务的数量和价格可以有所限制，但保证私人资本具有获取利润的机会。整个过程中的风险由政府和私人机构分担。当特许期限结束时，私人机构按约定将该设施移交给政府部门，转由政府指定部门经营和管理。
BOT方式并非一种仅仅用于吸引外资的方法。同时应该看到，我国用来吸引外资的BOT项目常常步入各种困境之中，如汇率风险问题、货币兑换的困难、国际惯例与国内现状的矛盾等等。因此，BOT在中国的推广过程中，除了吸引外资以外，更应该而且能够吸引国内资本，特别是民间资本，即采用内资BOT方式，这才是BOT在中国的正确发展道路。利用内资BOT形式进行公路建设的目的是启动民间闲置资本用于国家急需建设而国家财力又暂时无力建设的公路建设项目中去。通过公路建设，进一步拉动地方经济的发展，调整经济结构，并使参与建设的民间资本获得合理的回报，因此这是一个双赢的过程。
通过近几年的实践经验，BOT模式逐渐衍生出其他运行模式，比较常见的为“建设―移交”即BT模式。BT模式是一种新的投资融资模式，发展时间短，重点是“B（建设）”阶段，投资方在移交时不存在投资方在建成后进行经营，获取经营收入，项目业主（一般是政府部门）按合同约定分期向投资方支付合同的回购价款。漳州市近几年比较成功的BT融资建设项目有，2011年的漳州沿海大通道（漳浦境）一级公路工程项目和2012的厦漳同城大道先导段项目，于2013年开工的在建项目漳州新江东大桥及接线公路工程也属于这一模式。
三、资产证券化融资方式
1、资产证券化定义
资产证券化是以项目（包括未建项目和已有项目）所属的资产为基础，以该项目资产所能带来的稳定的预期收益为保证，经过信用增级，在资本市场上发行证券（主要是债券）来募集资金的融资方式。从本质来说，资产证券化是属于一种以项目的收益为基础融资的项目融资方式。这种新型的融资方式是在20世纪70年代全球创新的浪潮中涌现出来的，其内涵就是将原始权益人（卖方）不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程。具体来说就是将缺乏流动性，但能够产生可预见的稳定现金流的资产，通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转换为在金融市场上可以出售和流通的证券的过程，其实质是融资者将被证券化的资产的未来现金流收益权转让给投资者。
2、基础设施资产证券化的运作原理
一般来说，所谓基础设施资产证券化，就是基础设施项目的原始权益人（发起人）将流动性比较差的存量资产或可预见的未来现金流收入构造成基础资产，真实销售给特殊目的机构（Special Purpose Vehicle，SPV ），再以该资产为支持发行证券募集资金，并以该资产产生的现金流清偿证券本息的融资活动（见图1）。投资人的追索权仅限于基础资产，对原始权益人的其他资产没有追索权。基础资产属于SPV，独立于原始权益人，如果原始权益人发生破产，其债权人不能对己经出售的基础资产主张权利，因此SPV具有隔离原始权益人破产、保护投资人权利的作用。这也是资产证券化与其他融资方式相比的独特之处。
资产证券化的核心原理为“基础资产的现金流分析”，三个基本原理为“资产重组原理”、“风险隔离原理”、“信用增级原理”。基础设施资产证券化的特征主要体现在以下三个方面。
一是资产证券化是资产支持融资。银行贷款、发行证券等传统融资方式，融资者是以其整体信用水平作为融资基础。而资产支持证券的偿付来源主要是基础资产所产生的现金流，而与发起人的整体信用无关。资产证券化条件下，投资者根据由资产担保所决定的证券的信用等级决定是否购买，而不需要对发起人的整体信用水平进行判断。
二是资产证券化是结构融资。所谓结构性融资安排是相对于银行、企业单一的负债行为或单一的贷款等线性融资安排而言的。资产证券化之所以是一种结构性融资方式，是因为发起人并不是直接到资本市场上发行证券或投资者以其他方式直接融资。
三是资产证券化是表外融资方式。根据我国《企业会计准则第23号一金融资产转移》之规定，只要发起人将与资产有关的几乎所有的收益与风险转移给了另一个实体，或者发起人已经放弃了对资产的控制，将其“真实销售”给了SPV，就允许发起人将证券化的资产从资产负债表中剔除并确认收益与损失。为实现发起人表外融资的目的，SPV也必须支付全部资产的受让对价，其资金来源并非是SPV自有的资金，而是SPV以证券化资产为基础发行资产支持证券所募集的资金。由此可见，资产证券化是一种可以提供表外融资的融资方式。
概括地讲，一次完整的证券化融资的基本流程是：发起人将证券化资产出售给一家特殊目的机构，或者由SPV主动购买可证券化的资产，然后将这些资产汇集成资产池（asset pool），再以该资产池所产生的现金流为支持在金融市场上发行有价证券融资，最后用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券。
一个完整的资产证券化交易通常需要以下九个步骤：一是确定证券化资产并组建资产池。资产证券化的发起人（即资产的原始权益人）在分析自身融资需求的基础上，通过发起程序确定用来进行证券化的资产。尽管证券化是以资产所产生的现金流为基础，但并不是所有能产生现金流的资产都可以证券化，一般来说资产可以产生稳定的、可预测的现金流收入；资产抵押物易于变现，且变现价值较高；资产的历史记录良好，即违约率和损失率较低的比较容易实现证券化，而那些现金流不稳定、同质性低、信用质量较差且很难获得相关统计数据的资产一般不宜于被直接证券化。
二是设立特殊目的机构。特殊目的机构是专门为资产证券化设立的一个特殊实体，它是资产证券化运作的关键性主体。组建SPV的目的是为了最大限度的降低发行人的破产风险对证券化的影响，即实现被证券化资产与原始权益人（发起人）其他资产之间的“风险隔离”。SPV被称为没有破产风险的实体，对这一点可以从两个方面理解：一是指SPV本身的不易破产性；二是指将证券化资产从原始权益人那里真实销售给SPV，从而实现了破产隔离。
SPV可以是由证券发起人设立的一个附属性机构，也可以是一个长期存在的专门进行资产证券化的机构。设立的形式可以是信托投资公司或者其他独立法人主体。具体如何组建SPV要考虑一个国家或地区的法律制度和现实需求。
三是资产的真实出售。证券化资产从原始权益人向SPV的转移是证券化运作流程中非常重要的一个环节。这个环节会涉及到很多法律、税收和会计处理问题，其中一个关键问题是：一般都要求这种转移是“真实销售”，其目的是为了实现证券化资产与原始权益人之间的“破产隔离”――原始权益的其他债权人在其破产时对已证券化资产没有追索权。
以真实出售的方式转移证券化资产要求做到以下两个方面：一方面证券化资产必须完全转移到SPV手中，这既保证了原始权益的债权人对己经转移的证券化资产没有追索权，也保证了SPV的债权人（即投资者）对原始权益人的其他资产没有追索权；另一方面，由于资产控制权己经由原始权益人转移到了SPV，因此应当将这些资产从原始权益人的资产负债表上剔除，使资产证券化成为一种表外融资方式。
四是信用增级。为吸引投资者并降低融资成本，必须对资产证券化产品进行信用增级，以提高发行证券的信用级别。信用增级可以使证券在信用质量、偿付的时间性与确定性方面更好地满足投资者的需要，同时也满足发行人在会计、监管和融资目标等方面的需求。信用增级可以分为内部增级和外部信用增级两类，具体手段有很多种，如内部信用增级的方式有：划分优先/次级结构、建立利差账户、进行超额抵押等。外部信用增级主要通过金融担保来实现。
五是信用评级。在资产证券化交易中，信用评级机构通常要进行两次评级：初评与发行评级。初评的目的是确定为了达到所需要的信用级别必须进行的信用增级水平。在按评级机构的要求进行完信用增级之后，评级机构将进行正式的发行评级，并向投资者公布最终评级结果。信用评级机构通过审查各种合同和文件的合法性及有效性，给出评级结果。信用等级越高，表明证券的风险越低，从而使发行证券筹集资金的成本越低。
六是发售证券。信用评级完成并公布结果后，SPV将经过信用评级的证券交给证券承销商去承销，可以采取公开发售或私募的方式来进行。由于这些证券一般都具有高收益、低风险的特征，所以主要由机构投资者（如保险公司、投资基金和银行机构等）来购买。这也从一个角度说明，一个健全发达的资产证券化市场必须要有一个成熟的、达到相当规模的机构投资者队伍。
七是向发起人支付资产购买价款。SPV从证券承销商那里获得发行现金收入，然后按事先约定的价格向发起人支付购买证券化资产的价款，此时要优先向其聘请的各专业机构支付相关费用。
八是管理资产池。SPV要聘请专门的服务商来对资产池进行管理。服务商的作用主要包括：收取债务人每月偿还的本息；将收集的现金存入SPV在受托人处设立的特定账户；对债务人履行债权债务协议的情况进行监督；管理相关的税务和保险事宜；在债务人违约的情况下实施有关补救措施。
一般地，发起人会担任服务商，这种安排有很重要的实践意义。因为发起人已经比较熟悉基础资产的情况，并与每个债务人建立了联系，而且发起人一般都有管理基础资产的专门技术和充足人力。当然，服务商也可以是独立于发起人的第三方。这时，发起人必须把与基础资产相关的全部文件移交给新服务商，以便新服务商掌握资产池的全部资料。
九是清偿证券。按照证券发行时说明书的约定，在证券偿付日，SPV将委托受托人按时、足额地向投资者偿付本息。利息通常是定期支付的，而本金的偿还日期及顺序就要因基础资产和所发行证券的偿还安排的不同而异了。当证券全部被偿付完毕后，如果资产池产生的现金流还有剩余，那么这些剩余的现金流将被返还给交易发起人，资产证券化交易的全部过程也随即结束。
由上可见，整个资产证券化的运作流程都是围绕着SPV这个核心来展开的。SPV进行证券化运作的目标是：在风险最小化、利润最大化的约束下，使基础资产所产生的现金流与投资者的需求最恰当地匹配。
需要特别说明的是，这里只阐述了资产证券化运作的最一般或者说最规范的流程，实践中每次运作都会不同。尤其是在制度框架不同的国家或地区，这种不同会更明显。因此，在设计和运作一个具体的证券化过程时，应以既存的制度框架为基础。
四、项目融资方式风险分析
采用项目融资方式进行融资的项目风险可以分为三大类：商业风险、非商业风险和不可抗力风险。商业风险包括市场风险、建设风险、运营风险、技术风险等；非商业风险包括法律风险、金融风险、环保风险等；不可抗力风险主要包括灾害、工程和设备遭受意外损害等。
BOT项目通常采取风险分担原则，通过特许权协议将项目的风险合理分担到政府和投资人身上，即对投资人应承担的风险采取较严格的态度，如建设、设备供应、技术应用、运营与风险由投资者承担；而商业风险中的收入风险（即或取或付义务）、非商业风险中的法律变更风险等由政府承担；其他无法确定应由哪方承担的风险由双方分担，如通货膨胀风险、汇率风险等。这样一来，项目建设、运营风险基本由投资者承担，投资者又可按风险承担原则，将风险合理分担至建筑承包商、运营维护承包商、保险机构等各方面，从而大大减少了政府投资建设项目的风险。
证券化汇集大量的权益分散于不同债务人的资产，降低了资产组合中的系统风险。通过划分风险档次，将不同信用级别和资产证券匹配给具有不同风险偏好的投资人，可以较好地规避风险。但仍具有以下风险：一是发行失败风险。指ABS方式融资对投资者而言，在我国是一种新的品种，要使投资者接受并愿意投资需要做大量的工作，如果之前安排欠妥，工作不够，则存在发行失败的可能性。二是利率风险。指对于ABS融资方式，无论采用固定利率还是浮动利率，利率的不利变化都将给融资带来不利影响。固定利率下，如果市场利率呈下降趋势，在没有设计相应的赎回（Call Provision）条款的情况下，融资成本将相对走高；如果采用的是浮动利率，市场利率的上升会使票面利率同步上升，同样会加大企业的融资成本。
对于商业银行来说，信贷资产证券化其实就是银行融资方式的一种，并且，与其他融资方式相比，该种融资方式还能够对银行资产管理中所存在的风险进行有效控制，进一步提升银行资产的管理工作效率。信贷资产证券化，最早诞生上世纪七十年代的美国，并且一经诞生便进入了迅猛发展阶段。
对银行信贷资产证券化进行深入研究和分析可以发现，无论是从宏观方面，还是从微观方面考虑，银行信贷资产证券化都能够更好的促进金融业和银行自身的快速发展。宏观方面，通过信贷资产证券化能够实现对金融行业的资产进行优化配置，进而提高金融行业中资产的利用效率和周转率，这对推动金融行业发展具有较为重要影响。微观方面，通过信贷资产证券化，能够对银行自身的资金管理体系结构进行优化调整，进一步提升银行自身资产的管理工作效率，并且，应用该方式对资产进行管理，还能够对资产管理中的风险进行有效预控，降低风险影响，减少风险损失[1]。经过国际应用经验证明，信贷资产证券化的确能够给商业银行带来更大的经济效益，同时也能够促进金融行业的快速发展，并在现有基础上进一步带动国民经济的发展。
与国外发达国家相比，我国商业银行信贷资产证券化应用和发展时间尚短，应用体系不成熟，应用技术水平也不高，但即使如此，在应用该方式之后，也给我国金融行业的发展带来了更大的推动力。从发展历程上来看，我国银行信贷资产证券化正式应用于2005年，并于2007年开始大范围试点应用，但是在2008年爆发世界性金融危机之后，其陷入了停滞阶段，直到2012年，才从真正意义上进入了复苏阶段，并在酝酿一段时间之后进入了高速发展阶段。发展到今天，其应用水平虽然没有赶上西方发达国家，但也很好的解决了我国金融行业高速发展，商业银行资产管理出现缺陷的问题，为进一步推动我国国民经济的增长做出了有力贡献。
二、商业银行信贷资产证券化所具有的特点
（一）对传统银行型商业银行的资产结构进行了进一步完善
商业银行的资产管理是一个极为复杂的管理结构，其不仅涉及到银行资产管理，还涉及到证券信托、投资方和借贷方等多个相关结构的资产的管理。这种管理方式，大大增加了商业银行资产管理的工作难度。尤其是在实现经济全球化之后，为了能够进一步提升银行自身的企业形象和进一步提升银行自身的市场竞争力，在资产管理工作中，银行多注重对投资方和借贷方等非银行本身资产进行管理，进而导致在银行自身的资产管理中暴露出许多问题。而实现商业银行信贷资产证券化，所具有的最大特点，就是在不破坏商业银行现有资产结构的基础上，对传统型商业银行的资产结构和管理功能进行进一步完善[2]。通过信贷资产证券化，能够将银行资产体系中本来流动性比较低的信贷资产的流动性大幅度提升。同时，通过信贷资产证券化，还能够实现商业银行信贷市场融资，进而解决当前商业银行基本资金不足的问题，并且能够在现有基础上进一步降低银行的资产负债率，为促进商业银行的良性发展的打下牢固基础。
（二）进一步提高金融市场金融体系的效率
商业银行信贷资产证券化实行之后就显而易见的特点，就是金融市场的金融体系结构开始发展转变，快速从银行主导发展和市场主导发展阶段进入了证券化主导发展阶段。在传统金融市场金融体系中，商业银行的融资要通过其他金融中介机构来实现间接融资，这种融资方式，不仅效率低，而且其稳定性很难得到保障，作为融资主体的银行业无法对融资过程进行有效调控。而信贷资产证券化，则从根本上对这种间接融资方式进行了改变，并且以市场中介取代了机构中介，实现了直接以银行为主体进行直接融资，这种融资方式，不仅直接、稳定，并且商业银行能够根据自身的发展需要对其进行有效控制，进而达到提高融资效率，更好地推动商业银行自身快速发展的目的。从上述特点中不难看出，商业银行信贷资产证券化能够进一步提高金融市场金融体系的效率。
（三）更好的推动金融市场的发展
不仅国际银行信贷资产证券化发展历程证明了信贷资产证券化能够更好的推动金融市场的持续发展，就连我国应用尚未成熟的商业银行信贷资产证券化也在非常大的程度上推动了我国金融市场的持续发展，进一步推动了我国国民经济的有效提升。通过实现信贷资产证券化，能够打破我国传统型商业银行在资产管理中存在的弊端， 进一步提高了我国商业银行资产管理和风险预控效率。并且，其还能够促进我国商业银行由传统的分业经营方式向混业经营方式转变，在现有基础上进一步提升了我国商业银行的市场竞争力，这对实现我国商业银行的跨国经营具有较为重要影响[3]。因此，通过信贷资产证券化，我国商业银行就能够在现有基础上开辟海外市场，通过证券引资来促使我国商业银行走出国门，更好的推动我国金融市场的发展。
资产证券化是于20世纪60年代末产生于美国的一种金融创新产品，它是一种新型的结构化融资创新产品，可以降低借款者的融资成本、提高金融机构的资本充足率、转移和分散金融机构面临的信用风险以及增强金融机构的流动性，其中转移风险和扩大流动性是资产证券化的两项基本功能。但是，以上这些关于资产证券化的功能均是针对资产证券化的发行者，也就是对微观主体产生影响和作用，同时目前国内外学者对资产证券化作用和功能的研究很少从宏观角度去进行。但从次贷危机可以看出，资产证券化虽然不是危机爆发的源头，但其确确实实造成了系统性风险的积累、金融体系的不稳定、资产的价格泡沫以及内生流动性的扩张等，同时，资产证券化的基本功能所造成的影响也远远超出了微观主体的范畴，因此，资产证券化也可以从宏观的角度对金融体系的运行产生影响。本文以次贷危机为背景来分析资产证券化对金融体系的影响。
二、资产证券化的基本功能对金融体系的影响
（一）资产证券化基本功能对金融体系的正面影响
我们知道，转移风险和扩大流动性是资产证券化的基本功能。资产证券化诞生的初衷就是为了解决金融机构的流动性不足。但随着金融创新的发展，众多金融机构开始利用资产证券化来转移信用风险，因此扩大流动性和转移风险成为了资产证券化的两项基本功能，它们可以实现金融体系的良好运转。首先，从转移风险的角度来讲，微观主体可以利用资产证券化将其面临的风险转移出去。如果金融市场是一个有效的，则风险在转移的过程中可以在具有不同风险偏好的投资者之间进行分担。虽然风险在转移的过程中不可能被消除掉，但通过在投资者之间来分担资产证券化转移的风险，不仅可以大大的减少每位投资者承担的风险量，还可以使具有不同风险偏好的投资者来分担自己所愿意承担的风险水平，这样风险可以实现最优的分配；其次，从扩大流动性的角度来讲。资产证券化这种金融创新产品在诞生的时候就是为了解决金融机构的流动性问题，同时当经济形势下滑的时候，扩大流动性的基本功能也可以和扩张性的货币政策相配合，因此可以看出，资产证券化扩大流动性的基本功能也可以对整体金融体系的运行产生正面影响。
（二）资产证券化基本功能对金融体系的负面影响
1.资产证券化风险转移功能的负面影响
（1）风险转移功能加剧了金融体系中的道德风险。从次贷危机的爆发和演变过程中可以看出，各微观主体显示出了极强的道德风险，归根结底就是因为他们认为初始借款人的信用风险可以通过不断的证券化给转移出去，只要基础资产的价格是看涨的，证券化就不愁没有销路，这样他们就可以通过不断的证券化来转移风险。在消除了“风险”这个后顾之忧以后，他们就可以放心的从事“谋利”行为，这不可避免的会产生大量的道德风险。
（2）风险转移功能导致金融体系中系统性风险的积累。资产证券化的发行者将初始借款人的信用风险转移给了共同基金、养老基金以及投资银行等投资者，然后投资银行通过各种金融创新手段将初始的证券化进行打包和重组，由此形成了证券化的平方和立方，这些产品又会被其他的投资者购买，风险实现了再次转移。随着监管的放松，这一过程会不断的衍生下去。但是，在风险的不断转移过程中不可避免的会导致风险的放大和扩散，由此导致系统性风险的积累。一旦为了抑制通货膨胀而产生货币政策紧缩，系统性风险就会转化为损失。
2.资产证券化扩大流动的负面影响
（1）扩大流动导致资产价格泡沫的形成。随着以抵押贷款为基础资产的证券化的发售，抵押贷款机构获得了大量的流动性，这样他们提供贷款的能力大大增强，大量的信贷资金就会流入住房抵押贷款市场，引起房地产的价格不断上涨，形成巨大的资产价格泡沫。
（2）扩大流动导致内生流动性的扩张。发行者通过发行资产证券化实现了流动性的增加，而证券化的购买者，比如投资银行业可以将其持有的证券化进行再次证券化，从而实现流动性的扩张，但这种流动性的增加方式是在金融市场的内部形成的，而没有像银行贷款那样从金融体系延伸到实体经济，因此这只是附属于金融市场的内生流动性扩张。此外，这种流动性的增加和资产价格是密不可分的，一旦基础资产的价格发生逆转，证券化产品就失去了销路，这样其提供流动性的功能就会骤停，流动性危机就会爆发。
（3）扩大流动导致经济周期的波动幅度放大。在次贷危机之前，随着房价的上涨，扩大流动性的功能为房市提供大量的资金，导致房市出现价格泡沫，由此引起经济过热。但当央行意识到经济过热导致通货膨胀抬头时就会采取紧缩政策，由此刺破价格泡沫。房价的下跌导致主要以房产为基础资产的证券化的价格和评级下降，同时市场中又出现了争先恐后的抛售现象，这又导致证券化的价格和评级下降，这样银行持有的证券化产品不断减值，其已经设计好的证券化产品也渐渐的失去了销路，证券化产品扩大流动性的功能就会骤停，这样市场中就会缺少必要的资金，流动危机就会爆发，并引起了经济的过度下滑，由此可见扩大流动性的功能导致经济周期的波动幅度放大。
（4）扩大流动导致贷款机构的道德风险。在次贷危机爆发之前，抵押贷款机构可以不断的通过证券化来增大流动性，这样流动性的资源增加了，抵押贷款机构发放贷款的动机就会提高，进而就会忽视对借款人信用等级和财务状况的调查，并放松对抵押贷款资产的监督，由此引发道德风险。
三、资产证券化对金融体系融资结构的影响
金融体系中主要有两种融资方式，一种是发行证券的直接融资方式，另一种是通过银行贷款的间接融资方式。如果融资方式以第一种为主，则该金融体系被称为“市场主导的融资体系”；如果融资方式以第二种为主，则该金融体系被称为“银行主导的融资体系”。在资产证券化出现之前，大部分国家的金融体系是“银行主导的金融体系”，直接融资方式充其量只是间接融资的辅助体系。但随着资产证券化出现和发展，同时银行体系由于受到“Q条例”的限制，“金融脱媒”现象越来越频繁，并导致银行与市场之间的界限越来越模糊，金融体系逐渐由“银行主导”向“市场主导”转变。同时，银行的融资方式在“市场主导”的金融体系中也发生了显著的变化，银行通过将其持有的各种资产进行证券化来转移风险或扩大流动性，从而把传统的间接融资方式演变成隐藏在证券市场中的融资方式，这种转变使传统的银行功能逐渐消失，导致银行类似于一个“影子银行”。在这种影子银行体系中，银行的主要融资渠道是通过证券市场的证券化，这种融资方式不仅降低了银行的融资成本，还使银行转移了信用风险，扩大了流动性。由此可以看出，资产证券化的出现导致金融体系的融资结构发生了很大的变化，融资结构已经不再仅限于银行的间接融资，而是向直接融资和间接融资并存的多层次融资结构转变，同时也导致了金融体系融资效率的提高，增强了“储蓄向投资”的转化效率。
四、资产证券化对金融体系稳定性的影响
（一）资产证券化对金融体系稳定性的正面影响
在危机爆发之前，资产证券化确实对金融体系的稳定产生很大的促进作用，这表现在：第一，风险转移功能实现了具有不同风险偏好的投资者承担了相应的风险，这样风险实现了最优配置，并降低了金融体系的系统性风险；第二，资产证券化是连接多个利益主体的产品，在运作过程中，中介机构、评级机构、贷款机构以及投资者都会参与调查最初的信贷活动，这使银行发放信贷过程中的一些隐含风险被公开化，进一步减少了金融体系的系统性风险。
（二）资产证券化对金融体系稳定性的负面影响
资产证券化对金融体系稳定性的负面影响主要是它导致金融体系的不稳定，这种现象主要出现在次贷危机爆发以后，主要表现在：
第一，资产证券化的复杂运作机制导致金融体系的不稳定。首先，资产证券化具有非常复杂的基础资产，可以被用来证券化的基础资产很多，但不同的基础资产具有不同的特性，导致收益和风险的评估就变得极其困难，因此对资产证券化价值评估的复杂程度就会增加；其次，资产证券化是由多个利益主体参与的交易系统，这限制了信息披露的发挥，因为在参与主体众多的情况下，披露信息需要很高的成本，对信息的分析也需要大量的成本。由于信息披露是金融市场正常运转的基础，因此这项功能的限制必然会影响金融市场的运行；再次，资产证券化交易系统的复杂性增加了市场预期的难度，因此当资产证券化的价格发生波动时，投资者很难对以后资产证券化的评级以及价值走势进行预测，这不可避免的会导致投资者产生非理，由此影响到金融市场的稳定性。再次，资产证券化的复杂运作机制导致大量委托———问题的存在，比如抵押贷款借款人和贷款发起者、贷款发起者和贷款安排者、贷款人和服务商以及投资者和信用评级机构之间的委托———问题等，这些委托———问题的存在使金融脆弱性不断提高，引起金融不稳定。
第二，基本功能被滥用。资产证券化基本功能的初衷是维护金融体系的运转，优化资源的配置，但从次贷危机中，这两项基本功能被滥用了。首先，从转移风险来看。转移风险的目的是使风险转移给有承受能力和意愿的投资者，从而促进金融体系内部的风险管理能力，并提高金融体系抵御风险的能力。但是，在危机爆发之前，一方面，风险并没有转移给合适的投资者，并且大部分风险被转移到了不受监管的市场中，导致透明度降低，形成了非常严重的系统性风险；另一方面，在逐利的刺激下，资产证券化形成了非常独特的“发起———销售”模式，形成了非常复杂的交易链条，在激励机制缺失的情况下，“高回报”逐渐成为大家关注的焦点，而“高风险”却被大家所忽视。
五、结束语及政策建议
从上面的分析可以看出，资产证券化也可以宏观的角度上也会对金融体系产生影响，甚至会产生负面影响，因此我国在发展和创新资产证券化时必须慎重使用它所带来的各项功能，同时也要考虑资产证券化在宏观上对金融体系的影响。我们在本文中以次贷危机为背景，通过讨论资产证券化对金融体系的各种影响，可以得出以下几点启示：
第一，重视金融创新和金融稳定之间的协调，加强对系统性风险的防范。金融创新在提高金融体系运作效率的同时，也有可能对金融体系的稳定造成影响，资产证券化也不例外。因此，我们应重视金融创新和金融稳定的协调，加强对金融创新的风险管理。此外，如果不能对金融创新产品进行有效的风险控制，其就有可能造成系统性风险的积累，因此我们必须加强对系统性风险的研究和认识，防止系统性风险的过度积累和扩散。
【关键词】资产证券化 企业融资 风险管理
资产证券化的必要性
深化金融制度改革的目标。中国实行经济体制改革以来，金融资源迅速生成，快速增长。但是，由于实施战略滞后于金融改革，导致金融和经济的发展与金融资源配置的需要不相适应。资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。传统的证券发行是以企业为基础，而资产证券化则是以特定的资产池为基础发行证券。因此，如何通过深化金融体制改革，最大限度地发挥金融对经济的促进作用，成为理论研究和实践迫切需要解决的问题。
应对全球调整的需要。中国于2001年加入WTO，这有助于中国融入整个世界金融体系，但也对中国的企业带来了更大的挑战。通过资产证券化，发起者能够补充资金，用来进行另外的投资。资产证券化有助于将流动性较差的资产通过证券化处理进行交易，这样做可以提高资产的流动性。就中国金融系统目前的状况而言，资产证券化是提高金融系统风险抵抗力的重要途径，并在一定程度上分散了企业的系统风险。
满足企业融资管理的需求。资产证券化还为发起者提供了更为灵活的财务管理模式。这使发起者可以更好地进行资产负债管理，使资产与负债得到精确、有效的匹配。资产证券化可以使商业银行通过将一些期限较长、流动性不足的资产出售来减少商业银行不必要的市场风险。更重要的是，商业银行通过资产证券化可以获得较为稳定的资金来源，不仅可以降低风险，同时可以改进商业银行的资产负债水平。资产证券化还将证券发起以及资金的服务功能进行区分，分别由各个机构承担，这有利于体现各金融机构的竞争优势，便于确立金融机构各自的竞争策略。新发或增发股权凭证会稀释原有的股东权益。企业财务信息公开是传统融资手段的前提，而财务信息是核心商业机密，公开意味着信息也暴露在竞争者面前，因此在融资时要权衡考虑。通过资产证券化，公司就能够采用非公司负债型的融资手段，为企业解决财务问题提供新的途径。
有利于降低资产成本。对于资金筹集者而言，资产证券化的方式可以提供成本更低的资金来源，一般来说资产证券化筹集到的资金比通过其他市场方式筹集的资金成本更低，其原因是发起者通过资产证券化获得的金融工具信用等级更高，所以发起者支付的利益就更低，从而可以有效降低资金成本。在资产证券化过程中，投资者购买的是由资产担保证券组成的资产组合的整体信用质量，因而资产证券化的资金成本较低。
企业资产证券化融资的特有优势
增强企业资产的流动性。资产证券化可以有效提高企业资产的流动性，有助于将流动性较差的资产通过证券化处理，从而进行交易。因而，企业可以通过将一些流动性较差的资产通过资产证券化的方式进行转化，转变成为证券来进行交易，可以大大提高企业资产的流动性。
提高企业的负债能力。资产证券化是资产担保的证券融资过程，是一项创新的融资技术。狭义的资产证券化指的是将缺乏流动性但可以产生稳定的可预见未来现金流的资产，按照某种共同特征分类，形成资产组合，并以这些资产为担保发行可在二级市场上交易的固定收益证券，据以融通资金的技术和过程。在资产证券化的过程中，未来可以实现的现金流入是确定的，因而可以大大提升企业的偿债能力。
降低融资风险。破产隔离的融资结构安排保证了资产证券化融资是以特定的金融资产而不是以发起人的整体信用作为支付保证和信用基础的，从而完全消除了企业破产的影响。资产证券化交易中，对投资者的偿付利息以及归还本金都与企业的破产情况无关，因而可以降低投资者的信用风险。与资产证券化相比，资产担保权益证券不以公司产权为基础进行偿还，而是以被证券化的资产进行偿还，因而资产证券化就可以把资产风险进行分散，可以把资产的风险让更多的投资者来承担，可以大大降低交易中的借贷风险。
节约融资成本。资产证券化的方式可以提供成本更低的资金渠道，一般来说资产证券化筹集到的资金比通过其他市场筹集的资金成本要更低，其原因是发起者通过资产证券化获得的金融工具信用等级更高，所以发起者支付的利益就更低，从而可以有效降低资金成本。所以在资产证券化的过程中，投资者购买的是资产担保证券组成的资产组合的整体信用质量，因而资产证券化的资金成本较低。同时，资产证券化运用成熟的交易架构和信用增级手段，改善了证券发行的条件；较高信用等级的资产担保证券在发行时不必通过折价销售，或者提高发行利率等增加成本的手段来吸引投资者的投资意愿。一般情况下，资产担保证券总能以高于或等于面值的价格发行，支付的手续费也比原始权益人发行类似证券的手续费低。
增大信息披露弹性。正如前文所言，相应的财务信息公开是企业进行传统融资的前提条件，还要受相关部门的监管。资产证券化一方面可以改善资产的流动性，不限制资金用途，融资金额也不受企业净资产的限制，具有较大弹性。另一方面，相对于其他融资途径而言，在证券化融资中，对投资者的还本付息不受企业的破产影响，从而降低了投资者的信用风险。
资产证券化风险及防范对策
风险的表现形式。企业在享受资产证券化融资带来的优势的同时，该融资方式也带来了一定的风险，主要表现在以下几个方面：
评级风险。首先，存在着一般的国际评级风险。资产证券化起源于美国，而我国的市场经济发展较晚，资产证券化的发展程度远远不如美国，存在着与美国相同的风险，如，评级机构监管不力、寻租行为、评级机构缺乏自我约束力等等。其次还存在着另类评级风险，由于我国信用评级机构不够完善，因此常常借助于国外的评级机构，一方面国外评级机构存在垄断性，导致价格高昂。另一方面，国外评级机构对中国的国情不是完全了解，因此会带来评级风险。
监管风险。这里主要指混业监管风险和业务外包风险。混业经营的弊端有：金融控股公司资本金不充足，监管部门之间缺乏合作与协调；金融业务间风险相互传染；金融主体间的业务难融合；公司内部管理困难等等。业务外包已经成为资产证券化发展的重要内容，业务外包能提高组织效率、降低经营成本、提高核心竞争力，但也能给企业带来潜在的风险。
道德风险。道德风险的形成有两种原因，一种是由于缺乏偿付能力；另一种是利用权力进行投资。前者是一种被动型的道德风险，而后者却是一种主动型的道德风险。在我国，道德风险产生的主要原因是制度的执行不力，往往导致这样一个结果：好的政策在贯彻时偏离了初衷。
资产证券化风险的防范对策。首先，构建资产证券化风险预警系统。“证券化风险预警系统”是衡量证券化项目运作过程中某种状态偏离预警线的强弱程度，发出预警信号并提前采取防范措施的系统。它能使证券化结构中的参与者在风险发生之前得到预警，从而做好预防风险发生，缩小风险范围，降低风险损失等工作。作为资产证券化风险控制的第一道防火墙，资产证券化风险预警系统是一项很重要的工作。从发达国家风险控制的成功案例看，风险预警系统的建立能起到事半功倍的效果。
其次，建立金融突发事件应急机制。各国政府或央行的注资、融资等救助行为，本质上是将不良金融资产放到了社会公共资产负债表上，将金融系统风险社会化，换句话说是让全社会承担了部分商业损失，让全社会承担了部分商业化风险，这种救助容易让更多的金融机构产生依赖心理，进而引发道德风险。因此从这个角度来讲，救助应该有一个合适的尺度，这个尺度越小越好，重要的工作应该放在事前的监管上。
再次，警惕“软政权化”的侵蚀。所谓“软政权化”是指有法不依，执法不严，违法不究，政府及其职能部门形同虚设。在“软政权化”模式下，一些集团利用自己垄断优势，产生各种寻租行为以获取非法收益，而这种寻租活动又导致“软政权化”加剧，形成恶性循环。中国处于资产证券化发展的初期，由于制度的不健全，很容易受到“软政权化”的影响，腐败、寻租等不良行为在所难免。其后果轻则阻碍资产证券化的发展，重则影响整体国民经济。
最后，谨慎借鉴国外经验。美国是资产证券化起源的国家，也是金融市场最成熟的国家，我们应该积极借鉴其相关经验。虽然目前我国金融市场体系和相关制度都不完善，但我国金融业的发展应该循序渐进，对金融衍生品的选取应该从简单到复杂。对国外经验借鉴要坚持两个原则，一是坚持金融创新，认为美国次贷危机爆发元凶是金融创新，这种观点是不可取的，纵观发达国家发展历史，其经济发展的主要推动力是技术和金融创新。二是慎重金融创新，过度资产证券化和高杠杆操作是美国次贷危机爆发的主要原因，我们应吸取教训。
随着经济全球化和经济的快速发展，资产证券化已被广泛引入到企业融资过程中。资产证券化为企业带来了新的融资方式，相对于传统的融资方式具有更明显的优势，但同时也带来了一些风险。因此，了解资产证券化融资及其风险并做好风险防范，对我国企业和经济的发展具有重要意义。
一、资产证券化的过程
1．资产的原始权益人对自身资产进行定性和定量分析，将流动性较差但能带来稳定现金流量的存量资产如应收帐款、住房抵押贷款等或未来能带来稳定现金流量的合同或项目进行剥离，出售给SPV。
2．SPV将从不同发起人处购买的资产“开包”，组合成资产地。这些资产地内的资产采用真实销售的方式从原始权益人处购入，与原始权益人进行了破产隔离，即它不属于原始权益人破产清偿财产的范围。
3．SPV将资产地内的资产进行结构性重组，设计成各种期限不等、利率高低不一的证券。
4．进行证券信用增级。信用增级有多种方式：（l）破产隔离。由于实行破产隔离，使证券化的资产与原始权益人自身的信用水平分开，投资者不受原始权益人信用风险的影响。（2）卖方信用增级。一是直接追索权，即SPV对资产遭到拒付时有权向原始权益人追索；二是资产储备，即原始权益人持有证券化资产之外的足以偿付SPV购买金额的资产储备；三是购买或保留从属权利，即由原始权益人向SPV提供一笔保证金。（3）第三方信用增级。即由信用较高的金融担保公司提供担保。
5．进行发行评级。SPV聘请信用评级机构对ABS进行发行评级，并对外。投资者据此对投资风险进行判断。在信用增级之前，SPV已聘请信用评级机构进行过初步评级。
6．进行证券销售。SPV发行的证券可采用包销或委托销售的方式由证券承销商负责销售。由于ABS进行了信用增级，已具备较高的信用等级，因此能以较好的条件售出。
7．SPV获取证券发行收入，向原始权益人支付购买价格，向聘用机构付费。
8．实施资产管理，建立投资者应收积累金。原始权益人或其他受委托的公司作为服务人对证券化的资产进行管理，负责收取、记录由该资产产生的现金收入，全部存入设在受托管理机构的SPV收款专户，建立投资者应收积累金。SPV向服务人支付服务费用。
9．还本付息。到了规定期限，由托管机构将积累金拨入付款帐户，对投资者还本付息。由证券化的资产产生的收入扣除本息、支付各项费用之后，若有剩余，按协议在原始权益人和SPV之间进行分配。
二、适合证券化的资产种类
从理论上讲，大多数流动性较差但能够在未来产生可预见的稳定现金流量的资产经过特别组合后都能证券化。从美、日等国家资产证券化的实践看，适合证券化的资产主要有：
1．住房抵押贷款。住房抵押贷款是银行贷给购房者的以所购住房作抵押的应收款项，期限较长，流动性很差，但能产生稳定的现金流。美国、日本资产证券化的实践都是从住房抵押贷款证券化开始的。
2．应收帐款。应收帐款一般没有利息收入，期限很短，是否能产生现金流量取决于债务人的信用和支付能力。所以对单个应收帐款而言，其现金流量是不确定的；但对一组应收帐款而言，由于大数定律的作用，整个组合的现金流却呈现出一定的规律。因此应收帐款可以证券化，并成为信用中下的企业融资的重要方式。
3．汽车抵押贷款和其他消费贷款。
4．高速公路收费、版权专利费等项目。这些项目能够在未来产生可预见的稳定现金流量，以此为偿债担保发行的债券，也是ABS的一种形式。这种方式在美国已有了广泛实践。在我国，1995年铁道部门利用年收入超过300亿元现金流量的“铁路建设基金”作为偿债担保发行的铁路建设债券就类似于这种类型。
三、资产证券化融资方式的特点
l．资产证券化是一种表外融资方式。因为原始权益人对被证券化的资产采取真实销售的方式出让给SPV，因此，根据美国财务会计准则第125号的规定，只确认现金的增加、被证券化资产的减少和相关损益，而不确认负债。这种融资方式有利于保持原有负债比率，有利于维持原有的财务杠杆比，为企业再融资提供了便利。
2．资产证券化是一种结构融资方式。资产证券化的核心是设计出一种严谨有效的交易结构，如多种资产支撑一种证券或一种资产支撑多种证券或多种资产支撑多种证券，有多个当事人参与。这样有利于提高ABS的安全性，以吸引投资者，提高ABS发行的成功率。
3．资产证券化是一种低成本的融资方式。由于信用增级技术的应用，使ABS具有较高的信用等级，因此，票面利率一般较低。
4．资产证券化使筹资者匿名融资成为可能。由于ABS的到期清偿只与被证券化的资产产生的现金流有关，从而只需向投资者提供该资产的相关信息，而不必提供企业其他方面的信息，有利于保护企业的财务秘密和商业秘密，尤其为资信等级较低的企业融资提供了有利条件。
【摘要】城市化进程的不断推进,扩大了市政交通基础设施投资的需求。市政交通基础设施投资具有公共产品的特征,其资产证券化可采用政府分期回购模式和政府分期采购模式。本文以长沙市二环线建设项目资产证券化采用政府分期回购的资产证券化模式为例进行研究,认为采用该模式可以缓解政府财政的即期支付压力,有利于环线建设开发公司将未来的回购资金转化为即期的建设资金,为其开展其他投资项目提供资金保障。
【关键词】市政交通;基础设施;资产证券化;融资
一、引言
市政交通基础设施是在市场失灵的领域由政府来提供和管理的一种公共产品或服务。市政交通基础设施投资的纯公共产品性质决定了项目本身无法通过收费来进行市场化运作。此外,由于城市交通基础设施具有投资规模大、建设周期较长、项目本身的回报率不高、资本流动性差等特点,因此主要依靠政府财政直接或政府融资投资建设。近年来,城市化带动了强大的交通基础设施投资需求,成为未来推动城市经济发展的巨大动力。长沙市在市政交通基础设施建设方面取得了巨大的成就。长沙市二环工程作为长沙市总体规划的道路网路骨架,对疏通市区交通、分离过境车辆、解决城区交通拥挤堵塞将起到至关重要的作用。长沙二环线建设项目于1994年年初动工建设,至2006年年底竣工,历时12年,总投资达70多个亿,全长48.9公里,设跨江跨河大桥7座,互通式立交桥30座,高架桥6座,桥梁总面积86万平方米。环线全路段覆盖有给排水、电力、电信、煤气等管网,其建设过程不仅是城市道路而且是各种城市管网的建设过程,同时也是城市扩张的过程。现有的融资方式已经难以满足市政交通基础设施的资金需求量。如何利用多种现代化的融资渠道为项目建设进行融资,一直以来都是关乎项目成败的关键性问题。资产证券化作为一种创新型金融工具在市政交通基础设施建设中将发挥有效的融资作用。
二、ABS:市政交通基础设施资产融资的新途径
(一)资产证券化(ABS)的含义及条件
ABS(Asset—BackedSecurities)))是以项目所属的全部或部分资产为基础,以该项目资产所能带来的稳定的预期收益为保证,经过信用评级和增级,在资本市场上发行证券来募集资金的一种项目融资方式。通过资产证券化融资,将流动性差但能够产生可预见的、稳定的现金净流量的资产,通过一定法律和融资结构安排,对资产中的风险和收益要素进行分离和重组,将其转变成可以在金融市场上出售的证券据以融通资金的过程。这种融资方式是由原始权益人将其特定资产产生的、未来一定时期内稳定的可预期收入转让给特殊目的机构(SPV),由SPV将这部分可预期的收入证券化后,在国际或国内资本市场上进行融资。由于资产证券化的方式隔断了项目原始权益人自身的风险和项目资产未来现金收入的风险,使其清偿债券本息的资金仅与项目资产的未来现金收入有关,加之由证券市场发行的债券由众多的投资者购买,从而分散了投资风险。资产证券化应具备资产、制度和市场三方面基本条件。资产条件包括基础资产必须能够产生稳定可测的现金流,具有低违约率、低损失率的历史纪录,本息的偿还能够合理分摊在一定的时间区间,具有一定同质性和分散性,具有广泛的地区分布等。制度条件主要是指资产证券化的过程是通过一系列交易过程实现的,交易过程是在现行的法律和规定的基础上进行的。市场条件主要是指现阶段的市场必须具备能够履行职能的相关主体,如投资者、信用增级机构、评级机构、资产证券化产品有可以发行和交易的市场等。资产证券化实质是对证券化资产的风险与收益要素在发起人、发行人、信用担保机构、投资者等主体之间进行分离与重组,保证证券化资产能产生预期稳定的现金流,并按时支付给投资者。资产证券化这种融资方式对基础设施项目来说具有许多超越传统融资方式的优越性。
(二)资产证券化的操作流程
资产证券化融资的首要任务是根据资产重组原理构建资产池。原始权益人(发起人)根据自身融资需求和现有金融资产情况,选择在未来可产生可预见的稳定现金流、具有一定的同质性的资产作为基础资产,汇集组成资产池。其次,根据项目融资的需要设立SPV。原始权益人把基础资产真实出售给SPV,资产从资产负债表“资产”栏目中剥离,从而实现受托资产与发起机构破产风险的隔离,这是资产证券化融资的核心所在。原始权益人与新成立的SPV签订销售合同或协议,将资产池中的部分资产出售给SPV。根据合同或协议的规定,如果原始权益人发生破产清算,被证券化的资产将不作为清算对象,从而用破产隔离的办法实现证券化资产的“真实出售”。此外,为增加基础资产的信用度,SPV必须对整个资产证券化交易进行信用增级,以提高所发行证券的信用级别。完成上述步骤后,特别目的机构聘请信用评级机构对将要发行的证券进行正式的发行评级,然后由证券承销商负责向机构投资者发行证券,并将募集的资金用于项目建设或购买被证券化的金融资产。
三、市政交通基础设施资产证券化的基本模式
(一)政府分期回购的资产证券化模式
政府分期回购是指由政府为某项基础设施提供建设特许权,获得建设特许权的投资方通过合同方式组建政府性项目开发建设公司,组织整个项目的融资与建设。在工程达到预定可使用状态并验收后,将所建项目移交政府。项目开发建设公司不能取得项目的经营权,一般通过政府分期回购的方式收回投资成本并获取合理利润。政府分期回购资产证券化模式操作的核心是利用合同回购款的分期支付方式来创造未来稳定的现金流,并将这部分现金流作为基础资产,形成证券化的“资产池”。项目开发建设公司将其与政府签订的回购合同中的分期债权真实出售给SPV,从而获得资金的快速回笼。而SPV将获得的债权作为基础资产发行债券,募集的资金用于收回购买投资方债权的成本,并在以后的债券存续期内,委托服务人或者管理人将政府每期回购的现金流支付给债券投资者,作为对债券投资者本息的偿付。采用该模式可以缓解财政的即期支付压力。同时,项目公司将其对政府的债权打包出售给SPV后,有利于将未来的回购资金转化为即期的建设资金,也为其开展多个投资项目准备必要的建设资金。
(二)政府分期采购的资产证券化模式
政府分期采购是指政府通过招标的方式将城市基础设施项目发包给非政府性的投资公司,并与投资公司签订分期政府采购合同。根据合同规定,政府承诺在一段时期内利用财政收入作为合同期内应付款的担保,采取分期付款的形式将市政基础设施项目的建设款项拨付给非政府性的投资公司,投资公司因此获取合同期限内对政府未来的分期流入的长期应收账款债权。政府分期采购资产证券化模式操作的核心是利用对政府采购资金在时间上的合理配置,产生出可预期的未来现金流,构建“资产池”,从而达到对市政基础设施资产证券化融资的目的。其操作流程是投资公司将这些应收账款出售给SPV(或专项资产管理计划),获得必要的建设资金。在得到这些应收账款的债权后,SPV就对“资产池”进行相应的资产组合、信用增级、风险控制等一系列证券化操作,最后在资本市场上出售不同风险和收益率的市政资产支持证券,从而达到证券化融资的目的。在合同期内,SPV将长期应收账款的债权委托给服务人或受托管理人,由服务人或受托管理人接受政府的分期采购资金,并将收到的应收账款作为已发行证券的本息偿付,满足证券投资者的预期收益。政府分期采购资产证券化模式的运用,在一定程度上减轻财政的即期支付压力,使得政府可以在短期内将有限的财政资金运用于多个城市基础设施的建设。同时,项目投资公司在建设初期就获得了必要的建设资金,有利于市政交通基础设施项目的如期完成。四、长沙市二环线资产证券化融资的构想
(一)长沙市二环线资产证券化效应分析
近年来,长沙市政建设坚持以经营城市为手段,以市场融资为方向,探索多元化融资方式,创新城市经营机制,逐步走出了一条“政府引导、财政支持、社会参与、市场运作”的多层次、多元化、多渠道的投融资渠道,为新长沙的建设提供了资金保障。在此背景下,长沙市二环线资产证券化融资应运而生。它将环线公司对政府的应收款债权资产打包,合理引入政府信用,在资本市场上发行以政府采购价款为支持的资产支持证券的过程。其核心在于引入政府信用,实现资金与资产的平衡,不增加政府的额外财政负担,又不对项目开发建设公司的资产规模产生影响,充分引入机构投资者包括民间资本进入基础设施建设领域。一方面,机构投资者凭借其对本地政府信用水平及地方经济状况的最直接的了解,从而对资产证券化项目投资价值作出准确判断,获取投资收益。市政交通基础设施资产证券化不但可以为市政交通基础设施筹集必需的建设资金,而且可以减轻政府财政的即期支付压力和商业银行的信贷压力。同时,还在一定程度上吸引了大量的社会资本进入城市基础设施建设领域,间接降低城市基础设施的融资成本,进而加快城市化进程。此外,政府采购应收款由于有政府信用做保障,现金流稳定,受市场影响小,体现了基础设施资产的特征;由这一资产支持证券可在资本市场发行与交易,增强了资产支持证券的流动性,盘活了二环线建设项目的存量资产,为新建项目融通了低成本的建设资金。现阶段,长沙市市政建设正处于加速扩张阶段,未来将具有很强的成长性,资产证券化的融资成本与市政建设所能带来的财政增量相比微乎其微。长沙市未来的市政建设存在着巨大的资金缺口,尽快开辟资产证券化等新融资渠道,对长沙市的经济增长和长远发展具有很强的现实意义。
(二)政府分期回购模式在二环线资产证券化的运用
关键词资产证券化融资资本结构优化企业价值
1企业资产证券化的内涵
资产证券化是指发起人把未来能产生稳定现金流的资产经过结构性重组形成一个资产集合(AssetPool)后，通过信用增级、真实出售、破产隔离等技术出售给一个远离破产的特别目的载体(SpecialPurposeVehicle，SPV)，由SPV向投资者发行资产支持证券(Asset-backedSecurities，ABS)的一种融资方式。企业资产证券化是一种广义的资产证券化，证券化的资产超过了传统的“资产”范围。主要包括一些应收款、未来收益、特殊自然资源等有未来现金流的“资产”。它属于表外融资，融资的基础是被隔离的未来能产生稳定现金流的资产，信用基础是企业的部分信用而不是整体信用。企业资产证券化既是对企业已有存量资产的优化配置，又能在不增加企业负债和资产的前提下实现融资计划，而且企业资产证券化特有的交易结构和技术实现了企业与投资者之间的破产隔离，使企业和投资者可以突破股权融资或债权融资所形成直接投资和被投资关系，在更大范围内满足融资和投资需求，实现资源的优化配置。
2传统融资方式下，企业资本结构的优化与企业价值的关系分析
资本结构的优化不仅有利于降低融资成本，提高企业承担风险的能力，增加企业的市场价值，而且有利于扩大融资来源，推动资本经营的顺利进行。因而企业普遍面临着如何通过融资方式的选择确定最优的资本结构，实现企业资本结构与企业价值等相关因素的优化平衡问题。现代公司财务理论以企业加权平均资本成本最低，企业价值最大化作为衡量企业资本结构最优的标准。加权平均资本成本最低即总融资成本的最小化，或者是在追加筹资的条件下，边际资本成本最低。在一定的税率、破产风险等条件下，企业价值可用公式表示为：
Vl=Vu+TD-PVbc-PVdc
其中：Vl—有负债企业价值；Vu—无负债企业价值：TD—税盾效应现值；PVbc—破产成本现值；PVdc—成本现值。
由上式可知，只有当企业边际抵税成本等于边际破产成本和边际成本之和时，企业价值才达到最大化。这个等式可用图1表示为：
3企业资产证券化对资本结构优化和企业价值的影响
3.1融资总成本的降低
资产证券化的融资成本包括筹资成本、资金使用成本以及其他因素导致的潜在成本。其中筹资成本包括SPV搭建费用、支付承销商、资信评估等中介机构费用。资金使用成本即SPV发行证券的利率。一般情况下，SPV发行的证券信用级别越高，利率越低。证券化的资产通过信用增级后的信用明显高于企业整体的信用，使得资金使用成本较低。同时资产证券化虽然涉及的中介机构比较多，但由于规模效应的作用，支付的中介费用较低，减少了企业的筹资成本。潜在成本包括破产成本、成本、信息成本等内容。
（1）降低破产成本。一方面资产证券化的破产隔离安排，使证券化资产融资是以特定资产而不是企业整体的信用作为支付保证，这使得证券的还本付息不受企业破产的影响，降低了投资者的融资者信用风险。根据风险收益匹配原则，也降低了企业融资成本。另一方面，会计上允许企业把资产证券化融资作为表外处理，降低了资产负债率，提高了资产权益比率，从而降低了企业破产的可能性，间接降低了破产成本。
（2）降低信息成本。企业与投资者的信息不对称，使得企业在融资过程中会产生“柠檬市场折扣”。企业资产证券化提供了一个解决柠檬问题的办法。一方面，在企业资产证券化的过程中，通过企业与信用增级机构、担保机构等的合作，使得资产证券化在各个方面都更加标准化，达到投资级别，普通投资者可以免费享受这一评级结果，节约了信息成本。另一方面，资产证券化向市场传递了一个正向的信号，即证券化资产质量较好。市场和投资者也把资产证券化作为一个积极信号，使得企业在资产证券化后，剩余资产价值不会减少甚至会增加，避免了传统融资方式中存在的柠檬市场折扣。
（3）降低成本。企业资产证券化将一系列小额资产买给第三方SPV，减少了管理者对这些小额资产未来现金流的监督成本，也使得这些现金流不会受经理人的控制，减少了被经理人浪费的可能性，作为一种机会成本的节约，降低了自由现金流的成本；而且，资产证券化将小额的现金流转换成大额的、一次性支付的现金流，管理者可以根据年度财务预算了解经理人使用现金流的动机，使得单一现金流的监督更为有效，成本也更低。
3.2企业收益增长率的增加
一般来讲，企业的市场价值Vm、账面价值Vb与可持续增长率Rg、企业的经营业绩之间存在以下关系：
■=■
即：Vm=■Vb
其中：ROE——权益资本收益率
以下我们将分别讨论上述等式中企业市场价值的影响因素：
ROE=■=■=■=■=（1-t）ROA+（ROA-r）■
其中：P——净利润；EBIT——息税前利润；ROA——资产收益率；D——负债；E——所有者权益；R——利息；r——利息率；t——所得税税率。
资产证券化融资对ROE的影响有以下两种情况：一是企业将资产证券化的现金流用于偿还债务，企业ROA增加的幅度大于D/E降低的幅度，结果是ROE提高；二是企业将此现金流用于投资净现值为正的新项目。由于新项目的净现值为正，企业ROA提高，ROE也随之提高。或者企业采取灵活的策略，将所获得的现金流部分用于偿还债务，部分用于扩大生产，同样也会提高ROE。
Rg=■
其中：b——盈余留存比率。
企业实施资产证券化后，财务状况的改善使企业为了获得更长远的利益，往往会留存部分收益以满足扩大生产对资金的需要，因而会提高b。同时由上面的分析可知资产证券化后ROE提高，二者共同作用使企业的可持续增长比率相应提高。
对资本成本Rc而言，由前文的分析可知，证券化后，企业融资总成本降低，即资本成本降低。
通过上述的分析表明：三者都对企业价值产生了正向的影响。所以较好的业绩和较高的可持续增长率带来了较高的市场价值。
3.3企业资产风险的降低
企业通过资产证券化可以提前将证券化的资产兑现，克服了未来市场的不确定性造成的损失，大大提高了资产的安全性。同时，一方面，企业通过资产证券化所获得的现金流可以明显的提高销售收入，降低持有大量金融资产的需要，从而提高经营效率。另一方面，资产证券化的真实出售和破产隔离技术使得投资者可以把证券化产生的现金流所暴露的风险与企业的财务经营风险真正的分离开来，通过资产证券化交易分散了风险，增加了投资收益。
3.4企业未来现金流的增加
企业资产的流动性是企业在市场经济中竞争发展的命脉。资产证券化将企业原来不易流动的存量资产转化为流动性极高的现金，实现了资金的提前回流，缩短了产品的商业周期，使同样的资金获得更充分的利用。同时，随着可证券化资产的增加，企业可根据自身的需要实施资产证券化，相当于提供了一种流动性的补充机制，可以满足企业当前和长期的经营发展需要，提高了资本的利用效率，增加了企业未来现金流。
因此，资产证券化不仅降低了融资成本和资本风险，而且提高了资产的流动性，增加了自由现金流，从而优化了企业的资本结构，增加了企业价值。也就是说Vabs＞0，这使得V＞Vl。资产证券化对企业价值的提升见图2。
4企业资产证券化对解决我国企业融资困难的意义
(1)资产证券化为企业提供了一种长期的资产流动性补充机制。一方面，它将不易流动或流动性较差的资产转化为高流动性的现金流，有利于盘活存量资产，提高资产周转率；另一方面，增加了用于生产经营的资金，提高了企业的盈利能力和自我积累能力。
(2)企业通过资产证券化出售部分债权资产获得现金流可以偿还原有部分债务，在降低资产负债率的同时，减轻了企业的利息负担，提高了企业权益资本收益率和资产报酬率。
(3)资产证券化为企业提供了一种成本较低的融资方式。一方面使得许多规模较小、信用水平一般的企业突破自身条件的约束进入融资成本较低的资本市场；另一方面，即使是信用水平较高的上市公司也可以在不降低公司股权比例、稀释股东权益的前提下获得比较低成本的资金。
(4)资产证券化可以优化我国企业的资产负债结构和期限结构。我国债券市场不发达，银行信贷缺乏灵活性，导致我国企业负债结构以短期为主，企业资金使用的稳定性不够。资产证券化灵活的期限结构和多样化的分级结构能够弥补我国企业负债上的上述缺陷。
参考文献
1沈艺峰,沈洪涛.公司财务理论主流[M].大连:东北财经大学出版社，2004
一、积极利用资本市场融资
(一)资本市场既有国内的,也有国外的,因此利用资本市场,不仅要利用国内资本市场,也要利用国外资本市场。
国际资本市场具有规模大、效率高等优势,目前国家已多次提出鼓励境内企业到境外上市,作为我国开放最早、开放程度最高的旅游产业,理应在开拓海外资本市场方面有所作为。
从海外资本市场融资渠道看,可操作方式主要有:境外直接上市、境外买壳上市、发行存托凭证、发行境外企业债券、在境外设立中国旅游产业投资基金等。
因此要鼓励各地有条件的旅游企业深入了解国外发达国家资本市场的基本情况和上市程序,并作好海外上市融资的准备。
(二)资本市场既有全国性的,也有区域性的,因此利用资本市场不仅要利用全国资本市场,也要利用区域性资本市场。
要在鼓励旅游企业积极创造条件在国内股票主板和中小板市场募集上市的同时,参照全国性资本市场的运行方式,改革和发展各省、自治区、直辖市等区域性资本市场,特别是产权交易市场,并加快组建各地区的产业投资基金。
二、积极利用国内外新的融资方式进行融资
(一)BOT融资方式
BOT是Buikl一Operate一Transfer三个英文单词第一个字母的缩写,其含义是指由发起人(一般不是政府部门)通过投标从委托人(通常是政府部门)手中获取对某个项目的特许权,随之组成项目公司并负责进行项目的融资,组织项目的建设,管理项目的运营,在特许期内通过对项目的运营以及当地政府给予的其他优惠项目的开发运营来回收资金以还贷,并取得合理的利润。特许期结束后,将项目无偿地移交给政府。
BOT方式是旅游项目融通社会资金进行开发的较佳方式,其在旅游业融资中有多方面的优势:
1.加速旅游项目开发,使原本急需而政府又没有资金投人的旅游项目提早建成投入运营,加速旅游业的发展。
2.使项目立项更合理。依靠市场化的有经验的项目发起人和债权人的积极参与,可以对项目开发的可行性研究、评估立项等方面从不同角度进行更深人的研究和复核,从而保证项目的立项建立在更科学的基础上。
3.可以借鉴外来先进经验。利用其他投资者的介入,吸收先进地区的开发建设、管理和运营经验,加快工程的建设工期,节约投资,提高项目的运作效率。
4.大大减少政府的风险。利用BOT方式进行融资所面临的大部分风险,包括完工风险、环境风险、融资风险、运营风险等都由贷款人和项目公司承担,政府方承担的风险很少,只需在项目的运营过程中给予必要政策支持。
但是,在具体运用该方式进行融资的过程中,也不能忽视其潜在的负面效应,如风险分摊的不对称性问题;特许期内政府的有效控制问题;设施的掠夺性经营问题;税收的流失问题;项目质量问题等,都需要进行有效的防范。
(二)ABS融资方式
资产证券化(Asset-Backed Securitizition,意为资产支持证券化简称ABS),是指将银行或公司所拥有的缺乏流动性的资产从其他资产中分离出来形成一个资产池,以该资产可以预期的、未来持续稳定的现金流为保证,通过结构性重组,在资本市场发行债务证券来筹集资金的一种融资方式。
根据旅游投资“投资大、周期长”的特点,将资产证券化应用于旅游融资中主要具有以下优势:
1.证券化融资规模较大。对于一个资产证券化项目而言,融资规模都在数千万美元以上,一般达到数亿美元。项目融资规模大,有利于旅游综合开发,保证旅游业的可持续发展。
2.适用广泛。资产证券化融资有着比传统的股票融资和债券融资更广泛的适用性。只要具有可预见的收入支撑和能产生未来稳定现金流的资产,企业就可以运用资产证券化融资;同时,旅游资产证券化还可以降低旅游业投资进入门槛,吸引一些原来非旅游业内的投资者,充分调动社会资金参与旅游投资。
3.灵活性好。实行证券化,除了可以对单个大项目证券化外,小规模资产也可以通过同类汇集形成资产池,有利于将各方较小规模资本汇集形成大资本,优化资源配置;同时,通过资产证券化,市场可为筹资者和投资者提供大量不同期限、不同流动性、不同风险收益率并且可分性强的金融产品和组合,从而满足了各种不同市场主体的偏好和要求,因此能吸引大量的资金投入。
目前,旅游资产中基础设施和旅游资源这两大类资产较为符合证券化条件。在以资产证券化促进旅游业发展过程中,应首先从这两大类资产中选择条件较适宜的资产项目试行,逐步展开,通过对拟证券化资产进行区域性或整体性组合,资产池的组合更为灵活,有利于旅游资源整体综合开发。
(三)其他融资方式
1.金融部门贷款。目前,旅游业发展所需资金主要依靠银行贷款。因此,旅游企业所在地的商业银行在制定每年的信贷计划中,应根据当地的实际情况,选择一些具有较高知名度的旅游资源,适当增加旅游贷款。
2.招商引资,鼓励投资。充分引进和利用外资、侨资、港台资是筹集旅游业发展资金的重要途径之一。因此,要解放思想,更新观念,积极制定各种优惠政策,拓宽引资渠道,可采用合资、合作、独资、补偿贸易等多种方式进行引进;在国内引资中也要实行多元化投入,动员全社会的力量,特别是要积极争取国内一些有实力、效益好、又有拓展业务意向的大中型企业、公司和非公有制经济企业来开发旅游项目。